定增解禁潮来袭 股价倒挂有红包

　　◎策划：《红周刊》编辑部

　　编者按：资金是水，股价是船。4月份M2（广义货币）的增速为12.8%，这是自去年7月以来，增速首次跌破13%，这让本就疲弱的市场，再次蒙上了流动性收紧的阴影。不过，本周接受《红周刊》专访的专业人士表示，M2增速下降，不代表货币政策收紧。目前流动性依然稳健偏宽松。而对于资本市场中的债务违约、定增解禁等“吸血”黑洞风险，也是维持在可控的范围内，而且定向增发解禁潮中，也依然有红包可抢。

　　M2增速降低 未导致流动性困局

　　《红周刊》特约作者 李健

　　4月份M2增速为12.8%，是今年以来最低的一个月，也低于全年目标13%。这引发了投资者对于流动性收紧的担忧。此外，债券违约、大股东减持等对股市带有“吸血”作用的事件频频发生，也在多方面影响着市场中的流动性。在弱势震荡的行情下，上证指数失守3000点，本周盘中又跌破2800点。在投资者信心本就不足的大背景下，这一系列表象加剧了投资者对流动性收紧的担忧。

　　本周，《红周刊》记者采访的证券行业专业人士表示，投资者对流动性的收紧预期有些过于忧虑了，M2增速下降，不代表货币政策收紧。因为在名义GDP增速下降到7%以下时，M2增速略低于13%，流动性依然属于稳健基调，甚至偏宽松。而对于资本市场中出现的债务违约、大小非解禁等“吸血”黑洞产生的风险，也是维持在可控的范围内。

　　股市投资降温 拖了M2增速后腿

　　5月13日，央行公布了4月份M2数据，余额为144.5万亿元，同比增长12.8%，这也是自去年7月以来M2增速首次跌破13%。此前的3月份，M2余额为144.62万亿，同比增长13.4%，相比3月，4月份M2增速少了0.6个百分点，真金白银的货币则少增了8173亿。

　　一石激起千层浪，是谁拖了M2增速的后腿呢？

　　对此，央行负责人15日出面解释原因，主要有两点，分别为财政存款大幅增加和同业业务增长放缓。简单来说，财政存款分为央行财政存款和地方财政存款，央行财政存款可以派生货币，产生M2，而地方财政存款不能派生存款。我国央行财政存款数额不进行公布，但总量很小，绝大多数以地方财政存款形式存在。央行数据统计，今年4月份财政存款增加9318亿元，同比多增8217亿元，影响M2增速约0.64个百分点。原因是由于地方债券发放量增多，以及“营改增”政策下，企业提前缴纳了大量税金。

　　《红周刊》记者了解到，机构和央行每月会对M2增长进行预判。一些因素可以粗略计算M2体量，M2=存款总额-财政存款-不纳入广义货币的存款（外币存款）+流通中的现金+证券保证金-委托贷款，从中可以看出，财政存款增加对M2增速确有所拖累。

　　央行负责人解释的第二点原因是同业业务增长放缓，同业业务代表金融机构间发生的业务，例如汇票、本票是银行与银行间的业务，以及股权投资——是银行与证券公司间的业务。股权投资算在M2中，是上述等式中的“证券保证金”一项，但受到去年6月份以来的三次“股灾”影响，资金投资股市的热情大幅降低导致股权投资增速减慢，央行官网数据统计，4月份股权及其他投资同比少增1195亿元。此外，部分投资者也会将资金从股票账户中转出，用于购买房产、理财等资产，但购买房产和银行理财的资产不被算在M2中，所以股市投资降温同样引发了M2增速的回落。

　　货币政策依然稳健略偏宽松

　　银河证券首席经济学家潘向东在本周接受《红周刊》采访时认为，M2回落不能代表货币政策收紧，这个指标不应该孤立地看，应该和现行经济发展水平一同评价。

　　“我国名义GDP出现回落时，M2也出现回落，不能代表货币政策是偏紧的；如果名义GDP走高，M2增速也上涨，不能代表货币政策是宽松的，这两个指标需要一起看，”潘向东说，“在GDP增速回落到7以下后，M2不能再维持原来那么高的水平。”

　　潘向东解释说，在经济学中有一个经验公式：M2增速=GDP增速+CPI增速+2至3个百分点。他认为虽然因为我国居民存款率较高等原因，导致M2增速普遍高于GDP增速+CPI增速+2至3个百分点，但是根据GDP的增速来划定M2增速的逻辑是一致的。“市场中的流动性不是在4月份发生收紧，而是在1、2、3月份放松较多。从一季度一线城市房价涨幅可以看出，综合、住宅、工业地价环比增速依次为0.96%、1.27%、0.73%，分别较上一季度上升了0.22、0.13、0.44个百分点。一季度食品价格也出现大幅上涨，3月最后一周，生猪价格涨到接近29元/公斤，超过历史最高的22元/公斤的价格。”潘向东说。

　　“在6.7%的GDP增速下，M2再维持高水平，就会发生金融系统风险，一季度房地产市场出现了一个膨胀化，物价的压力也随之而来。而且全年M2增速的目标是13%，这个目标不是机械性的，而是动态的，会根据经济发展的状况做一些调整，所以12.8%在正常区间内。”

　　而央行给出的结论也同样是银行体系流动性合理充裕，各种市场利率也保持在低位平稳运行。《红周刊》记者通过上海银行间的同业拆放利率了解到，银行间同业拆借利率（7天）基本稳定在2.5%左右，14天利率则在2.7%上下小幅波动，整体利率水平维持在近5年低位，整个市场的资金面处于相对稳定的状态中。

　　钱从股市流向房市

　　一季度的流动性偏宽松，1月份甚至放出了天量的信贷，M2余额达到141.63万亿，同比增长14%，2、3月有所回落，但始终维持在13%以上。但资金没有进入股市，这从两融余额和成交量的下降就可见一斑。而且正如第一部分所述，股市的资金流出还反过来拖了M2增速的后腿。

　　《红周刊》记者统计，代表股市活跃度的成交量和两融余额在今年1月份开始出现了明显回落。去年沪深两市全年两融余额月平均值为13716亿元，其中4、5、6月份两融余额高达18398亿元、20795亿元、20493亿元，全年只有9月份低于10000亿元。而今年1~4月份两融余额仅有8000亿~9000亿元。

　　此外，沪深两市成交量也出现大幅萎缩，去年全年成交金额月平均值为211076亿元，去年4~7月份成交金额分别高达296976亿、309739亿、364701亿、280692亿元，全年仅有2月份成交金额低于100000亿元。而今年1~4月份徘徊在100000亿元左右，5月份截至20日，成交金额仅为61288亿元。

　　“资金没有流向股市，绝大部分资金聚集在杭州、宁波、温州的房地产行业中。”潘向东说。中信固定收益团队首席分析明明也认为，今年资产轮动速度加快，房价高，资金就聚集在房市，大宗商品价格高，资金就聚集在大宗商品市场。

　　除了资金的自由选择有更多收益的资产外，央行也通过公开市场操作，定向对某些领域进行注资。

　　如5月3日，央行宣布，从5月份起，央行每月初对国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行发放上月PSL（特定投向贷款对应的抵押补充贷款），目的是支持三家银行发放棚改贷款、重大水利工程贷款、人民币“走出去”项目贷款等。央行的另一公开市场操作工具MLF（中期借贷便利）也有部分针对“三农”等薄弱体系进行的贷款项目。

　　“今年再次降息、降准的可能性不大，因为央行更多正在通过碎片化、定向化的货币政策工具对经济体进行注资。”明明对《红周刊》表示。

　　债券违约、定增解禁影响可控

　　经历了去年6月份至今的三次股灾，投资者的信心始终不足，市场也在存量资金的博弈下，维持弱势震荡。企业债违约潮、大小非解禁潮，也同样加剧了投资者对流动性的担忧。

　　企业债违约今年频频发生，从光伏等盈利低下的行业扩展到钢铁、煤炭等过剩行业，违约主体也从民企扩大到国企、央企。截至4月末，今年已经发生了22起企业债暂停、11起企业债违约事件。今年到期还款的债券数量也攀升到历史高点，据统计，2014年企业债到期数为1700只，2015年为3000只，今年达到了4300只。企业在今年应偿付的总量也随之增加，2014年偿还量为2.69万亿，2015年为3.9万亿，今年猛增到5.1万亿。“如果企业债违约继续大量发生，部分行业的公司可能出现债券利率高也没有人购买，这就造成了市场的实际利率上升，进而冲击股市。”5月初，北京大学证券研究所所长吕随启在接受《红周刊》采访时表示。

　　但潘向东认为，债务违约并不会对流动性形成风险，因为大量违约企业属于周期性行业，随着一季度实体经济复苏，周期性企业的产品价格逐渐上升，企业盈利得到了一些改善，而银河证券的测算也显示风险可控。

　　定增解禁的压力近期也在加大，而据西南证券统计，2016年全年定增解禁金额达到1.15万亿元。其中，全年计算机、化工、房地产解禁金额较高，计算机全年解禁金额达1432.2亿元，而化工和房地产则分别为1153.5亿元、711.1亿元。而即将到来的6月份定增解禁市值高达600多亿元。潘向东认为，解禁的数量在每天成交量中分量不重，仅在1%~3%，影响不会很强烈。（定增解禁具体的现象和机会，会在下篇文章中呈现）

　　“流动性只是股市行情差的一部分原因，宏观经济疲软、美联储加息或者通过公开市场操作收紧流动性也会对中国股市产生影响。同时，投资者信心不足也会对此产生共振。”潘向东说，“股市有自己的发展规律，在经济‘L’形走势的大方向下，股市本来也不会出现高速上涨。不能像去年的几千点定调一样激励股市，这只是饮鸩止渴，股市需要公正公平公开，国家不要干预，愿意投资的投资，愿意融资的融资，不再是一个政策市。仅仅靠流动性堆起来的股市，是虚假繁荣，政府应该让市场回归一个没有暴涨暴跌的正常市场。”潘向东表示。