12月投资者信心指数分析：信心推动市场回升

　　色诺芬公司 首席分析师 江赛春

　　2005年12月份“耶鲁-北大中国股市投资者信心指数”日前发布。12月的投资者信心调查针对机构发放问卷503份，回收有效问卷121份，问卷回收率为24.05%；针对个人投资者的调查共回收有效问卷1088份。

　　投资者信心显著回升

　　根据12月中的投资者信心调查，投资者信心在2005年年底有所回升。个人投资者和机构投资者的信心指数水平均比11月有了比较明显的提高。不同的是，机构投资者的信心是在强势中稳步上升，而个人投资者信心则是从低谷中复苏，投资者的信心水平仍然远高于个人投资者。

　　12月机构投资者机构信心指数为61.23，这是连续两个月来呈现稳步上升态势。而得益于年底市场走稳，个人投资者的情绪相比11月明显有了缓和，对年底市场的表现也转向谨慎的乐观。个人投资者信心指数为39.05，比11月的28.3有大幅度的上升，但就总体而言仍然处在较低水平。个人投资者对股票市场的信心仍然远弱于机构投资者。

　　图1：投资者信心指数变化

　　数据来源：YALE-CCER投资者信心指数调查

　　从投资者在短期内的市场信心来看，1个月预期和3个月预期也在迅速上升。机构投资者1月信心指数水平由11月的42.55上升至56.66；与综合信心指数相同的是，这也是机构投资者短期预期在两个月内连续上升。个人投资者的1月短期信心指数由31.33上升至47.12，。

　　3个月内预期也呈现同步提升趋势。机构投资者3个月信心指数水平由11月的56.81上升至66.66；个人投资者3月 这意味着机构和个人投资者中有约一半的投资者对跨年度的市场走向抱有信心。

　　图2：投资者短期信心指数

　　数据来源：YALE-CCER投资者信心指数调查

　　信心推动市场？G股、基金重仓股引领市场

　　跟踪投资者信心变化目的之一是为判断市场发展的趋势提供新的信息。投资者信心是影响市场的重要因素之一，在特定时期还可能占据主导作用。但投资者信心也不直接地影响市场的走向，基本面、资金面和投资者信心是共同推动市场发展的三个关键因素。

　　12月中市场总体走势可以概括为稳中回升。上证指数从11月底的1099.26点上升至11月27日的1154.29点，涨幅达5%。而从12月初以来，从股票类型来看，大盘股表现最强。图1所示，12月大盘价值指数走势最为强劲，大盘成长股表现次之，表现最差的是小盘成长和小盘价值股。由此可见，大盘股是带动市场恢复上涨的主要动力，而显然，大盘股的上涨又是由机构投资者推动的。

　　图3：12月各类股票风格走势

　　数据来源：色诺芬数据库

　　表现更为突出的是基金重仓股板块。图4显示，12月间基金重仓股的走势显著强于两个市场指数。持续调整的基金重仓股走强，意味着主流资金重新进入市场，这极大地带动了市场人气。另一个表现抢眼的板块是G股板块，据统计，12月涨幅前20名的个股中，有一半属于G股板块。

　　图4：基金重仓股与市场指数走势对比

　　数据来源：色诺芬数据库

　　很显然，是机构的力量推动了年底的反弹，而年底投资者信心的恢复是重要原因。如2005年下半年的信心指数调查所一贯反映的，影响投资者信心的最主要因素是与股改相关的一系列政策和市场面预期，随着股改的不确定预期逐步被市场消化，投资者尤其是机构投资者信心逐步得到恢复。G股和基金重仓股引领年底市场反弹证明了这一点。

　　而从基本面因素来看，年底投资者对基本面的认识有所改观，但并没有出现转折性的重大变化。首先从股票估值来看，与H股相比较，A股估值水平已经持续处在低位，这是市场反弹的基础。其次宏观经济增长趋势不改，各方对明年经济增速的预测大都在8-9%，增速比今年会有所放缓。而对对上市公司基本面的认识并没有发生重大的改变。可见，基本面预期的变化并不成为市场好转的原因。

　　此外，年底资金面的相对宽松也使投资者信心提升有效地反映到了市场参与上。虽然基金在年底普遍重仓运行，但之前基金的大规模持仓调整也使部分基金有重新投入。

　　综合投资者信心、基本面预期、资金面因素来看，投资者信心的回升是推动年底市场反弹的主要因素，而这种信心回升仍将是1月行情继续发展的动力。

　　跨年度行情：转折时期是否到来？

　　从近年市场发展来看，每年年底至年初通常是一个市场转折时期。而随着重构市场基础的股权分置改革全面推进，2005 年年底市场的稳步上扬是否意味着更大的转折时期到来？从信心指数调查反映的结果来看，投资者尤其是机构投资者长期看好的坚定信心从未改变，但在短期内，对于2006年行情的判断则仍然存在着不小的分歧。

　　首先，从估值角度来看，投资者预期并未发生显著改变。对市场合理估值水平的预期仍然集中在1200点附近。大多数机构投资者认为目前市场估值水平基本合理。虽然短线有所看高，但市场不会偏离合理估值水平过远，若估值预期不发生明显改变，就意味着市场上升空间较比较有限。

　　其次，宏观经济减速和上市公司盈利增长放缓已基本形成一致性预期。调查显示，有高达56%的机构投资者预期明年上市公司每股盈利水平将下降，32%的机构投资者预期每股盈利水平基本保持不变，仅有12%左右的投资者认为上市公司盈利状况将有所提升。

　　最后，从投资者信心角度来看，虽然投资者信心在年度之交有了较大的提升，但过去半年投资者信心的变化也表明投资者信心是较为脆弱的。不能不提的仍然是股改进程及与之相关的一系列制度和市场结构预期。虽然股改对市场的积极作用逐渐体现，但两大隐忧仍将困扰投资者。一是全流通发行的压力：随着股改的全面推进，全流通发行将接踵而来；二是全流通后的压力：下半年开始一些股改公司也将进入全流通状态，暂时被冻结的国有股、法人股是否会开始减持，仍然是对投资者信心和市场资金面的考验。

　　图5：投资者信心指数与股指表现

　　数据来源：YALE-CCER投资者信心指数调查

　　从目前市场走势来看，我们可以判断，有赖于投资者信心的恢复，2005年年底启动以来1月市场将会有一个乐观的走势；而机构的力量仍然是推动1月市场行情的主力。而市场的恢复性上涨是否能进入持续上扬的重大转折，仍然有待观望。