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　　《证券市场周刊(市场刊)》作者 刘锋

　　继国务院首次提出人民币资本项目可兑换操作方案后不久，央行在本周五发布的第一季度《中国货币政策执行报告》中表示将提出人民币资本项目可操作方案，这引发了市场的高度关注。意味着金融改革这块最难啃的骨头从零打碎敲的小步尝试将步入实质性阶段，处于低估洼地的A股无疑将吸引全球资本更多关注。

　　人民币或再扩大波幅

　　近期全球掀起新一轮降息热潮，诸多央行纷纷通过令本币贬值的方法达到刺激经济的目的，这个信号无疑表明全球经济基本面不容乐观。更甚的是，流动性泛滥已使大量境外热钱流入中国，人民币持续升值势头已引发国家外汇管理局出手干预，5月5日外管局为阻击热钱流入，出台新政加强银行结售汇头寸下限额度监管与强化进出口企业货物贸易外汇收支分类管理。然而，外汇新政并未扭转人民币上涨势头，相反5月8日人民币兑美元中间价突破6.2关口，本周累计上涨227个基点，再创汇改以来新高。

　　对于人民币强势走高，北京大学金融证券研究所所长吕随启对本刊表示，人民币无论是升值还是贬值都是由影响汇率的基本因素决定。他认为，影响汇率的国际收支状况(本币与外币的相对供求关系)、巨额外汇储备、经济增长率、利率差异、市场需求、汇率预期、央行干预、政策差异、通货膨胀率这9个因素，其中前面8个因素都支持人民币继续升值，只有通货膨胀率一个因素不支持人民币升值。

　　市场分析人士认为，近期人民币升值与虚假贸易有较大关系，从近期的外贸进出口数据来看，对港出口贸易激增，或为套利热钱的入口。本周公布的海关外贸数据显示，4月进出口双双取得两位数增长，高于市场预期。但是来自PMI数据已显现新出口订单明显下滑，这种“虚假贸易”在一定程度了助推了人民币升值。

　　国务院常务会议指出，稳步推出利率、汇率市场化改革措施。而一个月前央行副行长易纲在华盛顿表示，目前适合考虑进一步扩大人民币汇率的波幅区间，这被市场推测为推动扩大人民币汇率波动幅度要加快了。渣打银行[微博]大中华区研究主管王志浩预测，人民币对美元汇率的浮动区间有可能在二季度扩大到2%至3%。不过，吕随启认为短期内扩大的幅度概率不大。

　　人民币汇率改革进程较为缓慢，自2005年7月21日，人民币不再单一盯住美元，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的浮动汇率制度。2007年5月21日，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由0.3%扩大至0.5%。时隔5年，再从0.5%波动幅度增至目前的1%。分析人士预计，如果人民币波幅再次扩大，在全球宽松的货币格局下，势必将更加吸引国际热钱涌入中国，这对于低估值的A股来说无疑是中长期利好。

　　资本项目可兑换亦步亦趋

　　如果说扩大人民币波幅是“表”，那么加快资本项目可兑换则是“本”。不难看出，监管层的意图很明确想标本兼治，包括之前推出的外债管理新规(5月2日出台《外债登记管理办法》)、结售汇头寸管理，以及直接投资的便利化等。资本账户可兑换操作方案的提出，无疑将成为汇率改革攻坚战迈出的真正一步。但资本账户可兑换是基于中国经济增长前景上。如果中国经济对外资具备吸引力，可兑换的同时也加大了输入性通胀压力；而如果中国经济不再具备吸引力，则触发热钱流出，造成资产价格崩塌。后一种显然是管理层最不愿意看到的结果。

　　可以预期的是，资本项目实现可完全自由兑换势必给金融市场造成一定程度冲击，不过中国庞大的外汇储备仍将有助于缓解冲击程度。有专家指出，资本项目可兑换目的在于平衡资本的流动性，而非简单的放松管制。但是资本项目放松管制如果过快或者过大，风险还是比较大的。对于资本的流入，特别是套利资本还有可能进一步加强管制，而对私人部门的对外投资，则建立个人投资者境外投资制度，国务院也首次提出中小投资者权益保护相关政策，这意味着有可能进一步松动。

　　与全球各国以“放水”刺激经济恢复相比，致力于经济转型的中国一些积极作用渐现，比如过去高耗能、产能过剩的重工业正在发生改变。如果转型顺利，则海外投资者更加看好中国经济。虽然复杂的内外部环境注定资本项目完全兑换只能是亦步亦趋，中国农业银行首席经济学家向松祚[微博]认为可能最快在未来5年内完成。按照市场乐观预测，那么对于低估值A股而言，生机萌发或只是时间的问题。

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