东北证券：等待是最好策略 利好会不期而至(2)

　　二、A股估值分析

　　1、估值压力并不明显，等待1季报的考验

　　从目前市场主要市场指数2008年的预测市盈率来看，沪深300指数为23倍，上证50为21倍，已经处于较低位置。直观的，对比一年期存款利率4.14%的倒数，和我国GDP长期持续高增长背景，这个估值水平是比较扎实的，能够被理性投资人接受。而到目前已公布的上市公司07年年报情况看，业绩增长在50%以上是可以实现的，让市场担忧的是未来08年1季度业绩出来后，受雪灾、出口下滑、原材料上涨等不利因素影响，业绩可能有明显下降压力，从而导致市场预期发生变化，市场将对08、09年业绩作出新的判断。如果调整业绩预测后未来市盈率仍然能维持在20倍附近，那么市场的底部可能逐渐显现，现在需要消化的是等待08年季报的来临。

　　2、A、H股溢价收窄，倒挂显现重新出现

　　我们一直担心的AH股溢价收窄的压力终于出现，再次贷危机影响下，H股市场的下跌，对A股产生了一定的牵引作用。从AH股差价情况来看，H股受外围市场下跌影响背景下，H股估值不断往下调整，对A股整体估值带来较大压力。但这轮调整A股估值下降得更为明显，截止3月报2日，AH股溢价水平为65%，部分蓝筹A股相对H股溢价明显收窄，中铁、平安、工行、交行、招行、人寿等大盘股溢价率在30%以内，考虑到两个市场的资金成本、参与主体、市场管制等因素，部分蓝筹股似乎已经进入非理性下跌过程。值得注意的是，3月12日中国中铁A股收盘价8.17元，已经低于H股的8.25港元，市场低迷的气氛可见一斑。

　　三、资本市场政策展望

　　管理层多次表达了平稳发展股票市场的政策意愿，不希望暴涨、暴跌。伴随着5.30之后股市的上涨，管理层的调控措施就没有中断过。针对近期市场的快速下跌以及市场逐渐恐慌的气氛，相信管理层也会在适当的时机出手调控市场。

　　1.印花税征收政策

　　该政策是管理层调控股市的主要手段，5.30市场处于低价股狂潮之际，管理层突然大幅提高印花税导致市场应声下落。此后为了恢复市场投资信心，曾有传言印花税单边征收，但因为市场仍然处于高涨的状态，此项政策未能推出。当近期市场再次跌到4000点附近之际，市场再次呼吁单边征收印花税的政策。3500点曾是管理层呵护市场的一个区域，时间过了一年，管理层是依旧在3500--3800点区域出台印花税调整政策，还是在4000点出台调整政策比较难以判断。但股市如果继续大幅暴跌，利好政策应该会不期而至。

　　2.融资、再融资政策

　　随着流动性过剩，股票市场成为吸收流动性的主要市场，2007年证券市场新股发行、再融资数量大增，红筹股回归加速，筹资额是过去几年的总和。但是随着全球经济放缓、人民币升值加速、通胀率加速，国内流动性过剩可能出现拐点，那么管理层也有可能会改变以往的加快IPO以及再融资的政策。目前看，管理层对再融资采取的态度还是市场化解决为主、控制为辅的策略，近期尚有开放市场允许外企境内上市的打算。但这样的政策可能会为市场所不能承受。如果股市继续暴跌或者长期低迷，管理层将会改变融资、再融资政策。但管理层近期最可能考虑的是印花税政策，之后才是融资、再融资政策。

　　3.大小非解禁相关政策

　　进入2008年以来，大小非解禁压力陡增，虽然短期内解禁的股票抛压不大，但是如果对于牛市的预期一旦发生改变，那么后期压力对于疲弱的市场的压力还是较大的，按照规定管理层不太可能干预大小非的解禁，但是当市场无法承受的时候，管理层也许会有相关的政策出台。

　　4.股指期货、融资融券政策

　　股指期货、融资融券已经准备了一年多，管理层不断表态股指期货准备工作就绪，也引起市场不断炒作大盘指标股的风潮，但一直是雷声大雨点小。随着大盘蓝筹股不断下跌，题材股越加活跃，市场不断呼吁尽早推出股指期货、融资融券业务，以增加大盘蓝筹股的投资价值，但市场预测股指期货、融资融券短期内难以推出。不过随着蓝筹股逐渐大幅下跌，不排除管理层近期先推出股指期货、融资融券业务时间表的可能，以增加投资者对大盘蓝筹股的信心。

　　5.港股直通车政策

　　港股指通车政策曾经短暂推出，由于A股与H股的价差较大以及港股在高位的因素，管理层暂缓了港股指通车，但是近期A股与H股价差拉近，如果能较长时间维持不大的价差，而且港股与A股同步大幅下跌，预计刚股指通车将会放行，对A股市场资金分流压力是显而易见的，但对蓝筹股应有一定的支撑效应。

　　四、市场趋势判断和投资建议

　　从宏观经济、外部环境以及供求关系看，A股市场面临着较大的不确定因素，从而导致市场弱势特征明显。弱势现象的一个特征是已经有AH股倒挂现象出现，弱势现象的另一个重要表现就是新股收益率出现明显下降。鉴于短期市场弱势特征明显，并有可能需要较长时间的消化整理，投资者宜保持谨慎原则，市场有可能出现短期的非理性行为。因此，08年保持偏低的持股比例和较高的现金应当是稳妥的策略，等待市场急跌机会的出现，寻找波段操作时机。大蓝筹股整体受宏观调控影响比较大，加上限售股解禁、再融资等对市场冲击较大的因素都集中于大蓝筹股，因此，短期内大市值股压力比较大。如果说去年“5.30”小盘股用了2个月调整到位，那么大盘股调整可能需要半年甚至更长。最近已经或将近“腰斩”的金融股和地产股，调控压力和估值优势并存。金融和地产行业仍将继续受益于宏观经济长期的成长，关注下半年蓝筹股复苏的机会。

　　基于市场处在重新寻找合理估值水平的阶段，市场参与各方也处在不同的搏弈状态，流通股东和限售股东、市场和政府、机构投资者和中小投资者、公募和私募，中国的资本市场将进入股改牛市后的大调整期，等待时机可能是最好的策略，对于机构投资者而言，适当跳出目前的混沌状态，寻找一些收益率稳定、安全性相对较高的债券及可转债的投资机会。