并购重组监管有紧有松：谁得益谁受损？

　　全面监管的风潮波及到市场化程度较高的并购重组市场。6月3日，证监会发言人张晓军表示，证监会将继续强化并购重组业绩承诺的信息披露监管，对违法违规事项发现一起、查处一起，切实维护市场秩序。上交所也对并购重组中业绩承诺的实现情况和补偿兑现等方面予以特别关注。

　　在监管聚焦定增中出现的涉嫌利益输送、未能兑现并购重组业绩承诺、并购资产估值过高等问题之后，决定着并购重组“生杀大权”的并购重组委也迎来了换届，目前，并购重组委候选委员正在公示期，72位候选人或仅有少部分最终入选。

　　新人新风向的并购重组市场引发了市场的无限遐想，微妙的监管变化中我们或许能嗅到些许政策倾向。

　　并购重组委候选人入选比例低

　　72人的候选名单一经推出，引发了部分投资者对并购重组委扩围的议论，其实不然，根据《中国证券监督管理委员会上市公司并购重组审核委员会工作规程》规定，并购重组委人数不多于35名，其中证监会人员不多于7名；同时，并购重组委根据需要按一定比例设置专职委员。对于重组委委员来说，每人每届任期两年，可以连任，连续任期最长不超过四年。

　　按照这个标准，第五届并购重组委成立于2014年6月，今年6月即将届满，这一届35名委员中有27人是留任的，按规定6月届满后不能继续任职，故空出27个委员名额，再算上证监会系统不多于7名的委员配置，此次72名候选人中约有20位会最终当选，所占比例仅为27.7%。

　　从构成看，本次公示的第六届并购重组委72名候选人中，有专家学者委员候选人3名、证券公司委员候选人15名、资产评估机构委员候选人15名、会计师委员候选人15名、律师委员候选人18名、机构投资人委员候选人6名。其中，15名券商委员候选人中，不少人都是分管投行业务或是并购重组业务，如中信证券并购业务线负责人、董事总经理张剑，中信建投执董事总经理、保荐业务负责人、投资银行部负责人刘乃生，国泰君安投行业务委员会副总裁、并购融资部总经理杨晓涛，国元证券投资银行总部并购业务部总经理胡伟等。15人中有4人为保荐代表人，多人有注册会计师、经济师等职称。在会计师事务所类委员中，“四大”中的三大（普华永道、安永、毕马威）的合伙人均位列其中，同时立信、天健等国内大所出身的合伙人也在其中。

　　“近几年来并购重组市场活跃，国企改革、创新创业潮的迭起赋予并购重组新的活力。”一位市场人士指出，上市公司并购重组达到了高峰期，掌握着企业“生杀大权”的并购重组委委员，其权利与重要性较大，相应的也许履行一定的义务，在选拔上优中选优，不仅要专业知识精通，行业资历深厚，实践经验丰富，还需人品端正，对新问题新情形能够应付自如，对违法违纪行为敏感且公正。

　　并购重组的监管松紧艺术

　　在并购重组委共识候选委员名单的同时，并购重组的审核以及监管关注点发生着微妙的变化，有紧有松的监管尺度有着独特的艺术。

　　先来看“紧”的一面。并购重组中高额业绩承诺不达标、补偿随意更改等情况，已经引起监管关注。中水渔业就是因为承诺业绩不达标，重组乱画大饼被北京证监局立案调查的，虽然该公司一再解释重组标的业绩“露馅”而导致重大资产重组终止，但最终还是未能逃脱证监会的追查。

　　这或许不是个案，公开信息显示，A股市场2015年并购重组中涉及业绩承诺的上市公司共有527家，这其中有百余家上市公司发生业绩承诺不达标情况，上述分析人士指出，承诺爽约地雷的连环爆发，对上市公司股价影响偏负面，并购重组公布后往往导致股价一路井喷，但承诺爽约后，“馅饼”就会变“陷阱”。

　　针对这一情况，证监会发言人张晓军表态，上市公司2015年年报披露以后，我会重点关注了上市公司并购重组业绩承诺的履行及信息披露的合规情况。下一步，证监会将继续强化并购重组业绩承诺的信息披露监管，对违法违规事项发现一起、查处一起，切实维护市场秩序。上交所也对并购重组中业绩承诺的实现情况和补偿兑现等方面予以特别关注。

　　此外，本周五上会的九有股份发行股份购买资产方案被否，主要原因也在于交易中盛鑫元通违反公开承诺不符合规定。

　　不仅如此，并购重组监管发力点还集中在定增并购资产估值过高、定增股东蜂拥减持套现等问题方面，特别是对一些追逐新鲜概念的跨界并购，更是监管重点关注的对象。

　　一组数据显示，整个5月，并购重组委员会共受理14宗定增并购重组项目，环比下降了48.15%，其中有1宗不予核准，10个正落实审核意见，合计占比为78.71%。而4月并购重组委员会累计受理27宗定增并购重组项目，其中2个不予核准，12个正落实审核意见，合计占比仅为55.55%。再从最终的审核通过率来看，审核截止日在5月的仅有9宗项目，不予核准的有3个，核准通过率仅为66.67%，而审核截止日在4月的有34个，不予核准的仅有1个，审核通过率高达97.05%。由此可见，无论是审核的数量还是审核的通过率都表明并购重组的审核进度在放缓趋严。

　　一家中型券商的并购业务负责人指出，定增对象透明合规、定增并购标的定价合理等是监管部门加强监管的主线，现在已经不乏上市公司萌生出全现金收购的想法了，毕竟全现金收购审核快且通过率高。

　　除了收紧的方面，并购重组的监管也延续了此前“松”的思路。在5月下旬，证监会的保荐代表人培训会议上，上市部并购重组委的相关负责人表示，分类审核、优质并购走审核绿色通道，鼓励并购重组仍是大方向。

　　“优质并购重组申请豁免，直接上并购重组审核会会缩减审核周期。”申万宏源分析师林瑾表示，其实这种分类审批、提质保效的审核理念在去年11月证监会对并购重组的审核进行全流程优化的意见中已有所体现，当时提出分交易类型审核，经预审无重大问题的可直接提交重组委审议，只不过本次培训会提到的分类标准为是否“优质”，而何谓“优质”，标准尚待明确，虽然目前没有明确的公示标准，但不排除在审核过程中对于所属行业、信披质量，乃至保荐机构的资质等方面都会有相应的要求。

　　值得注意的是，此次会议上，监管层依旧鼓励并购支付方式创新，据透露，证监会正研究并购重组支付方式，或将引入优先股和定向可转债，支持财务顾问提供并购融资，支持并购基金发展，改善并购融资环境。

　　林瑾指出， 引入定向可转债作为并购支付方式之前已有提及，但尚缺具体的实施政策，而支持财务顾问提供并购融资又与财务顾问管理办法中规定的独立财务顾问不能提供财务资助相矛盾，因此并购支付方式的创新仍有待实施细则的落地及相关配套政策的完善。

　　目前，定增是并购重组的主要支付方式之一，2015年通过定增完成的并购重组项目有304起，占2015年A股全年实施完成的并购重组项目347起的近90%。