从期货视角看股市的价值

　　红周刊特约 北京 赵高星

　　上调印花税前后的中国股市，涨得荡气回肠，跌得惊心动魄。 股票市场是由一群对股票未来价值看法不同，但对当下价格看法一致的投资者构成的。 正是为了实现自己对价值的判断，投资者才选择究竟买进还是卖出股票；也正是对股票当前价格的看法一致，买卖才会成交。 到底该如何来衡量股票的价值是一个不可能有标准答案的问题，甚至关于“价值”是什么也没有标准答案。 所有界定出来的概念都有局限性，难免盲人摸象。 人们不停地进行研究，研究的目的是为了找到答案，可结果往往是发现了更多的问题。

　　对市场影响最大的永远是你不知道的那个事件

　　很多权威的专业市场研究者，常常根据一些现象和数据，组建各种逻辑结构，其中最容易被采用的就是因果逻辑。 特别是高等数学在经济领域被广泛使用后，这些根据过去、解释现在、预测未来的分析模型变得越来越复杂和严谨。 但对经济活动的研究毕竟不同于自然科学，很难通过做实验来验证； 且各国具体情况不同，同一理论模型也无法完全复制。 一个原因可以产生多个结果，一个结果又是由多个原因形成的，研究者为了研究工作的可操作性，对数据及资料必须根据所谓的重要性差别进行取舍，取舍必然是主观筛选。 本来为了确保客观性建立了模型，可是建立模型的过程却是主观的，这是一个悖论。

　　即便有人超神入化， 超越了主观自我，但这个人本身也由于市场的无限大，以及自身生命个体能力的有限性，难以真正掌握所有信息。“对市场影响最大的，永远是你不知道的那个事件。”所以，我们不可能完全掌握历史，也无法完全理解现在，更不可能完全预测未来，却必须面对未来去做交易，怎么办？

　　人类经过积极探索，产生了期货交易机制。 期货不能化解风险，风险也不可能被化解， 风险之所以永恒，是因为世界对于人类，永远存在未知的领域。 但期货可以转移风险，风险通过流动，在期货市场上变为一种资源。 所以，期货视角的出发点就是要承认自己在市场上有许多 “无知”领域，真正的期货大师从不试图预测市场，更不会去寻找所谓确定性。

　　期货既是一种工具， 更是一种理念。众所周知，无论行情涨跌，期货交易都存在盈利机会。 所以在双向机制下，未来方向并不是最重要的，期货研究尽管也同样研究过去和现在，但是目的不是为了预测未来，而是为了成为一个跟随者。 跟随什么？跟随变化！ 这就是期货的视角。

　　今年上半年市场的主要特征

　　下面笔者运用“期货视角”，从市场行为特征的角度，分析当前中国

　　1，从2006年元月到今年5月，上证指数从1163.88 点涨至 4000多点，累计涨幅超过240%，流通市值是2006年年初的5倍多。深证成指从2873.53 涨至 12000 多点，累计涨幅超过320%， 流通市值是2006年年初的4倍多。这些数据至少有两点含义：

　　(1)根据流通市值的变化，我们可以近似地认为，2006年以来，市场的总体最大平均盈利水平达到了4～5 倍，在持续上涨过程中，“财富效应”因不断被验证而加剧， 致使开户人数激增。(2)丰厚的盈利让投资者不断调高自己盈利目标。 记得2005 年初《红周刊》 有一个调查：60%的受访者将当年最乐观盈利目标定为10%，89%的受访者表示将在当年择机离开市场，不再投资

　　2，市盈率水平处于高位，但投资者仍乐观地看好上市公司的盈利前景。 市盈率在熊市中，常常被业内人士提出来作为树立信心的重要支撑， 在牛市中这一指标却被有意无意地淡化了，对“高市盈率意味着高风险”的警惕，很快就被上市公司良好的经营预期和上涨的行情吞没。

　　3，在“5•30”以前，管理层的态度以及调控手段的不断出台对市场的影响力在不断弱化。 中国股市一直被诟病为“政策市”，但投资者的心态却比较复杂， 熊市的时候呼唤政策救市， 言下之意是政策市就政策市吧，总比熊市好；牛市时又担心管理层过多干预， 甚至把一些风险提示视为不合时宜的无端干涉。 由于我国整个金融体系的不完善， 许多在西方发达国家市场上非常有效的干预手段， 比如法定存款

　　对于这些特征， 我们不需要去研究它会持续多久， 只需观察并追随它的变化就是了。 追随不需要预测，但需要做一些假设。

　　前三个假设和后一个假设

　　假设一：股价会继续上涨，指数会继续不断创新高，必然地，流通市值也会继续增加。股价是由成交过程形成的，只有不断地有投资者用更高的价格主动买进，才会形成新高，这一过程需要具备两点：(1)投资意愿，这来自于对盈利的预期， 我们可以根据不同的预期盈利率， 算出投资者对大盘当前点位及后期上涨幅度的看法，这会在成交量上表现出来。 (2)不断买进的客观能力。 通过买卖流通，进场的新资金凝结成市值，同时置换出一部分原有的资金， 如此循环不断。 股价越高、市值越高，需要的新资金就越多。 其实当前市场投资者中没有空头， 最大的空头就是流通市值。 现在市场上是新入场资金与已有市值的博弈， 这场博弈不可能有平局。 牛市时，场外资金像热腾腾的岩浆，不断流入市场，并凝结成山峰。 熊市时，场内市值就像消融的冰山，一部分蒸发了，一部分化成水流出场外。

　　假设二： 上市公司的业绩会持续增长， 使市盈率下降到 “合理”水平，或者即便没有下降，人们也都认为它非常“合理”。

　　假设三： 管理层的态度以及今后陆续推出的调控手段对市场的影响力依然有限，或者更应该相信管理层的说法：“不是针对股市的”。

　　不过有了这三个假设还不够，投资者还需要一个假设，一个智慧的假设：以上这三个假设都是错的！ 有了前三个假设，我们可以平静地留在股市中，将关注的焦点放在自己的股票上。而后一个假设则会时刻提醒那些假设可能是错的，可以始终保持一个随时认错的心态， 在不利形势下，能够客观冷静地处理交易。

　　标准有对错，但坚持标准永远是对的

　　说到了对错的概念， 一定要有一个清晰的标准作为前提。设立标准的意义不在于标准本身，而在于有了标准，一切评判才有了依据，对行情的追随，依靠的就是标准。 它可以是指数的一条均线，也可以是个股的一个技术指标或者换手率、成交量的数据等任何东西。

　　制定标准显然是一个主观的行为，它体现的是投资者的所有与交易有关的一切方面。 包含了(1)投资者对投资生涯的整体规划，这里解决的是为了什么来投资证券的问题。尼采说： 一个人知道自己为了什么而活，他就能够忍受任何一种生活。我们是否可以套用一下：一个投资者知道自己为了什么而投资，他就能够经历任何一种行情。 (2)投资者追求和奉行的是一种什么样的投资哲学。 康德说：正因为认识到自身的局限，哲学才会存在。 这话对投资者尤为重要。(3)前两点解决了做什么和如何做的问题， 最后要明白自己能做到什么，即顺势而为，量力而行。势，包含了趋势和形势等等； 力， 包含了财力、毅力、智力、精力等等。

　　在投资市场上， 巴菲特用人所皆知的投资理论获得了巨大成功，他始终如一地坚持自己的方法，坚持自己的投资理念，坚持自己的标准。 第一次买股票的时候， 巴菲特只有11岁，100美元买了3股， 买入后股价大跌，让年幼的他颇为担忧，所以当股票涨回来的时候， 他赶紧卖掉，结果那只股票开始大涨，他懊悔不已。

　　第一次的投资经历给巴菲特留下了深刻印象，也一定程度上影响了他后来的投资原则：要么不买，要么就长期持有。大家都知道巴菲特的长期持股，但许多人并不明白其投资方法的核心。 长期持有只是外在表现，本质在于巴老长期坚持自己的标准，坚持了几十年。符合自己持仓标准的股票坚决持有，不符合自己标准的股票坚决不碰。 比如他的好友比尔•盖茨曾向他推荐微软的股票，但巴老认为自己从来不用电脑， 所以电脑没用。 他仅仅是出于朋友的面子，买了100股。

　　从投资选择的角度来看， 这显然是个错误。 巴菲特自己后来也承认：“看来我是错过了一个很好的投资机会。 ”但这个小故事充分体现了巴菲特对自己标准的坚持。标准会有对错，也需要调整，但是坚持标准永远是对的！ 所以即便是错过了一个“天赐良机”，依然没有影响巴菲特财富的增长。

　　除了设立标准的重要性， 更重要的认识还在于：巴菲特的财富不是靠一次“大牛市”获得的，他投资几十年，经历了美国股市的大牛市和大熊市，财富总体来看一直在增加，这是最值得我们深思的。

　　所以， 投资者不必去关注当前国内牛市会持续多久的争论，也不必关注当前的下跌是回调还是反转，没有答案！解决这个问题的最好方法就是不要把它作为一个问题。

　　关于“股市像什么”，有许多比喻，笔者认为股市类似自助餐，吃什么，怎么吃，吃多少，都由自己决定，也只有自己真正对自己负责。 不过，与自助餐不同的是，在股市上的每个人，不仅仅是自助餐的食客，还可能成为其他食客的食物！当前中国股市的自助餐越来越丰盛，试问，你准备好了吗？

　　(作者为冠通期货有限公司金融期货部经理)