价值重估是A股持续上涨动力源

　　如果从传统或占主流的PE(市盈率)估值模式来看，目前A股市场的静态平均市盈率水平已缺乏吸引力，而偏重于从价值重估的角度来发现和挖掘上市公司的投资价值，是目前和未来推动A股市场持续上涨的基本动力。这恰好也是A股市场对国内流动性过剩及温和通胀预期上升的一种客观反映。

　　⊙乐嘉春

　　目前，A股指数(尤其是上证综指)正在形成一股上涨的突破动能。如果从传统或占主流的PE(市盈率)估值模式来看，目前A股市场的静态平均市盈率水平已明显缺乏吸引力，而构成目前A股市场上涨的主要动力来自于对上市公司的价值重估。这恰好也是A股市场对国内流动性过剩及温和通胀预期上升的一种客观反映。

　　其实，A股市场由原来偏重于PE(市盈率)的估值模式向目前更倾向于价值重估的估值模式转向，这一重大变化绝非中国独有。从国际比较来看，随着近年来国际上对冲基金(Hedge Fund)和私人股权基金(Private Equite Fund)的快速发展，价值重估的估值模式也深度影响了全球资本市场运行轨迹。这一点值得我们关注。

　　根据Alpha杂志发布的2006年度基金业资产规模调查显示，目前全球对冲基金资产总额约为1.5万亿美元，比2004年增加了一倍多。高盛在3月26日发布的调查显示，包括养老基金、捐赠基金等在内的投资者今年计划将更多资金投入对冲基金，并预计今年投入对冲基金的资金有望比去年增加24%。另外，据英国《金融时报》的报道，在未来四年内，养老基金等机构投资者将向对冲基金注入逾5000亿美元，占对冲基金预期资金流入的一半以上。到2010年，全球机构投资者在对冲基金的投资将超过1万亿美元，将远远高于目前的3600亿美元。这说明，对冲基金主要资金来源已从最初的高净值投资者正在向机构投资者和一般普通投资者开放和转移。这些信息也显示了对冲基金正在吸引越来越多的投资者。

　　至于私人股权基金发展，根据近日《亚洲华尔街日报》的一篇评论文章来看，在1991年-2006年期间，全球范围内的私人股权基金为包括大学、慈善机构、养老金计划等在内的美国投资者创造了超过4300亿美元的净值。同样，私人股权基金的良好表现，也吸引了越来越多的投资者加入。例如，在2006年，美国规模最大的前20个养老基金向私人股权基金投入了105亿美元资金，迄今它们已投入的资金规模约为1110亿美元。

　　我们注意到，目前全球对冲基金的投资策略正由原来的传统型(长线与短线结合的投资策略)和套期保值型(利用同类型金融产品在两个市场间的不同价格来获取价差收益的投资策略)，向投机型和多元化风险分散型方向转变。也就是说，通过发现世界上不同的汇市、债市、股市和金属、能源以及农产品等期货市场中不合理的市场价格，在短期内获得最大化的投资回报率。同时，目前有越来越多的对冲基金已将业务扩张到了私人股权基金的投资领域。

　　对冲基金的投资策略变化，对全球汇市、债市、股市和大宗商品期货市场等产生了巨大的冲击与影响。例如，对冲基金大肆操作石油、铜等金属期货，导致金融因素而非市场供求因素主导了这些大宗商品资产价格的持续上涨。这也影响了资本市场上的投资者，使得越来越多的投资者更倾向于按照这些大宗商品的资产价格(价值重估的估值模式)，而不是根据相关行业上市公司的经营业绩或基本面(PE估值模式)，来发现和挖掘对能源、资源类上市公司的投资价值。这一现象普遍存在于国际股市和A股市场中。

　　同样，私人股权基金对资本市场的影响也是相当深远的。私人股权基金通过改善它们所投资的企业表现，并创造新的公司价值。从近年来一些国际性私人股权基金对中国企业的投资就可以看到这一影响。例如，美国高盛通过增发方式进入美的电器和福耀玻璃，此种投资模式也被称之为上市后私募投资(private invest-ment in public equity，即PIPE)。

　　事实上，类似的案例还有不少。如果从传统的PE估值模式来看，一些外资进入的A股上市公司的PE水平是缺乏吸引力的，但国际性私人股权基金就是利用重置成本定价模式来寻求其长期投资的可观财务收益率。由此，也为投资者提供了一个新的投资方式：不是从PE估值模式而是从价值重估的估值模式来深入挖掘上市公司的长期投资价值。

　　可以说，国际上对冲基金和私人股权基金的快速发展，不仅反映了目前全球性的流动性过剩，而且也促使越来越多的投资者关注价值重估的市场影响。当然，如果全球性的流动性过剩局面一旦改变，资本市场是否会回归原来的主流估值模式(PE估值模式)，这是投资者应当特别关注的一个问题。

　　目前，A股市场也正好处于深受这一估值模式逐渐转变的市场嬗变之中，在一定程度上也反映了国际投资新潮流对A股市场的深刻影响。在人民币持续小幅升值、实施新会计准则及流动性过剩等市场背景下，尤其是按PE估值模式定位的A股市市场已缺乏吸引力的情况下，价值重估的估值模式恰好迎合了目前A股市场寻求上涨动力的市场需求。这就是为何目前能源类、资源类、金融类、地产类及股权投资类相关上市公司会成为A股市场中投资主流的根本原因。

　　从这个角度分析，偏重于从价值重估的角度来发现和挖掘上市公司的投资价值，是目前和未来推动A股市场持续上涨的基本动力。而国际比较，更是让我们看到了这一趋势在短期内很难改变。