加不加锁?

　　目前，证监会的做法是，加强信息披露：自7月21日起，“大小非”减持情况将在每月上旬定期于中国证券登记结算公司网站进行披露；此外，自4月末，规定持有解除限售存量股份股东若未来1个月内公开售数量超过该公司股份的1%，应通过证券交易所大宗交易系统。后一种“加锁”做法已广受市场诟病，法律界认为其擅自修改游戏规则。更为重要的是，此举刺激大小非对管理层不信任而加速离场。

　　在这项规定实施大约3个月后，7月下旬，证监会承诺不给大小非流通加“第二把锁”。

　　“证监部门的做法有利于市场透明和法制建设，减少了股市的不确定性。游戏规则本来是不能轻易变的。”市场分析人士高度评价监管之进步。

　　8月15日，急于救市的证监会对“大小非”再出招规范。证监会称将与国资委协调，对国有股份转让情况进行监管，建立实时监测系统。

　　此外，证监会表示会进一步完善大宗交易机制。“研究通过券商中介达成交易，引入二次发售机制，完善大宗股份减持的市场约束、减震和信息披露制度。”

　　实时监控增强透明度无可厚非。但对于二次发售机制，市场评价不一。

　　周戎对政策抱有期待，“从监管者的角度来说，可以与券商联合起来，通过打包集中处理，或直接转给社保或者其他机构。这样可以不必通过二级市场。”

　　“这是完全有可能实现的，现在是2300点左右，到了大低谷，是资金入场的时机。”他表示。

　　尽管如此，另有分析人士认为利好并无太大作用。 “这些做法没有实质性作用，市场对政策失望，期待实施细节。”国泰君安策略分析师章秀奇对《上海国资》表示。

　　无论分歧如何，市场大多人士仍认为，这些政策属制度建设层面，在短期内并不会对股市有影响。

　　“从这一点也可以看出，证监会无意给大小非减持再加锁。”章秀奇说。

　　尽管股市并未因之有起色，但据《上海国资》采访众多分析人士，均认为虽举措本身不会马上奏效，并且政策的实效性也有待观察，但就中国股市的长期发展而言，需要这样的政策来呵护市场，并逐步完善投资环境。

　　“再给大小非减持加锁是不合理的。其一，股改之初,已经支付对价,既然买了票,又限制人家上车是很困难的，况且是一种倒退。其二，继续加锁，将导致市场对监管层失去信任，可能短期内会刺激股价，长期来看，因为政策的不可预期，会刺激大小非加速减持，更进一步损伤股市。”章秀奇表示。

　　从目前的做法来看，证监会已认同这一逻辑。

　　不过，另一方面，最近监管层显然有意加强了对国企应讲究社会责任的要求。

　　“他们希望有实力的国企能联合起来公开承诺不减持或者承诺一个减持价格。”一位国有企业负责人对《上海国资》透露。

　　讲不讲社会责任?

　　股市或许不是讲责任与义务之所在，但对于国企来说，在其中讲社会责任并不荒缪。

　　正如国务院总理温家宝在与广东企业家座谈时提到，“企业家的身上还应该流着道德的血液”。

　　国务院国资委亦于今年4月提出，加强国有股股东及其所控股上市公司的诚信建设，保护投资人的合法权益，维护证券市场稳定。

　　众多市场分析人士均认同，虽已拥有减持权利，但国企对于股市天然负有稳定责任。

　　“国有企业大非应该是作为市场稳定器而存在。”汪辉表示。

　　洪榕则更为直率：“如果国有大非这个时候杀跌，无异于与民争利，对资本市场来说非常可怕。”

　　他说，中国股市是以中小散户为主的市场，当初股改以对投资者付出的低对价赢得了流通权，最大的获益者便是国资。国资脱困、银行坏帐都是中小散户买的单。股权分置改革后，国资借助牛市迅速壮大。“到了这个时候国企应该象平准基金一样，有责任稳定市场，不应该向机构一样去助涨助跌。”

　　目前，确有不少国企出来承诺，将延长大小非的锁定期。截止8月底，近40家公司的股东宣布主动延长持股的限售期。“沪市上市公司的大非股东减持意愿明显低于深市公司。这主要因为沪市公司中国有控股的公司占比较高。”一位分析人士评价。

　　市场对此态度亦有两端。一方面，不可否认，短期内大小非对市场冲击有望大幅减轻，这无疑对市场近期的稳定起到了良好作用；但是，从另一角度说，长痛不如短痛，“这样细水长流地慢慢抛，让市场看不到底。从长远看，这不是一个聪明的做法。”一位分析人士表示。

　　至目前，国企动作仅限于此，且并不普遍。纵使每月披露，市场预期依然不甚明朗。

　　申银万国证券研究所首席经济学家杨成长认为，从责任的角度考虑，国资委应该出台规则让大小非减持更加透明，比如哪些领域哪些企业在什么比例下不会减持，哪些领域是战略持股，哪些领域只是参股。“几十万亿的国有资产全流通,实际上不可能，国资委如把可能减持或不可能减持的比例进行梳理对市场好转会有帮助。”

　　但并非所有专家都这样认为。

　　“这样细致的梳理，受益的仅仅是证券市场，大的央企如果制定这样的策略，主动权就会丧失，国资委不会这么不高明。”周戎对《上海国资》表示。

　　的确，国有股权在资本市场流转，理论上只要遵照程序，不违反交易规则和控股整体原则无论抛售或者回购都无可厚非，亦是企业经营所需。

　　既然如是，最终市场又将何去何从？

　　还原估值体系

　　悲观的气氛弥漫已久。

　　与多数研究人员的观点一样，洪榕认为,与其现在让股市命运掌握在大小非手中,莫如早前股改时，提高对价,不限时间全流通。“市场当然不会暴涨到6000点上方，但也不会暴跌到今年的程度。”他表示。

　　但事情已过去，再谈论的意义不大。

　　周戎认为，目前市场正处于一个金融资本与实业资本博弈的阶段，“基金、保险、社保等一些机构对于大小非所持有的低成本股价心理极为不平衡，因为目前市场的受益者只有大小非。除非让股票跌到合理区间，产业投资者利润相对合理，股市才有希望。”

　　洪榕则认为，股市目前处于最坏的时刻，产业资本和金融资本博弈已至一个平衡点。

　　个股表现似乎印证这一点。

　　8月 19日，宝钢股份大非解禁当日，股价不跌反升，当日收盘上涨1.2%；中信证券亦然，8月15日实现全流通，当日以微涨0.4%收盘，成交量未见明显放大。

　　基于这种判断，洪榕认为“未来市场会呈结构性变化，有的股票会回归，有的股票则会上涨。”

　　南方基金副总经理王宏远倾向于从技术层面来分析，他认为，A股市场接下来将面临两种估值体系的碰撞：第一种估值体系是旧有的二级市场证券金融资本为主导的估值体系，或称价值投资，通常以市盈率和市净率来估值；第二种估值体系则是以产业资本为主导的估值体系，即市值估值法。

　　他的道理是,在这个市场阶段,占总市值60%以上产业资本持有的非流通股逐步进入二级市场,对市场的影响将超过近几年来大力发展的机构投资者对市场的影响，投资者结构发生了根本性改变。市场由中小投资者和基金等机构的博弈，演变为从基金等机构到中小投资者这些证券市场存量资本一起,与大小非代表的产业资本之间的博弈。产业资本群体的进入引发了市场估值方法和对公司价值判断的改变。

　　照这样说来，A股回归之路刚刚开始。

　　地方国资在行动

　　8月6日，重庆市常务副市长黄奇帆高调表示，重庆市政府已向市国资委明确提出，控股相关上市公司的重庆各国有集团，对自己持有、管理的“大非”，在最近一段时间内不得减持。

　　他说，“国有大集团在现阶段不仅不应减持，而且应合理规范地增持相关上市公司股份，或由上市公司依据相关法规制订股份回购方案，以维护股价稳定”。

　　据《上海国资》了解，早在2006年股改之初，上海市国资委即对将来国有大非减持有过原则性方案。

　　据上海市国资委有关人士对《上海国资》介绍，结合国资布局和结构性调整的总体原则以及上海的具体情况，对国有控股上市公司大致分为3类：

　　第一类是所在领域关系到上海经济命脉，对上海经济安全运行举足轻重的上市公司，必须保持50%以上的绝对控股比例，例如申能、上海机场、上海汽车等。

　　第二类是尽管不处于关键性领域，但是属于控股集团主业范围，或对控股集团发展具有重要影响的上市公司则被归于相对控股范畴。这些上市公司经营的，往往是控股集团原来的核心业务，或与后者当前业务相关，是其利润大户。

　　第三类则是两类之外的国有控股上市公司，也就是可以国有成分将来可以退出的，尽管不作最低持股比例方面的要求，但是也要求控股集团必须预留一部分股权，用以解决职工权益问题。

　　据上述人士介绍，第二类公司最低持股比例的确定是难点所在。太高可能是一种资源浪费；但太低，在全流通环境下，市场并购活跃度将大幅提升，国有资本对上市公司的控制权容易受到威胁。因此，除了充分考虑发展规划、经营情况外，还必须同时考虑资金需求状况，以及未来资本运作，市场融资以及市场风险防范等方面因素。

　　张江集团逆市增持

　　8月6日，张江高科发布公告表示，上海浦东新区国资委同意控股股东张江集团在获证监会同意要约收购豁免之日起6月内，以不超过3亿元的资金，在不高于16元／股的情况下增持上市公司股票。

　　在已风声鹤唳的市场上，这则消息显得格外抢眼。

　　几乎同时，张江高科启动配股。8月 4日，该公司刊登《配股说明书摘要》，拟以总股本12亿股为基数，每10股配售2.9股，可配售股份总额3.5亿股人民币普通股。

　　8月15日，张江高科公告配股股东认购比例高达94.46%，这与近期多家再融资公司增发令承销商大额包销形成鲜明对比。市场研究人士均认为，此次成功配股当多少得益于其增发公告。

　　8月13日，张江高科常务副总经理周丽辉对《上海国资》介绍，配股这个时候进行，主要是出于时间的考虑，证监会对时间的要求是在10月份之前。股市已然如此，再等下去风险更大。她介绍，在配股过程中，股东态度积极,“很成功。”

　　“在目前市场上决定增持很不容易，这让市场进一步认识到大股东对上市公司的信心。”周丽辉说。

　　她介绍，大股东的信心表现在两个方面，一是本身的增持行为，“这是一种态度，浦东新区国资委和张江集团作为公司的管理者，显然比一般投资人更加了解自身经营状况及发展前景，而就目前市场状况来说，公司目前股价没有反映出公司的基本面；”二是大股东以全额现金认购。“这是要下很大决心的，浦东国资委作为一个政府部门来说很快批准此举亦需要很大勇气。”

　　据《上海国资》了解，目前该公司高管正在北京争取证监会要约收购豁免。最近，证监会出台新规，对大股东自由增持的豁免申请由事前申请改为事后申请。8月下旬，张江高科总经理谷奕伟对《上海国资》表示，期待成为新规适用后的企业，尽快实施增持。

　　目前，虽然股价低迷，但大股东主动增持上市公司股份在二级市场并不多见。因此多家分析机构对其积极看好。

　　天相投顾发布的研究报告称，大股东的全额认购配股承诺和现金增持意愿无疑表达了对公司未来发展前景的信心，集团此次公布增持计划，表明集团对张江高科的支持力度不会发生变化，预计未来还有可能持续注入优质资产。

　　国泰君安一位研究人士对《上海国资》表示，根据业绩预测，公司2008年配股后EPS为0.47元，2009年为0.7元，在目前整个房地产市场调控的背景下，能够融到资金的公司将使得未来业绩增长获有保证。

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