私募基金2007年收益调查：牛市相逢勇者胜

　　“H股和A股都已越过我们所理解的范围……已找不到既符合我们投资标准又有足够安全边际的投资标的。”“私募教父”赵丹阳的清盘，让2008年年初的私募基金圈子多了些紧张和兴奋，赵丹阳的一番解析，也多少有了些盛世危言的含义。

　　这是一个狂热的年代，这是一个迷失的年代。该用怎样的技术手段来研究公司，用怎样的操作方法投资股市？有多少私募在防守反击，又有多少在高歌猛进？一年后，是防守反击者依然笑谈风月，还是高歌猛进者继续指点江山？

　　我们走访了几家国内知名的私募基金，2007年，他们有的收益翻番，有的收获寥寥。但毫无疑问，他们的理念值得每一个投资者细心品读。

　　勇于转向：从估值第一转向博弈为上

　　采访手记

　　吴险峰强调“投资要和市场保持和谐”。进入2008年以来，市场整体估值高了，白马股的上涨空间不像过去那么大，机构的投资策略都有可能是博弈的成分多于估值。“博弈不仅体现在对高点和低点的把握，还体现在当安全边际不够时，不能纯粹从价值角度去考虑问题，只能从相对比较的投资价格来考虑。”

　　但吴险峰仍然受限于估值。也许，游走在估值线上与市场博弈将会是2008年机构必然的选择。尽管难度要大很多，也会更辛苦，但在吴险峰看来：“投资的乐趣，就在于你是不是像一个战士一样充满战斗力。”

　　2007年10月是行情的重要转折。对于深圳龙腾资产管理公司的董事长吴险峰来说，亦是其投资上一个明显的转折点。

　　“如果你觉得一只股票确实值这么多钱，你可以很放心地买了就搁着；但如果纯粹是与市场博弈，就得盯住市场，相对辛苦一点。”面对2008年的市场环境，吴险峰调整了自己一贯“估值加博弈”的策略，慢慢向博弈倾斜。

　　有10年行业研究经验的吴险峰，非常注重价值和估值。“我们会采取一套比较规范的估值体系，去估算企业值多少钱。”2007年，他在客户资产管理的账户中取得了150%的收益。

　　2007年4月2日和3日，吴险峰以19.4元的价格重仓买入深发展(000001)。当时，中信证券(600030)和国泰君安在对深发展的估值上存在极大分歧。中信证券分析师杨青丽将深发展的目标价调至8元，并建议投资者卖出。而国泰君安证券分析师伍永刚却给出了23元的目标价。吴险峰凭借自己10年的研究经验认为，深发展存在价值低估。市场很快做出了判断。6月20日，深发展股价升至33元，两个月内，吴险峰的投资收益翻番。

　　香江控股(600162)则是吴险峰采用“外延式增长估值法”觅得的好股票。2007年3月，吴险峰在10元附近买入该股。“当时觉得香江控股2006年底市值不到40亿元，这与大股东接近1000万平方米的土地储备地位不相称。”基于其资产注入预期明确，他持有这家公司直到30元价位才卖出，“半年期间，回报有3倍，不错了。”

　　实际上，2007年10月以前，无论是选择中信证券、深发展，还是华侨城A(000069)、上实发展(600748)，吴险峰都会对其进行量化估值，在此基础上寻找有安全边际的股票，并适时做一些博弈性的波段操作。

　　“但市场发展到现在，整个市场估值比较高了，博弈因素的重要性更为突出。”吴险峰举例说，2007年他以50元买入中信证券时，他知道这公司的股票值100元。但其在上市当天买入的金风科技(002202)究竟值多少钱，他自己也搞不清楚。“只是知道市场还在往上走，它可能就还会涨。以2008年每股收益2元的业绩，炒到200元也是可能的。”

　　而在他看来，金风科技至少还知道什么时候是泡沫，但对于出版传媒(601999)这只股票，“真的不知道它可能会发生什么变化，只是一个趋势投资。”投资南宁糖业(000911)亦是如此，只知道糖价会涨，但能到什么位置，对业绩会有多大影响，这些都是具有不确定性的。“博弈的倾向性更大一些。”

　　“长期来看，我们认为这些股票都不值这么多钱，估值比较高，成长不是很确定。之所以做这笔投资，主要是从博弈角度考虑。”作为资深研究员出身的投资人，吴险峰很明白，长期来看，华侨城A的投资价值要高于广百股份(002187)。但从博弈的角度出发，他配置了比较多的广百股份，华侨城A反而留得比较少。

　　2007年11月间，吴险峰管理资金的收益是-6%。在12月转变策略后，获得了20%的收益。新赛股份(600540)、新农开发(600359)、农产品(000061)等获利40%，南宁糖业取得了30%的回报。

　　勇于退出：熊市英雄已成明日黄花？

　　再有几天，王向阳(化名)就踏进不惑之年，但他最近老说看不清这个市场。从去年六七月开始，王向阳觉得股价有些过高了，一直在减仓。而彼时的股市却仿佛着了魔般疯狂上涨。以数十年的投资经验，他一直坚持自己的判断没问题。但近半年区区30%的收益，使他觉得有些难堪。

　　王向阳是股评出身。1996年，他遇到了一波牛市。在那个投资工具缺乏的时期，凭借着自己的冲劲，他在四川长虹(600839)和深发展上赚取了自己第一桶金。此后，王向阳忽然发现自己的投资方法获得了许多人的认同，于是他不断地在媒体上抛头露面。

　　那是个信息严重不对称的年代，互联网、电脑和证券分析软件尚未普及。投资人得到的信息也许仅仅是一个代码、一个名称。王向阳开始尝试着成立公司，收集各上市公司的资料，然后以投资顾问公司的名义写股评。最后发展到以专家的身份吸纳客户的资金，代客理财。短短1年间，王向阳成为深圳炙手可热的私募。

　　疯狂的上涨总是以更疯狂的下跌告终。1997年开始的熊市将他打回原形。王向阳重新找了份券商的工作，潜心研究。2004年年末，也许是看到了商机，也许又是一时冲动，他再次出山。开始运作的资金只有区区100万元，但资金很快以几何数级翻番。至2007年中，最初的100万元已取得近6倍的收益，他管理的资金规模已近10亿元。但从这时候开始，他看不清后市，随之而来的就是一再清仓。

　　“现在看，的确是太早出来了，有些对不住提供资金的朋友，但由于不少投资者都是老客户了，所以资金压力不算太大。”身材高大的王向阳依然坚持自己轻仓的手法，“安全第一”他说。

　　“如果你能在股市熬十年，你应能不断赚到钱；如果你熬二十年，你的经验将极有借鉴的价值；如果熬了三十年，那么你定然是极其富有的人。”这句华尔街的名言挂在他的办公室显眼处。因此，尽管在2007年的牛市中多次踏空，尽管收益并不是很好，但王向阳还是决定坚守在这个市场上。

　　采访手记

　　在牛市来临之前，赤子之心的赵丹阳、东方港湾的但斌、天马投资的康晓阳等都是私募中的佼佼者，是熊市中的英雄。但在热闹的牛市，他们的业绩虽仍在阳光私募中领先，但与公募取得的成绩相比却显得如此苍白。

　　“大部分时间我都提心吊胆，但也正是恐惧让我一往无前。”王向阳的办公室白板上，花旗前总裁桑迪的格言显著地标注在其中。也许，这是很多私募基金经理的真实写照。

　　勇于下筹：满仓运作 勇博高收益

　　深圳融智投资顾问公司的董事长李春瑜，同时也是深圳金融协会的秘书长。凭借一份胆识，这位年轻人在2007年收获了超额收益。

　　不少私募喜欢在二级市场搜寻二三线暴利的黑马，但李春瑜的策略却是投资主流行业的最好品种，“行业龙头自有其优势所在”。2007年初，他就全仓持有万科A、中信证券、潞安环能(601699)、中国平安(601318)这四只股票。

　　但对他来说，2007年上半年是一段颇为郁闷的日子。那时散户的投资收益普遍都有两三倍，但他所管理的账户收益才80%，“连一倍都还不到，压力很大。当时有客户甚至叫我们跟着他买股票。”回忆起当时的情景，李春瑜仍忍不住发笑。

　　在疯狂上涨的上半年，李春瑜一直在寂寞地等待。但市场并没有让他等太久，潞安环能和中信证券在“5·30”之后开始大涨，万科A从7月份开始启动，中国平安也在9月份给了他很好的回报。

　　2007年10月下旬，市场开始休整，他所持有的中信证券、中国平安、万科A等开始大幅下跌，其中万科A更是损失惨重。感觉到宏观调控会对地产股短期带来很大的负面影响，李春瑜选择了降低万科A仓位，并转向布局中小板的年报高配送行情。

　　如今，中小板股票已成为李春瑜的重点配置方向之一，仓位约为30%。但李仍然坚守具有明确增长性的行业龙头，如怡亚通(002183)、山河智能(002097)、大族激光(002008)等。这些股票为他们带来了不菲的收益。相比之下，中信证券、中国平安的股价却下调了30%。但李春瑜并没有舍弃这些主流品种。“我始终觉得金融还是增长最为确定的行业，并将持续买入。”

　　2006年，李春瑜管理的资金取得了200%的收益。但在他看来，那时200%的回报并不算什么。“当时是反弹行情，很多品种都是低风险，高收益。”2007年，他的回报甚至超过了2006年的水平，他认为“确实不容易，需要一定的能力和胆量”。

　　面对2008年的市场，年轻的李春瑜依然自信。他始终觉得，牛市中没人能有能力测到高点和低点，“我们的策略就是尽量不要去测高点，一路重仓买入主流行业的龙头品种，一直持有。只要还是牛市，行业没有出现拐点，我们就会一直持有。”

　　采访手记

　　年轻的李春瑜们 在圈内还属于轻狂一代。他们有胆识、看准了就买入，并懂得顺应趋势获得一份高收益。对投资者来说，在2007年选择了这类私募基金经理，也许是更为幸福的。

　　然而，老一辈的私募大鳄并不认同2007年满仓操作的手法。他们认为，如果仅仅是单纯炒作，有可能这一次炒赢了，下一次就全输回去。正如巴菲特所言：“只有退潮了，才知道谁在海里裸泳。”

　　勇于追高：以高成长对抗高估值

　　2007年11月14日至今的两个月，对于深圳武当资产管理公司的总经理田荣华来说，是一段“累并快乐着”的日子。那一天，武当资产信托1号开始建仓，上证指数在下跌途中的5400点波动。11月28日和12月18日，上证指数两破4800点，并于2008年1月10日重新回到了5400点。在此期间，武当资产1号已经取得了超过25%的投资业绩。

　　11月下旬，正是市场大幅震荡下跌之际。金融地产等主流行业品种大幅下跌，牛市出现拐点的判断也在市场上蔓延，能否建仓、往哪个方向建仓，成为田荣华必须思考的策略问题。

　　“我们认为结构性牛市特征会持续下去，建仓方向主要是稳定增长类的下游消费企业和行业突变型企业。”综合这些研究，田荣华很肯定地认为：“2008年，上游企业会受到一些抑制，而下游公司和一些世界性产业转移中出现的中国优势突变行业企业，会有比较好的机会。”

　　基于这个结论，田荣华选择了冠农股份(600251)、北京城乡(600861)、通威股份(600438)、特变电工(600089)、东北制药(000597)、云海金属(002182)、原水股份(600649)等公司。

　　2007年11月14日，田荣华22元买入特变电工，持有至29元时抛出；随后16元买入原水股份，20元时抛出，平均收益水平均为20%～30%。“这是市场结构化高估阶段的一种投资策略，在目前的指数和股价水平上，即便是价值投资，也不是简单的买入持有。”田荣华解释说，获利了结主要是考虑到国家出台严厉的地产调控政策。

　　但田荣华却在高估值下一直重仓持有一只股票——冠农股份。这是他12月6日32元买入的第一重仓股。“买的时候股价已涨了很多。现在回头看，当时的涨幅不算什么，但当时确实觉得有点恐怖。”自2007年12月6日到2008年1月10日，冠农股份从32元飞升至63.18元，为他带来了97.44%的回报。

　　“选择买入冠农股份，并非是草率的一场赌博，而是以一系列前瞻性研究为前提的投资。”田荣华说，“首先，农业是与消费联系紧密的行业，钾肥这个子行业是我极为看好的行业，而冠农股份控股罗布泊钾盐，又是国家最好的钾肥矿；其次，相比于同类公司盐湖钾肥(000792)和中信国安(000839)，冠农股份公司市值小，成长的潜力更大一些。”田荣华将这种方式称为“成长型价值投资”的典型方法。

　　除冠农股份外，云海金属亦是他颇为自豪的一只股票。“我是在2007年12月20日以21.68元买的，连续几天都大涨，没有任何时间上的损失。”以1月10日31.80元的收盘价计算，短短21个交易日，田荣华在云海金属获利46.68%。

　　挖掘出云海金属这公司，仍然在于田荣华的研究。12月初，他注意到金属镁的价格涨得很厉害，而云海金属的股价却没什么反应。按当时的镁价测算，田荣华认为云海金属的业绩能到2元。“以此计算，当时公司的市盈率只有10倍左右，怎么不敢买呢？如果镁的价格态势能持续下去，云海金属的盈利能力必然大幅提升。”

　　田荣华预计，在整个市场的高估值区间，仍然存在类似冠农股份、云海金属等小行业龙头企业，能够以高成长来对抗高估值。“但是，要找到这种企业，必须要做细致深刻前瞻的公司研究。”

　　“我们对任何阶段的投资都很有信心，根源是我们有很好的投资研究基础，也因为我们自己很投入，很负责任，很勤奋。”谈及25%的回报，有着一张娃娃脸的田荣华憨厚地笑言。但他仍然感慨：“市场挺复杂，很难做，自己唯有不断地做研究来获取收益。”

　　采访手记

　　2007年是公募基金经理转身私募的一个高峰期。这种明星基金经理的转身，获得了很多投资者追捧，不少基金经理已经连续发了三只以上的信托产品。但从深国投公布的数据来看，明星基金经理的转身，整体上暂时还没有创造出让市场惊艳的业绩。

　　“沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春。”曾经的明星基金经理田荣华用这样一句话来概括私募这个平台上的竞争。在他看来，私募这个大舞台是个更为激烈的比赛场所，“明星基金经理的光环可以持续一时，但却持续不了一世，一切的考核点都需要回归到投资回报这个本质因素上来。”

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