用债市挤压泡沫 监管意图路径隐现(2)

　　政策“变性”

　　“会不会发债，资产负债率是一个问题，是发长债还是短债又是一个问题。” 有业内专家指出，发债过程中最尖锐的矛盾是，上市公司并不愿意为了发债而去发债，他们更倾向于发行日后可以转化成股票的可转债。

　　何秀红看来，2008年债市发展环境明显好转。年初迄今2个月，公告拟发行的可转债规模已达到上千亿元，这是2007年发行可转债规模的数倍。何秀红认为，公司债之所以去年至今仅发行了长电债、华能债、海工债3例，症结在于涉及担保，这导致可转债成为上市公司涉足债市产品的最佳途径。

　　事实上，包括中国平安提出的412亿元发债融资计划，发行可转债成为近期所有发债上市公司不二选择。

　　2007年12月，宝钢股份(600019.SH)就宣布拟发行分离交易可转债方案。公司拟发行的分离交易可转债不超过人民币100亿元，每张面值人民币100元，即不超过1亿张。每张债券的最终认购人可以获得公司派发的认股权证。

　　彼时，上市公司发行可转债还属凤毛麟角。国泰君安证券研究所所长李迅雷表示，可转债与增发的最大差异在于，采用后者，企业为了实现从市场募集到资金，必须与特定的增发对象以及股东大会讨价还价，过程复杂而繁琐，而前者实施起来相对简单，管理层只需取得股东大会和监管层认可，就可实施发债计划。

　　“从另一个角度理解，可转债本身是含权债，它既包含了普通债券的特征，也包括了权益特征，同时还具有相应的标的股票的衍生特征。”李迅雷表示，价值形态上,可转换债券赋予投资者一个保底收入——即债券利息支付与到期本金偿还构成的普通付息券的价值，同时它还赋予投资者在股票上涨到一定价格条件下转换成发行人普通股票的权益,即看涨期权的价值。因此在发债过程中，绝大多数企业喜欢采取发行可转债的方式，来迂回完成融资计划。

　　宝钢前后，中兴通讯(000063.SZ)、江西铜业(600362.SH)、上港集团(600018.SH)、中国石化(600028.SH)等诸多大盘蓝筹纷纷推出发债融资计划，其发行方式悉数锁定可转债。

　　不难看出，政府鼓励发债，但具体到实际操作中，上市公司还是倾向于股权融资。

　　机构偏爱债券

　　与上市公司态度一脉相承的还有机构。

　　“债市只适合最稳健的投资者去参与，如今牛市沸鼎，谁愿意眼睁睁看着别人赚大钱，而自己啃窝窝头。”一家保本型基金操盘人员透露，从基金公司整体配置要求看，公司对于国债、企业债的配置都会遵循标配，但企业债不一样，它配套发行认股权证，而权证本身就有炒作价值，所以一般会选择超配。

　　上证国债指数显示，2007年开盘为111.45点，年终收盘为110.87点。这意味所有债市产品在实际负利率影响下，2007年基本未能取得收益。而从指数运行区间看，大部分时间在110点下方运行，疲态尽显。

　　长城基金近期就在筹备申报一只保本型基金产品。“与可转债大规模发行有一定关系，但我们认为可转债也存在亏损可能，因此对于债市板块，公司谨慎看多。”该基金创新业务部人士称，假设牛市不再，估计股市的一半以上资金会再次卷入债市淘金。

　　“按照我们前期与机构投资者沟通的结果，绝大多数基金也比较欢迎企业通过发行可转债的方式来实现融资。”一家正在筹备发行可转债的上市公司高管介绍，基金喜欢上市公司发行可转债有两个原因，一是许多基金公司本身设置有债券型和保本型基金，他们需要新的债券产品来配置；另一原因在于认购可转债后，基金还可以获得由上市公司免费派发的认股权证，等于白捡一块蛋糕。

　　“毕竟现在债市的收益与股市相比还很微薄，这是政策难以落地关键。”前述基金投资总监说。