超配保险有色煤炭 备战回暖市场(2)

　　二季度市场逐步转暖

　　从长期趋势中，我们发现：热钱等外在因素的冲击只会左右相关市场短期的走势，反映在波动率指标上，其短期的发散都会出现一个均值回归的过程，作为理性的投资者，更应该关注上市公司和行业的基本面状况，市场短期的大幅波动必然会大幅修正。

　　从市场的估值水平看，截至3月28日，A股前推12月的静态P/E估值水平仅为28.5倍，而我们预计08年A股的净利润增长速度将达到30%，目前对应08 年的PEG小于1，A股的估值已经具有吸引力，市场只是因为恐慌情绪的宣泄而忽略了基本面的有力支撑(图3)。哪里二季度的投资逻辑在于通胀防御、纠正错误的资产定价、以及给予稀缺资源更高的溢价。

　　一、有色金属

　　基本面上，我们认为市场对美国次贷危机的直觉反应放大了悲观的预期。从中国的消费看，我们预计1-2月金属消费增长15%。因此，我们认为此次包括金属在内的大宗商品价格将是趋势性的上涨，而非反弹。

　　基于对金属价格未来的看好，我们认为08年有色金属行业的利润将超预期。我们预计08年行业利润同比增幅约在30%以上，而非当前市场预期的出现负增长。由此，我们将有色金属行业的评级由去年的中性调高至买入，尤其看好上游资源类和有资源定价权的公司。

　　重点推荐：云南铜业(000878)、江西铜业(600362)、山东黄金(500547)、包钢稀土(600111)、宝钛股份(600546)。

　　二、煤炭

　　从长期看，煤炭行业依然处于景气上升周期。首先，在未来几年宏观经济将保持稳定增长的背景下，煤炭需求将保持稳定增长；其次，煤炭供应总体呈现偏紧态势，一是对于乡镇煤矿的安全治理将会继续深入，将抑制其产能释放。二是从国有煤矿产能释放情况来看，供应难以满足新增需求；第三，随着政策性成本增支因素的基本到位，成本上涨对业绩的负面影响将会逐步减弱；最后，新兴经济体经济增长带动国际能源消费重心向煤炭转移，在供应难以大幅增长的情况下，国际煤炭价格具有长期上涨的动力，这将对国内煤炭价格形成有力支撑。

　　重点关注：动力煤龙头中国神华；下游市场化程度高的炼焦煤龙头平煤炭天安、西山煤电。

　　三、保险

　　从最近三个月看，由于A股市场大跌，保险公司的分红险和万能险产品似乎出现了“利差损”的情况，但是，我们认为对这一问题无需过虑。A股一个季度下跌35%绝不是可持续的状态，我们还是维持未来A股长期年均回报率10%的预期(标普500指数在1957年-2007年中年均复合增长率10.8%)。在这样的预期下，各大公司的长期投资回报率约在6%左右，而万能和分红的保单成为约为4.5%左右，依然存在1.5%左右的利差空间。

　　由于寿险业务期限较长，我们认为最合理的估值方法是内含价值法。从内含价值法来看，平安07年FNBV增长迅速，达到40%，国寿增长较慢，为15%，太保年报4月12日公布，我们估计FNBV增速为50%-70%。因此，从承保业务基本面来看，太保和平安增速较高，国寿较低。

　　重点推荐：中国平安、中国太保、中国人寿。