安信证券认为

　　市场底已出现 明年强周期行业或有超额收益

　　□本报记者 钱杰 贺辉红 北京报道

　　在安信证券2009年策略报告会上，安信证券首席宏观经济学家高善文和首席策略分析师程定华对市场发出了“乐观”之声，认为市场底已经出现，明年持有周期性股票可能会给投资者带来超额收益。

　　明年下半年经济将反弹

　　对于2009年中国宏观经济的趋势，高善文认为，明年下半年经济将进入强烈的反弹阶段，全年经济将呈现“V”字形的走势，尽管V的右侧会比左侧低很多。

　　高善文表示，整个经济增长率以及企业的盈利能力，目前仍然处在非常快速的下行和恶化的趋势中，这种趋势有望最快在明年一季度到达底部，最迟在明年下半年经济增长率有可能出现比较明显的反弹。从出口来看，尽管出口部门面临着非常系统性的压力，但是由于大宗商品市场的崩溃，2009年大宗商品价格的大幅度下跌将会对经济增长率形成非常重要的支持，在比较短的时间之内，大宗商品价格的下跌对经济的支持力量大约可以抵消出口下降所造成的影响。整体来看，贸易顺差仍然可能维持一个大于零的增长，对经济增长的影响也是相对正面的影响。

　　从投资来看，对投资以及对经济来讲目前产生非常大的影响的一个来源是存货调整，其对经济产生了三个方面的影响，这包括存货的跌价准备、企业需要降低自己的采购量来消化上半年积累过多的存货、全球范围之内大量的替代能源和原材料开采领域的固定资产投资。而这三个过程在短期之内对企业的资产负债表、企业的盈利乃至对总需求在短期之内都产生了非常大的冲击。但一般说来，存货调整持续的时间都不会很长，一般认为不会超过三个季度，但是两个季度的调整可能还是需要的。

　　从消费来看，中国消费所面临的压力实际上还主要集中在一部分的市场，由于房地产市场的冻结对家具、建筑装修材料、家用电器等等造成比较明显的影响。由于油价和市场的暴跌，对汽车消费也产生了比较明显的影响。

　　从流动性来看，实体经济领域出现的流动性高度紧张的局面，大概从去年的四季度持续到今年的三季度，但是这一过程已经结束，并已经让位于相对比较全面的流动性宽裕局面的出现。而流动性宽裕局面的出现意味着市场在资金和估值层面上正在得到非常强的支持，意味着市场的估值中枢的下降过程已经结束，并且即将进入进一步抬升的过程，而这一过程会对市场的走向产生非常重要的影响。

　　如果通缩持续不太长

　　程定华指出，如果经济出现的是短期通缩，对于整个市场基本上没有任何担心。以台湾市场为例，96-97年和98-99年分别出现个两次大幅反弹，而当时都出现了短期通缩的情况，CPI都是负值，而且98-99年，台湾整个资本市场ROE从14%直接下降到4%，下降了10个百分点。但是看它的估值水平，96-97年那个周期，大概基本上是从20倍反弹到40倍。98-99年这个周期，从10倍一直反弹到50倍。由于整个估值水平上升，完全遏制住企业盈利水平的下降，引起股票市场一个非常大的上涨。

　　如果它演变成中长期的通缩，就是另外一种情况。看日本的情况也是，日本95-96、97-98年的情况跟台湾一样，也是短期通缩。那时它的股票市场也是出现了两次比较显著的反弹。但是日本市场跟台湾不一样的地方就是它在1998年转向了长期通缩，日本央行所发行的货币都被转移到海外，日本也成为世界流动性出纳，而日本股票估值水平长期都处于下降态势。若中国现在转向一个长期的通缩，就意味着中国从今年开始，以后资金会长期不间断地流出，这样中国股票市场的整个长期估值水平就会受到一个系统性的破坏。但程定华认为，目前中国出现这种情况的概率非常低。

　　强周期行业将有超额收益

　　从盈利的恢复顺序来看，最先恢复的是服装、纺织、建材、饮料等非周期行业。之后钢铁、石化才会起来，最后才轮到煤炭。但程定华指出，准确判断整个盈利的变化顺序并不能说明投资就一定会成功。因为整个市场里边反弹是顺势的，不一定按盈利周期，也可能那些周期性很强的上游行业最先反弹，如近期的煤炭和房地产。其内在原因是估值水平和风险水平的变化，同样会起重大的作用。

　　程定华认为，对明年市场的基本判断主要取决于两方面，一是取决于对整个通缩会持续的时间来判断，二是取决于对周期性行业的判断。如果认为整个通缩是一个中短期的通缩，那么明年持有周期性的股票一定会超越指数，一定会超越防御型股票。目前看起来比较好的行业应该是煤炭和地产，其次才是银行和有色。因为煤炭和地产的估值水平相对比较低，同时它的弹性也比较大。

　　程定华还表示，小市值股票的组合在明年同样值得关注，选股方面有四个标准，即总市值大概100亿以下，09年盈利增速在30%以上，动态市盈率在20倍以下，资产负债率在50%以下。

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