约有2万亿热钱流入A股 跨境资本牵动股市神经

　　文/樊 锐 张智勇 李 媛

　　分析美国经济发展趋势特别是美元汇率和利率走势，已成为判断大势的关键点

　　2008年，A股市场结构将发生较大变化，市场的均衡性、多元化和国际化特征会日趋显现。目前，A股市场的主力资金包括基金、保险、券商等境内机构资金和具有国际投资背景和跨市场运作的跨境流动资金。本文将从资金面特别是跨境资本流动的角度，对A股市场资金面进行分析。我们把跨境运作资金分为以QFII、QDII为代表的“正规军”和以短期流动资金即俗称“热钱”的“游击队”。

　　“正规军”光环渐退

　　截至目前，具备QFII资格的共有 52家投资公司，共计使用了99.95亿美元的QFII额度。目前其额度已经增加到300亿美元。2006年QFII的表现强劲，连续多月超越境内基金的业绩，一直是热门话题，其获批额度也在2007年初猛增至95.45亿美元，距离100亿美元的封顶不远。但是在2007年，QFII总体的表现并不抢眼，业绩也不再比境内基金领先很多，甚至很多时候落后于境内基金。虽然QFII的总额度已达到300亿美元，但使用额度仍然维持在99.95亿美元的水平上，在几次大盘深度调整时，甚至出现了大规模赎回。由此可以看出，2007年QFII并没有大幅提升投资规模，反而是在估值水平偏高的情况下，主动减持A股，其对市场的影响已经远远不如境内基金。

　　QFII的投资风格也发生了较大变化。进入中国以来，QFII一直提倡价值投资理念，强调他们是在看好中国经济增长的前提下进行中长期投资，随着业绩的突出表现，在中国A股市场掀起了一阵“价值投资理念”的热潮。但随着A股市场的震荡加剧，QFII的投资风格也发生了变化，短线投资增多，换手率上升，似乎也不再坚持长线投资策略，而转为了中线甚至短线操作。长期投资理念大旗已经由部分国内基金接过。

　　QDII方面，目前，具备QDII资格的共有 65家投资公司，共计455.88亿美元的额度。QDII作为境内资金投资海外市场的产品，对于中国A股市场的影响并不大。当A股市场的估值水平已经较高时，海外市场在2007年吸引了市场大量目光。随着银行系QDII在2006年出海，证券基金类QDII产品也在2007年得到了出生证。由于境内资本市场的流动性充裕，以及境内基金产品的优异业绩，使得投资者对于QDII基金给予了相当高的热情，申购十分踊跃。但在美国爆发次贷危机后，美国及全球股市大幅下挫，QDII产品的净值出现了巨幅缩水。截至目前，基金类QDII平均损失已在20%以上，部分基金净值已经跌到0.8元以下，而稍早发行的银行类QDII产品也已大面积跌破面值。由于美国次贷危机的余波未了，以及对2008年世界经济发展的担忧，QDII类产品未来走势仍不明朗，近期仍将以震荡为主。

　　约有2万亿热钱流入股市

　　热钱，又称游资，即国际资本流动，以在国际金融市场上快速流动进行投机获利为重要特征，主要来源于跨国公司手中掌握的流动资金及一些暂时闲置或过剩资金。带有短期逐利性质、随时可能改变方向的资本流动，都归入热钱的估算范围。

　　基于热钱的高度流动性与保密性，即便是可获得准确数据的、资本可自由流动的西方发达国家，都难以精确计算热钱流动的具体规模。对于存在资本管制，统计数据不完备或者误差较大的发展中国家而言，测算就更为困难。尽管存在着很多难题，但基于现有数据，可以通过研究各数据相互间逻辑关系对短期资本的流动进行估算。

　　我们根据直接测量法，认为热钱是隐蔽的资本流动和“游资”构成的。综合大量数据测算后，中国短期资本流动规模如下表所示。2003～2007年，每年大约有近1000亿美元“热钱”流入境内，累计高达5000亿美元，即4万亿元人民币，即使只有一半资金流入股市，也高达2万亿元人民币，大约相当于目前A股流通市值的1/4。