但斌：满仓穿越玫瑰底 A股或迎来10年大牛市
私募排排网 李 江
访深圳市东方港湾投资管理有限责任公司董事长但斌(微博)
摘要：7月份CPI跌破2%，现在中国经济基本面的消息以利空为主，美国的情况出现了一些转机，如果美国经济走出低谷，对中国经济会有正面的影响。另外，CPI创新低对于管理层实施宽松的货币政策较为有利，未来不排除进一步降息或者下调存款准备金率。
前期市场下跌的主要原因是中小板企业估值偏高和周期性行业的下跌，从目前的指数点位来看，现在满仓穿越这个“玫瑰底”，未来一年看到历史大底的可能性非常大。市场见底后，A股将迎来8—10年的大牛市，这个牛市的特征表现为“进二退一”、缓慢上升。同时，随着中国经济结构的转型，未来10年或者20年、大消费领域、技术创新行业中将诞生许多伟大的企业，成为中国资本市场的中流砥柱。
CPI创新低有利于货币政策宽松
私募排排网： 7月份的经济数据发布，CPI跌破2%创新两年半新低，您怎么看？
但斌：7月份CPI跌破2%，中国宏观调控会的手段或更灵活，像降息等政策的出台相对更容易。以前国内担心通货膨胀，一旦通胀的担忧消失，如果经济继续疲软，降息、降准等宽松政策都有可能出台。
现在经济基本面的消息以利空为主，我在市场调研和企业走访的过程中，从大部分企业家的看经济情况不是很好。但是我们看到美国的情况反而出现了一些转机，包括其的市场表现，道琼斯指数基本上把08年的跌势收回来了，甚至有可能创新高。如果美国经济走出低谷的话，对中国经济会有正面的影响。
私募排排网：市场有分析指出三季度经济会见底，对此您怎么看？
但斌：判断经济走势不是我们的强项，只能说有这个可能性，我们的风格是自下而上的，研究企业基本面、个股基本面才是我们所擅长的。
私募排排网：房地产是否仍会成为未来经济的支柱产业？
但斌：房地产继续成为经济的支柱产业很难，整个经济结构会发生调整，通过房地产推动中国经济增长的时代可能已经成为过去，行业会是一个整合的过程。当然房地产行业也不会消失，行业里面也不是每个企业都会赚钱，这个时代已经过去了。
而且中国未来也会进入老年化阶段，实际上我们过去看到的是房子一路上涨，可能到了某个阶段你会突然发现空房子很多。独生子女这代成长起来，原来是四个老人二个青年一个孩子，如果再过10年或者20年，随着老人的离去你会发现房子很多，总的说就是未来产业结构会发生很大的变化。
估值过高导致前期市场下跌
私募排排网：您觉得现在本轮市场的下跌最主要的原因是什么？
但斌：我觉得还是估值。实际上这波的下跌主要是一些估值比较高的中小企业下跌为主，真正的蓝筹股是在不断创新高，而且创新高的比重不少。所以我觉得这波下跌一个是周期性行业随着中国经济的疲软出现的下跌，另一个就是中小市值股票估值过高的下跌。
私募排排网：你们会做止损吗？
但斌：我们没有止损，我们卖出股票只有3个原因：第一就是发现更好的股票。第二就是标的极度高估。第三就是这个企业基本面出现问题。这3个条件出现一个我们不管亏了多少都会剔除。我们也没有止赢，最好的投资是永远没有卖出那一天，好的投资标的能给我们带来持续的收益。
A股见底后或走出8到10年大牛市
私募排排网：对未来市场怎么看，你认为现在已经见底了嘛？
但斌：前期市场暴跌，正好跌到2100点，我从月线图给出的信息判断觉得这个位置不是大底的话离反弹也不远了。
对我们来说，现在满仓穿越这个“玫瑰底”，未来一年见历史大底的可能性非常大，至少从我过去十年做技术分析，通过综合信息判断是这样的，而且中国A股见底后可能会走出8年到10年的大牛市，可能是“进二退一”，一个缓慢的大牛市，跟2006-2007年的牛市是不一样的。
现在美国市场已经回到了历史高点，因为它的道琼斯指数构成是非常健康的，虽然有花旗银行从55美元跌倒了2.6美元，但是它的指数快创历史新高了。道琼斯指数构成相对比较合理，除了包括花旗等金融类大盘股外，还有麦当娜、星巴克等大型消费类公司。
再看国内指数的构成，银行等金融板块占比在20%—30%，加上石化、化工、制造业等占比超过70%。随着中国经济结构的调整，投资比重会下降、出口比重会下降、消费的比重会上升，包括泛消费产业，技术创新带来新的产品、服务，会成为资本市场中流砥柱。
我估计未来十年中国的整个经济都处于一个结构调整的过程当中，十年后会有很大的变化，而这一轮牛市就是伴随经济调整的牛市，它会非常缓慢“进二退一”，许多消费行业和新技术领域会诞生许多伟大的企业。
长期看好大消费领域
私募排排网：未来看好哪些投资机会？
但斌：我们还是以大消费、医药这些为主，医药这个行业也是以医药消费为主。作为价值投资者，我们投资的逻辑是寻找具有长期投资机会的行业和公司，这个方向就是中国经济结构调整的大方向，会持续很多年。
如果我是趋势或者短期投资者，这个时候我可能会买周期性比较强的行业或者公司，因为它们已经跌了很多，但从长期的来看，我觉得还是要回到跟中国经济结构调整相符的的方向，关注行业的长期机会，这也是我们擅长的方向。
私募排排网：现在是中报发布时期，您觉得像高送转概念会不会有机会？
但斌：我们不关心这些。
私募排排网：你们一直坚持做价值投资，有没有考虑做定向增发，对冲这样的投资策略怎么看？
但斌：我们不做这些，只做自己擅长的。
购买持续盈利和分红的企业
私募排排网：郭主席倡导价值投资买蓝筹股，您怎么理解，蓝筹股就是指金融股吗？
但斌：这个不一定，每个人定义不一样，在香港汇丰银行可以定义是蓝筹，当然在国内你也可以说金融是蓝筹。但是认定蓝筹的背后定义我觉得是可以探讨的，我们说的蓝筹是值得长期投资的东西，比如：在香港汇丰分红非常好，每个季度分一次。再看中国的银行你看着它的PB很低，但是它能不能给你带来像汇丰这样的长周期分红、派息的回报。
我觉得像茅台才是真正的蓝筹表现，你看它的净利润，上市3.42亿元的净利润，去年是84.4亿，今年可能是140亿，明年是170亿到210亿的净利润。当你看到一个企业的净利润是这样增长的话这就是一个好企业，而且它稳定。
再说银行，如果出现不对称降息呢？这样的情况会对它净利润有很大的影响，另外还有坏账，比如温州的金融危机，它会对某一个行业有很大的影响。为什么汇丰会成为蓝筹，因为在香港的历史证明了汇丰的盈利能力非常好。所以真正的好的企业或者蓝筹股就是靠盈利和分红，盈利不断的增长，分红不断的提高。
所以，不管是投资蓝筹股还是其他，投资最终的逻辑就是持有一个能持续挣钱的企业，再好的概念没有盈利支撑也不长远。
私募排排网：除了茅台还有其他比较看好的吗？
但斌：我们还有其他其他看好的企业，因为信托规定单只股票持仓只能占整个信托计划的20%，只是以消费为主，也不是只有酒类，酒只拿了茅台。其他的消费类股票表现也很好，不然我们的净值也上不去。
寻找与生活密切相关的行业
私募排排网：作为自下而上的投资，你刚才说你们选择投资标的主要看公司的盈利和分红，是否考虑行业的发展前景？
但斌：那当然，男怕入错行女怕嫁错郎。有些行业的确更加容易挣钱，我们愿意选择更加容易挣钱的行业。为什么大消费领域出那么多大牛股，长期牛股，就是因为这个行业好。
看全世界挣钱的企业都是跟人类生活密切相关，并且由于人性的弱点难以抵制的行业。我们先不管它上市不上市，比如：烟草(我们都知道吸烟有害健康，但是烟草是最挣钱的行业之一)、酒类(我们都知道酒喝多了不好，但是酒类也很挣钱)、赌博(我们都知道赌博不好，但是博彩业很挣钱)、都知道女孩子有钱了先美容、先化妆，所以你看化妆品行业有品牌的企业都是非常好的。A股里面就唯一一只跟化妆品占点边的公司上海家化今天又在创新高。所以说你可以看到全世界最挣钱的行业都是跟人的生活密切相关的，如果你的投资顺着这个逻辑走就不会有太多的问题。
而且这种规律不是一天得来的，它是上百年的岁月告诉你就是这样的。所以说你的投资按这个逻辑走的话理论上是没问题的，想亏钱都困难。2008年我们是怎么输的，就是输在周期性行业里面，经济形势一走坏，企业就不行了。如果我们保持2008年的投资逻辑，我们今年肯定还是亏得很惨，对不对？
而你放到了穿越周期的行业里面，你的业绩想亏都难，你可以看到今年的成功不是我们这一种风格的成功，类似的选择以消费类企业为主的基金经理今年业绩都不错。
当然你可能说过了这个阶段会不会有下一个阶段，这个不好说有这个可能。但是总的来说这种逻辑更加容易成功，所以我觉得这种行业的选择是非常关键的。
资本市场改革需要进一步市场化
私募排排网：您对最近管理层一系列政策改革怎么看？
但斌：我觉得非常好，但是还是不切底，希望更加市场化。实际上像涨跌停板制度，是可以修改的，全世界发达国家很少有用这个制度，他们可能有另外投资者保护机制，但是不会像我们这样极端。政策的出发点是想保护投资者，但是某种意义上可能害了投资者，比如在美国或者香港，没有涨跌停板制度，如果上市公司造假，二级市场股价有可能一天跌80%，这样有一次案例出现投资者就不会买有风险的股票，这反而是对他们的教育。在中国，造假再多的企业有个跌停板保护它，造假的成本小了，造假的企业就多了，对投资者是很大的伤害。
投资者投资理念的成熟需要靠市场本身的东西来教育，而我们过去的很多制度和方法可能是“好心没起到好作用”，我觉得改革的力度应该更大一些。包括新股发行体制，也是为了保护投资者，新股上市一审再审，而国外是采用事后监管，你如果造假罚的你倾家荡产，自然造假的企业就少了，又比如在香港，市场不好的时候，新股想发发不出去，但是在A股，你只要一过会马上就能挣到钱，很所企业都是以上市为终极目标，这也是制度造成的。
所以我希望改革更彻底些，更接近市场的本质，可能改革的阻力会非常大，毕竟中国过去二十年是一个投机为主的思路，要想把它变成一个合乎经济规律的一种模式还有很长的路要走，甚至中间还会有反复。
私募行业未来发展空间巨大
私募排排网：你目前对私募行业未来的发展怎么看？
但斌：私募行业发展现在处于一个刚开始阶段，还有一个过程，在这个过程中肯定会出现一些问题，但是再有问题我觉得时间会改变它，会让这个行业变得更加健康。因为投资行业跟其他行业不一样，它是一个很容易用结果说问题的行业，所以你的理念能不能经得起考验岁月会给你证明。
现在很多的私募基金而且门槛也很低，但是要想一个长期的发展还是需要时间。我觉得私募在中国这块土地上会有很大的机会，就像民营企业的发展一样。
私募排排网：对未来公司的发展有何展望？
但斌：我就是普通人，按照自己的理念和想法做投资就行了。管理资产规模上我们没有要求，保持内生式增长，收益上有个十倍二十倍我们就很满意了。
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