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　　⊙国金证券研究所

　　元芳，股市一直跌，你怎么看？

　　大人，此事必有蹊跷。

　　嗯，我觉得与价值投资者被“谋杀”有关。

　　大人神机妙算，究竟是怎么回事？

　　元芳你看，大家都去买药和酒，显然是经历了一场血战，需用药来疗伤，酒来庆祝。而周期股一直在跌，显然他们的主人，也就是价值投资者败走了。

　　那是不是说周期股再也没有机会了？

　　我看未必，周期股价值投资者或被消灭，但或有蛰伏……

　　价值投资的主要逻辑是股价低于公司长期价值后可以买入并持有，待价格回归到价值水平，从而获得收益。在现实操作中通常体现为左侧买入，右侧卖出。而在今年的市场环境下买入后股价大幅下滑的周期股，目前则处于静待价值回归阶段。

　　正如狄大人所言，有两方面因素使得此类投资者败走：一是，所谓产能过剩的长周期使得周期性行业公司价值倾向于下降而非上升。过剩的行业、亏损的盈利注定要毁灭价值，而这一过程至少超过了投资者的考核周期；二是，市场广度和深度的发展，使得A股上市公司的股票估值逐渐与国际接轨，正经历所谓的估值重估，多数股票“价值”也在下行。两者叠加意味着失去了可靠的“价值标准”，左侧投资自然失去意义。因此，价值投资潮水退却，在经济长周期改善、市场估值体系稳定之前，价值投资几乎没有了用武之地。

　　但价值投资是否彻底消失，尚难下此结论，两种冲击可能导致“价值投资”的苏醒。一是，经济回升导致的周期性公司景气度回升，公司价值阶段性“绝对”提高；二是，封闭的市场下成长股投资风险提高，价值股投资环境“相对”改善。

　　最新公布的经济数据显示，货币信贷增速已经从底部爬升，虽然下游汽车、家电、纺织服装等仍在经历去库存，但上游去库存接近尾声。在货币活化背景下，经济出现了轻微回升，PMI数据、固定投资、工业增加值以及连续两个季度回升的GDP环比数据毋庸置疑的证明了这一点。从货币改善以及去库存进展来看，经济系统性风险基本得到了释放，周期性行业公司价值下降过程阶段性结束，为价值股投资提供了前提。而未来景气度改善程度将决定周期股投资的绝对收益水平，这仍有待观察。

　　而封闭市场决定了成长股投资风险的上升和价值股投资吸引力的提高，更加需要关注。不温不火的经济是成长股投资的绝妙环境——经济没有烂到拖累消费成长行业的水平，也没有好到价值性行业的投资区间。但是，经济的底部区域（抑或进一步下滑）都意味着这一完美环境的弱化，价值与周期的天平在封闭的市场格局、年底市场博弈、季节性资金紧张冲击下随时会发生倾斜。2011年底到2012年一季度差不多就是如此情形。

　　目前我们对市场的判断依旧是中性偏积极，维持四季度周期价值风格占优的判断。近期重点推荐长城汽车(微博)、中顺洁柔、吉艾科技、东土科技、中鼎股份、迪安诊断、古井贡酒等。