中金王汉锋：预计新三板创新层对中小创估值带来负面影响

　　新三板分层方案公布，6月创新层大幕开启

　　今天股转公司发布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）》，标志着新三板分层方案正式公布，简评如下：

　　新分层方案提升量化标准的抗操纵性，创新层6月底将正式亮相。与 此前的征求意见稿相比《管理办法（试行）》进行了一些细节上的调整，主要侧重对于量化标准的优化与维持，并提升了标准的抗操纵性（主要针对此前市场争议较 多的标准三，共同标准也更加严格）。另外在出台分层方案的同时，对金融机构挂牌新三板也制定了特殊的行业准入标准和信息披露要求（图表1、2）。6月27日全国股转公司将正式对挂牌公司实施分层管理。

　　基于目前信息估算有1064家新三板公司有望符合创新层标准，市值1.1万亿。与此前的征求意见稿相比，《管理办法（试行）》在三套入选标准（盈利能力标准、收入标准和规模标准）上做了一定的调整，仍需满足其一并符合创新层的共同标准后方有进入资格。新三板年报已在4月底披露完毕，基于新的规则我们对于此前的预测名单进行了一些调整，预计将有1064家公司有望符合创新层标准，共计市值1.1万亿元，家数占全部三板公司的14.4%，市值占比36.6%。估算满足标准一、二、三的公司分别为520家、570家和214家（图表5）。正式的创新层名单预计将在6月底公布。

　　新层新气象，有望活跃新三板交易。分 层之后创新层与基础层之间将存在制度上的差异，主要体现在服务和监管两个方面。在服务上，创新层有更多的融资制度和交易制度试点的机会，如债券、优先股、 股票质押融资试点以及建立大宗交易和非交易过户制度等。在投资者准入上也将逐步开放对于各类金融机构的限制；但相应的，在监管上，创新层将在定期信息披 露、公司承诺、以及股东高管交易方面有更多的监管要求。我们认为随着投资者的放开以及新的指数和投研体系在创新层设立后的逐步完善，将提升创新层公司的流 动性和交易活跃度。

新三板创新层与创业板制度对比

　　预计创新层将对“中小创”估值带来一定负面影响，但影响程度还需要在后续继续观察。1）受A股新股发行的制约很多高成长潜力的公司只能选择在新三板挂牌，板块并不缺乏未来的明星公司；2）从业绩上看，测算可进入创新层的公司2015年业绩增速53%，也好于创业板（26%）和中小板（10%）；3）测算创新层市盈率（2015）为26.0倍，显著低于目前创业板市盈率（2015）65.7倍。预计在创新层设立后，投资者限制的放开以及交易和融资的便利可能带来对A股市场尤其是中小市值股票的资金分流，但这一过程可能是逐渐的，要视创新层未来的制度建设和发展的进度。

预计新三板创新层公司整体估值与其他市场及板块估值的对比