□金学伟

　　过去十多年里，由于沪深股市的流通市值占M2的比重平均在6%左右，因此，每次调整过后，总会有大量资金涌入市场，这使人产生一种错觉，似乎市场从不缺资金，缺的只是信心。久而久之，就产生了一种流行的观点：只要有信心，就会有资金。这一观点在很大程度上把人们的注意力引向歧途，只要出现调整，就把原因归结为信心不足，而对客观供求状况视而不见。

　　事实上，资金足与不足有两组相对关系。

　　一是市场现有的资金存量相对股票流通市值。7000亿元的存量资金是多是少？放在7年前是超级多，那时的流通市值不足1万亿元，998点时总共才投入3000亿元，就引发了一轮超级牛市。而放在近两年的股市中，却是出奇地少。7000亿元相对17万亿元的流通市值，比例仅为4%。再把市场下跌的主因归结为信心不足，而非资金不足，就有点唯心。

　　二是股市可供给总量相对社会资金总量的比例。在市场可供给总量相对社会资金总量较低时，股市的供大于求表现出阶段性特征，即在某一阶段内供过于求，在另一个阶段表现为供不应求。但是，当股票流通市值规模达到一定程度，占社会资金总量的比例达到一定水平后，股票供不应求的局面就很难再现，供大于求与供求相对平衡会成为大多数情况下的常态。

　　这是因为按凯恩斯分析，人们持有货币资产会有四个动机，即营业、预防、实现收入，以及用于投机，即做各种风险投资。根据我的分析，用于投机的资金约占社会货币资产总量的20%，最多不超过25%。因此，一旦流通市值占货币总量的比例接近20%以后，股票宏观供不应求局面也就彻底结束。在这种情况下，哪怕股市规模稍稍扩大一点，就会给市场带来重大压力。从这一角度说，自2009年的3478点以来，沪深股市始终处在供大于求状态是有其必然性的。说股市下跌不是因为资金不足，而是信心不足，是没道理的。

　　当然，这并不等于说，沪深股市从此就与牛市无缘。只是从供大于求到供求平衡，再到供不应求的时间周期会大大拉长，而不会像过去那样，三五年就来一次。美国股市为我们提供了一个很好的样本：1966年，道琼斯工业指数达到1000点，直到1982年，在长达16年的时间里，道指一直在1000点到600点之间(最低570点)上下震荡。其股票市值占GDP的比重从60%下降到近30%，16年的经济增长和货币增长，使原来显得过高的市值变得不那么高了，才迎来一轮真正的牛市。目前美股似乎在重演其40多年前的那段历史，道指已进入新一轮的超长期整理。沪深股市可能也不会例外，也需要像40多年前的美股一样，通过长期整理，让市值占GDP和M2的比重降到足够低。

　　那么，目前沪深股市究竟缺不缺信心？这要从三个方面看。

　　从言论角度看是非常的缺。媒体看空已成时髦，看多已成幻想。

　　从实际交易情况看并不缺。信心是可以度量的，最简单的方法就是看资金周转率。人们对交易的积极性越高，其资金周转率也就越高；人们对交易的积极性越低，资金的周转率也越低。今年市场交易的积极性要比2011年高出几倍。2011年市场存量资金的年周转次数不到40次，而2012年来的年化周转次数接近50次，已超过2010年。如果资金周转率可称为真实的投资者信心指数，那么今年到目前为止的投资者信心指数是近两年半来最高的。

　　从投资者账户看，这种信心正在迅速消退。有数据统计，截至本周，沪深股市的空仓账户已超过66%，达到有史以来的最低点，其原因只有一个：很少有人会喜欢只有交易，没有盈利甚至没有希望的投资。股市是各类投资者共生的场所，没有投机者，就没有活力；没有谨慎投资者的高卖低买，股价涨跌就会失去顶与底；没有大资金在前面领路，就没有散户的追随；没有散户的追随，大资金和炒手就变成了左右手互博，横竖是个输，其信心也会跟着消失。如何制止这种恶性循环，让投资者对市场有信心，让市场信心得以保留，是一门宏观调控艺术，这个问题处理好了，就能适当缓解供求矛盾。

　　市场不缺信心，只缺资金，这点在本周市场体现得非常清楚。本周在上证综指跌破2132点后，市场并未像此前人们普遍担心的那样，信心快速崩溃，反而出现企稳迹象。这种“虽创新低，却不急跌”的原因一般有二。一是出于“抄底共识”；二是反映出下跌动力的真正消失。两种原因，结果各不相同。出于抄底共识的，只会稍作停留，发现行情起不来后，就会大规模杀出。由于下跌动力真正丧失，市场会进入大盘虽然还在下跌，却像挤牙膏一样，挤一挤出来一点，出现某种底部形态。

　　两种原因无论哪一种，都提示我们大盘已进入一个阶段性的底部观察期，最有可能的时间窗口在下周三之前的三个交易日内。

　　(作者系上海金耕信息运营总监)

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