超越似是而非的救市之争

　　今年以来，我国资本市场出现连续非理性暴跌行情，投资者信心濒临崩溃，市场陷入前所未有的恐慌和危机之中，有关“救市”的呼声也此起彼伏。从理论上重新认识和界定政府与资本市场之间的关系显得十分必要。资本市场失灵是政府实施干预的理论依据，但要谨防超越边界的“资本市场抑制”。为此，必须超越似是而非的“救市”之争，推动资本市场深化及基础制度建设

　　文/王军 董方军

　　伴随着资本市场的大幅下跌，投资者信心遭受很大打击，引发了人们关于政府是否应该实施政策干预(或者更为通俗地讲是否应该“救市”)的热烈讨论和巨大分歧，希望政府及时进行政策干预的呼声也此起彼伏。一些人主张完全依照西方发达国家的成熟市场方式，对于股市“不应救，不能救，亦不必救”，由市场做出自发的调整，进而发展为成熟有效的市场。而另一些人则以次贷危机爆发后，美联储不断对金融市场实施干预为例，强烈呼吁政府不应该放任自流，而应采取积极有效措施进行“纠偏”，恢复市场信心，稳定市场预期，加强基础制度建设，促进股票市场稳定健康发展。

　　回顾最近一段时期我国资本市场的发展，是否“救市”的争论沸沸扬扬，甚嚣尘上，充分显示了利益冲突和思想活跃，在一定程度上掩盖了人们对于事物本质的正确认识和应有的清醒判断。因而，在当前，从理论上重新认识和界定政府与资本市场之间的关系，并对政策制定者提供决策参考，就显得十分必要。

　　资本市场失灵与政府干预

　　几百年来市场经济发展的实践表明，仅仅依靠市场的力量无法完全实现资源的有效配置，市场机制即使在成熟的市场经济条件下也存在许多内在的缺陷，这些问题及缺陷的存在所带来的不稳定性会造成价格信息的扭曲，导致市场机制的各项功能不能正常发挥，使社会资源的配置效率降低，这种情况便被称为“市场失灵”或“市场失效”。一般而言，解决市场(包括资本市场)失灵的办法是以非市场的机制来代替市场机制，政府的介入或干预只是解决市场失灵的方式之一。在政府干预的具体手段中，又可以有3种不同的选择：一是通过政府的财政金融政策进行引导；二是政府直接参与市场交易，提供产品和服务；三是政府直接对市场参与者的行为实施监管或者称为管制、规制。市场机制、市场失灵、政府干预的关系可以用图1来表示。

　　在很多情况下，为更好地解决市场失灵问题，政府往往是多种手段并用。可见，市场机制与政府干预之间并不存在必然的矛盾，它们之间是一种相互补充、而不是相互替代的关系，其界限是市场失灵的边界，超出这一边界，就可能导致政府干预的过度或不恰当，我们把这种情况称为“抑制”。

　　根据迄今为止的经济学研究成果，市场失灵现象也发生在金融业中的证券行业，美国对其经济领域的监管历史也反映了证券业或资本市场领域存在着市场失灵现象。一般来说，市场经济较不发达，资本市场发育不完善，政府干预市场的能力有限，市场环境和条件较为特殊，此时政府对资本市场干预的范围就越广，程度就越深；反之则反是。由于资本市场是整个市场体系的核心，在现代市场体系中有着不可替代的重要地位，如果它的运行效率下降，功能不能充分发挥，那么，资本的有效配置就不可能顺利实现，就会影响整个经济的运行效率，对经济增长产生阻碍作用；如果对资本市场的各种风险因素不加以控制和干预，听任其积累、发展，一旦风险爆发，后果不堪设想。因此，对资本市场进行恰当的组织、规划、协调、管理、监督和控制是完全有必要的。

　　但是有一点必须强调，并不是所有资本市场的一切活动和行为都属于政府干预的范围和内容，只有资本市场失灵的部分，才有可能成为政府干预的范围和内容；而且，在市场失灵的部分，还有一部分是可以通过非政府的权威机构来实施干预。如果政府的干预或管理超越了这一界限，便会导致对资本市场过度的干预——“资本市场抑制”。

　　“资本市场抑制”及其产生的原因

　　所谓“资本市场抑制”，是指政府以行政机制代替市场机制，在非市场失灵的部分，对资本市场进行直接的、过度的干预，主要体现在发行市场、交易市场、市场的准入和退出、券商的业务经营及市场的结构方面。这种对非市场失灵部分的干预进一步加剧了资本市场中所存在的各种市场失灵现象，使资本市场所传递的价格信号失真，各市场参与主体的行为发生扭曲，导致资本资源在市场上出现配置的错误和效率的降低，从而使资本市场对经济增长的作用机制发生传导性的梗阻，妨碍了经济增长的顺利实现。

　　政府直接、过度干预下的资本市场抑制，打乱了正常的市场预期，限制了资本市场的发展，扭曲了资本市场对经济增长的作用机制，导致价格信号扭曲，降低了资本资源的配置效率，增加了资本市场的系统性风险。更为严重的是，它还将使政府失去信誉。这些最终都将导致资本积累出现不足，从而削弱了经济增长的潜力。这种状况如果持续下去，当资本的积累无法继续推动产出增加时，就会使我们面临金融动荡和经济衰退的可能。

　　资本市场抑制在我国当前转轨时期产生，有其特殊性，如计划经济向市场经济的转轨，政府职能转换的不彻底，资本市场产生的特殊背景，国有产权制度的缺陷以及金融抑制现象的存在，等等深层次的原因。

　　资本市场抑制与对资本市场的干预、监管有着明显的区别。政府对资本市场干预是为了解决资本市场失灵所带来的各种问题，在市场机制失灵部分实施的管理行为。而对资本市场的监管则是属于政府干预的一种手段，与政府对资本市场进行干预的其他手段如经济政策和直接参与市场交易相比，它是直接对资本市场的活动和行为进行的干预和规范。对资本市场抑制与监管的最主要区别不在于它们所采取的具体手段和具体的作用对象，而在于作用范围的不同，也就是说，监管是对市场失灵的纠正、干预、管理和规范；而抑制则是政府在市场机制可以正常发挥作用的部分即非市场失灵部分也进行了不恰当的干预和管理，抑制了市场机制发挥作用的范围，以行政机制替代了市场机制，而不是补充。须知，政府并不能包办代替一切，政府在信息方面、在激励方面等亦有失灵。