价值投资与牛市同行

　　康潜

　　任何市场的核心问题都概不能外地离不开供求关系，股市亦如是。通常而言，决定股票需求的因素有两个，一是上市公司业绩增长，二是有足够多的资金在上市公司业绩增长之后流入股市。

　　企业的投资活动是全社会供给增长的重要来源，如果企业的投资活动受到限制，意味着供给的增长就无法满足消费需求的增长。无可讳言地讲，最近几年国内规模以上企业利润之所以大幅增长，与同期实行的宏观调控政策令企业固定资产投资活动受到重大限制有密切关系。

　　有鉴于限制固定资产投资增长是导致流动性过剩的主要原因，因此，流动性过剩也是企业利润增长以及上市公司业绩增长的主要原因。显然，如果仅仅是上市公司业绩增长，而没有足够多的资金能够在上市公司业绩增长之后流入股市，股票的需求还是不能出现实质性的增长。

　　同样无争的共识是，目前此番牛市的行止将取决于三大因素：对外贸易出现逆差，从而导致

　　基于可预见的未来，至少在今年，这三个方面的因素显然尚都不会出现，因而中国股市的牛市进程就会不可避免地进行下去。而值此牛市进程运行到高位阶段以后，至关重要和是为不争的：投资者最迫切需要的是价值投资理念的树立。

　　业绩监管 兹事体大

　　基于赢得未来可持续发展的考虑，我国正在积极进行经济增长方式乃至经济发展方式的转变，加快产业结构调整。在这一过程中，资本市场特别是证券市场就成为了非常重要的战略平台。其对宏观经济的影响已由前几年的若有若无，转变为举足轻重。

　　“假如中国的证券市场能够不失时机地促进资源配置与产业结构调整优化有机结合，那么就可能加快催生出一批新型企业。比如服务业或文化产业中的创意企业、新经济企业、知识经济型企业。这是造福中华民族、造福于大众社会的一件大事。假如中国借助于证券市场尽早培育出哪怕只有一家像微软那样的新型企业，那么我国在世界经济中的影响就要大很多，形象也要好很多。”此为一国资委高官在日前举办的一个相关的高层论坛上所做的表述。

　　加强对上市公司的业绩监管，是稳定股市、确保牛市稳健持续的最佳途径，也是对股民和证券市场最根本的负责。如果对上市公司不能进行严格而有效的业绩监管；那么，其他监管都可能是脆弱的、缺乏基础的。

　　为此，该官员进一步强调指出：“股市走牛，是显现我国社会经济强劲发展的一个风向标，同时对市场监管也提出了新的要求，市场监管应该更加鲜明、有力、自信。应适时将着重点转移到对上市公司的业绩监管上来。”

　　在相关发言的结尾，他提纲挈领又不乏学术味道地总结道：“企业上市其经济学本质，无非是以接受更大面积的监管作为成本，来购买或置换资本的力量。如果不切实加强业绩监管，那就很难培育起上市公司的诚信文化，资本的力量也难以作用于社会文明的进步，这对资本市场长期发展来说也是很不利的。”

　　投资收益 不得不说

　　截止目前，2007年上市公司中期业绩的预披露已经进入尾声。从目前的情况来看，上市公司业绩的提高要远远超出人们原来的估计。其中一种为相当多市场人士诟病或不屑的现象就是，有相当一批上市公司的业绩增长与其投资收益的大幅提高有密切关系。“投资收益很可能会成为支撑今年上市公司中期利润的最重要因素之一。”鄙夷不屑者用鼻子哼道。如何看待这种现象，当其成为一种常态时其有无内在合理性的存在可能？

　　通常，人们在评判上市公司的经营状况时，都比较关注其主营收入，而对投资收益相对要看得轻一点，在财务处理上，通常投资收益也是放在“非经常性损益”项下。正是基于这样的认识，所以面对今年上市公司投资收益大幅增长的情况，不安者有，不屑者众。毕竟无论从什么角度来说，投资收益与主营业务收入是两个概念，对于一个经营实业的上市公司而言，没有主营业务利润，显然是缺乏业务基础的，因此其可靠性以及持久性显然要遭到质疑，因为不争的是无论其资产利润率再高，也是与公司的日常经营没有太大的关系，且不能代表公司管理水平的提高。

　　部分学者不以为然，一位学者指出，现在上市公司的投资收益状况很复杂。有些是当初的一笔对外投资(譬如购买其它公司的法人股等)，现在因为股票上市而市值大幅上升，卖掉以后收益巨大；有些是下属公司这几年生产经营状况好转，有了比较大的收益，开始回报母公司；还有些则是公司在资产置换中因为资产增值所产生的收益；另外，尚有一些是投资证券市场(包括申购新股等)带来的收益。客观而言，其中有些收益是一次性的，有的则是长期性的，特别是参股与其主业有关联的子公司所带来的收益、由于计划长时间持有或者相对控股的其它上市公司股票所形成的收益。为此，他认为，由于上述情形的各异，显然，对不同情况的评价应该有所不同。

　　股权分置改革以后，上市公司原来的非流通股获得了流通权；此外，随着更多的企业上市，越来越多的公司股权在资本市场上得到了定价。虽然，这种市场化的价格未必很稳定，但通常形成了很大的资产升值空间。这就导致在相关上市公司的财务报表中，表现出了很大的投资收益。

　　“显然，这笔收益是真实存在的，它实际上也是资本市场发展的产物。作为投资者，没有理由否认它的存在。仅凭其不过是虚拟资本，因此是不真实的一句话，是殊难否定这种收益对上市公司业绩提高的意义的。因为，谁又能说虚拟资本不是资本呢？只要有足够的流动性，股权投资所形成的投资收益，同样能够形成现金流量。”该专家从客观的存在中如是评论道。

　　实事求是地对各上市公司的投资收益作出具体的分析，还原其内在的真实价值，在资本市场上给予一个恰当的评判，从而形成一个坚实有效的市场操作策略，方为上策。

　　整体上市VS同业收购

　　有鉴于目前市场行进的阶段性，一位市场专家认为，行业景气、新增产能推动、项目结算、注资重组、投资收益以及新会计准则等六大因素推动上市公司业绩跳跃性增长的积极因素仍然存在，上述学者所言现象仍将惯性地延续，就此他认为，如果把现在股市的上涨看作等待了5年之后股市市值回归的话，对于未来股市增长的动力要有清醒的认识，在股市市值回归和人民币升值带来的影响逐渐减弱后，上市企业的盈利水平和增长能力是长期的决定因素。

　　“从美国、日本等成熟资本市场发展道路上来看，一次爆发性的牛市行情过后，往往会出现许多世界级的公司。这是因为在大行情中，在市场化资源优化配置原则的指导下，资金源源不断地流入优质的企业内，促使企业迅速成长壮大，即使随后的泡沫破裂，这些企业已经积累了相当的生命力。同样，现今中国已完全有能力在制造业等传统优势行业中产生世界级公司。”该专家中外纵横地演绎着，当笔者究其缘何中国只有囿限于在传统优势行业会有所作为时，他坦言道，从总体上看，中国的经济结构没有超越工业化阶段，以生产为主的结构模式在短期不可能改变。

　　循此思路，同业收购曾经成为一批有资金实力的上市公司做大做强、增添利润的有效途径,现仍不失为有效并从根本上增强了上市公司的核心竞争能力的通途。因为曾经的中联重科如是， 国投电力，还有营口港、燕京啤酒等都是通过资产收购,拓展了企业的发展空间,增加了投资收益。

　　业内人士也认为,通过收购资产扩大市场占有率已成为上市公司快速提升主营业务盈利能力,增强竞争实力的常用手段。因为,一方面,上市公司收购的资产往往是相对成熟的资产；另一方面,资产收购产生的效益大多能够表现为当年收购当年见效。

　　目前，市场如火如荼最具震撼和革命性的题材当为整体上市莫属，诸多上市公司为了寻找新的利润增长点，将从母公司进一步获得优质资产视为一条可行途径，其尤以央企的重大资产注入与整体上市，将规模巨大的优质资产以净资产或低市盈率进入股市为最，此举不仅将迅速降低整个市场的估值水平，进一步奠定市场走牛的坚实基础，其何尝又不是另一种形式的同业收购？

　　加强对上市公司的业绩监管，是稳定股市、确保牛市稳健持续的最佳途径，也是对股民和证券市场最根本的负责。企业上市其经济学本质，无非是以接受更大面积的监管作为成本，来“购买”或置换资本的力量。如果不切实加强业绩监管，那就很难培育起上市公司的诚信文化，资本的力量也难以作用于社会文明的进步，这对资本市场长期发展来说也是很不利的。