二、自下而上看宏观：三季度宏观加速下滑，或为最差的一季

　　自下而上的角度能更清楚的体现当前经济趋势，相比自上而下，可能比较短期，但更为可靠。我们从发电量、钢铁水泥价格、汽车产销量、货运和客运周转率和房地产等自下而上的数据发现未来宏观形势并不乐观。在奥运限产、电荒和房地产价格下滑驱动下，三季度宏观经济将加速下滑，可能成为2008年最差的一季。

　　1、三季度电荒卷土重来？

　　根据统计局公布的2008年1-6月发电量增速数据，全国发电量增速由5月单月的11.8%骤降至6月单月的8.3%。电力不足情况仍在蔓延，在某些地区缺电甚至演化成电荒。7月份湖南省缺电比例高达全省电力需求的20%，8月份可能达到30%。7月29日山东电力最大缺口达到1022万千瓦，接近全省电力需求的三分之一。此外广东也遭遇了30年最严重电荒，预计2008年广东最大电力缺口达950万千瓦至1050万千瓦，这比2007年623万千瓦缺口高出近50%至64%。

　　电力是重要的生产要素，考察历史，只有2001年出现长期发电量增速低于10%的情况，而当年的工业增加值和GDP增速都相当低。如果发电量增速持续低于10%，必然对经济产生较大的负面影响，也标志经济进入低增长阶段。

　　2、运输行业形势不容乐观

　　从运输方面来看，形势也不容乐观。6月份民航运输市场需求疲软态势仍在延续，三大航线旅客周转量均呈负增长，周转率下降可能和奥运安检标准提高有一定关系，但我们也需注意到民航旅客周转率和GDP增速之间的正相关关系。而6月份货运增速也在加速下滑，沿海的煤炭运价有所回落，这都显示经济增长的放缓。

　　3、房价下半年将加速下跌

　　我们的房地产研究员孙建平认为下半年房价将进入加速下跌阶段，部分前期未跌的城市，如北京、上海，其房价下跌幅度将达到15%。理由在于：全国房价目前尚未出现明显下降、下半年推盘量迅速放大，房地产企业资金链更加紧张。

　　4、汽车、钢铁、水泥行业数据

　　2008年以来汽车产销量增速不断下滑，虽然目前增速并不非常低，但是库存的不断上升让我们深感忧虑；钢铁终端需求低迷也使钢价出现出厂价和市场价的“倒挂”；前6个月水泥产量同比增长8.7%，远低于上年同期（16.0%），固投实际增速下滑是最根本原因。

　　5、自下而上看宏观：静待宏观风险释放

　　随着宏观经济的不断下滑，下半年宏观调控的放松已成定局，这从近期的“一保一控”政策基调可见一斑。但目前宏观经济的下滑仍在政府可容忍的范围内，为了防止通胀反弹，短期内政策只会进行微调，不会做出重大调整。考虑到政策力度有限和政策效应的滞后性，我们认为三季度宏观经济在电力短缺、房地产价格加速下跌和奥运限产推动下将继续回落，有可能是2008年最差的一季。

　　但危中有机，通胀压力下降为宏观调控政策的放松提供了空间。我们相信在9、10月份后政策将做进一步的放松，以切实拯救经济，这也将是下半年最大的投资机会。我们需要看到宏观经济正面因素的慢慢聚集，对长期我们谨慎但不过于悲观。

　　三、市场：宏观背离行情不宜过度乐观

　　对近阶段行情我们维持“奥运稳定行情”的基本看法，维持震荡的可能性较大，宏观背离行情不宜过度乐观，反弹高点看到3000-3200点，不排除反弹之后掉头下跌的风险，之后才会迎来纠错性投资机会。首先，宏观经济和物价水平同时向下，政策松动初现端倪。第二，油价中期见顶，有利于减轻国内成本压力，利好石化行业和其它相关制造业。第三，奥运“维稳”将贯穿整个8月份，不过我们对政府托市应保留应有的谨慎。第四，市场估值水平处于历史底部，为阶段性反弹行情展开提供估值基础。第五，半年报或将超预期，业绩再度下滑担忧可能不会显现。最后，市场流动性依旧趋紧，大小非减持压力有所增加，但不宜过分夸大。

　　我们的十大金股是：双汇发展、九阳股份、金发科技、国电电力、中兴通讯、绿大地、思源电气、中国平安、青岛啤酒、张江高科。