大转折阶段的市场特征与投资机会

　　□　北京首放投资顾问有限公司

　　主要观点

　　●不同的发展阶段，股指具有不同的运行特点，市场机会和投资策略也各不相同；

　　●按照市场功能、理念演变划分，我们认为证券市场可以划分为试验阶段、融资阶段、转折阶段、投资阶段；

　　●自1990年上海证券交易所成立以来，我国的证券市场已经经历了试验阶段、融资阶段，目前正处于转折阶段，未来发展方向是进入投资阶段；

　　●全面股改的实施以及“十一五”规划的制定，表明我国证券市场已打响转折阶段的最后攻坚战，而今年正是转折阶段最为关键的一年；

　　●转折阶段股指将出现全新的运行特点，平稳运行将是股指的最大特点，操作机会主要体现在个股方面，股指平稳、个股火爆将是主要旋律；

　　●投资者欲把握转折时期的巨大机会，必须及时调整投资理念和操作策略。

　　不同发展阶段市场特点各异

　　自从2001年以来，我国的证券市场开始步入历史性的转折阶段，而随着今年股权分置改革破题以及全面股改的实施，尤其是十六届五中全会在“十一五”规划中对资本市场发展目标、功能定位等方面的最新表述，充分表明我国证券市场已打响转折阶段的最后攻坚战。并且，经过转折阶段的攻坚战后，我们的证券市场将掀开崭新的篇章，不论是市场环境、股指运行格局，还是盈利模式、投资理念等等，都将发生重大改变，最近股指的运行以及个股的火爆情况已初显新格局端倪。因此，如何针对市场转折阶段的特点及时调整投资策略和投资理念，从而把握住目前全面股改环境下的投资机会，已成为广大投资者必须面对的一个首要问题。

　　在我国证券市场发展的14年过程中，由于不同时期市场的制度建设、法规建设、功能定位等具有较大区别，使得不同时期股指的运行个股、投资理念、盈利模式、操作机会也各不相同。根据这些特点，我国证券市场总的发展阶段基本上可以划分为四个阶段，即试验阶段、融资阶段、转折阶段和投资阶段，目前已经度过了试验阶段、融资阶段，正在经历最为困难也最为关键的转折阶段，未来的发展方向是走向投资阶段。

　　在试验阶段，股指的波动特点是典型的政策、消息决定型，由于当时缺乏应有的投资经验和投资知识，加上规模小、参与资金主要是散户，谈不上什么投资理念，市场波动剧烈，波动频率极高，最著名的就是1994年的“三大政策救市”引发股指大幅飙升。其间阶段涨幅超过30%的上涨行情高达10次，超过100%的行情有5次，但行情维持时间较短，缺乏持续性。市场缺乏成熟的投资理念及盈利模式，个股呈现普涨普跌态势，不论是技术分析，还是基本面分析都处在萌芽状态，市场根本没有选择标准和投资理念，并且基本上完全由政策和消息决定，当时投资者喜欢炒新，即使股票认购抽签表也成为抢购的重点，新股普遍出现暴涨。重组、题材大为流行，投机十分明显，只有1996年，价值投资才开始出现，引发绩优股普遍大涨。

　　而在融资阶段，由于把融资定位为重要目标，为了营造一个良好的融资环境，政策对证券市场的支持力度明显加强，同时，由于券商、基金等机构获得发展，使得股指波动呈现典型的“政策推动型”和“资金推动型”，股指波动的次数大大减少，但维持的时间和幅度都超过以往，最著名的就是《人民日报》特约评论员文章发表后，1999年爆发了跨世纪的“5·19”大牛市，两年的间内沪指上涨了1200点。在盈利模式和投资理念方面也获得较大进展，价值投资引起市场广泛关注，但更多的时候是题材、概念炒作达到高峰，网络科技题材成为市场最为青睐的热点，技术分析占据主导地位，庄股横行一时，过度投机十分严重，存在严重的股价操作现象，资金追求的依然是价差，而不是业绩和成长。

　　至于转折阶段的特征，不仅体现在以上诸多方面，还体现在这个阶段证券市场的波动趋势、盈利模式、投资理念等方面。其显著标志是股指波动以反复探底、筑底为主，主要是通过这种走势对过去各种问题进行修正，更是为了将来股指出现长期向好奠定坚实的基础。并且，由于管理层对市场的调控方式正在由注重指数涨跌转向基础性制度建设，股指波动对政策的依赖、反映越来越理性。在盈利模式、投资机会、投资理念方面，庄股迅速退出历史舞台，过度投机得到遏制，个股机会明显减少，价值投资成为市场的主要投资理念和盈利模式，机构化投资正在成为市场的主旋律，由此引发在股指反复下跌过程中，一些基金等重仓蓝筹反复走出独立上涨行情。同时，技术分析受到质疑，基本面分析越来越成为主要的流派。但随着股权分置的全面实施以及“十一五”规划的制定，转折阶段进入最后攻坚战，极大的激发了市场人气和投资信心，股指面临重大转折，个股机会也明显增多，股改预期、“十一五”政策板块将成为这个阶段最大的机会，“6·8”行情以来，对价预期板块、新能源板块等的持续活跃就是一个佐证。

　　转折阶段凸现崭新投资机遇

　　通过上面的分析我们可以发现，目前市场正在经历最为关键、最为难熬的转折阶段，这既是作为一个新兴市场发展的必然阶段，也是证券市场走向世界、走向规范、走向成熟的必然选择。虽然转折阶段绝大部分时间股指反复探底、筑底，个股机会也大幅减少，但由于股权分置改革的全面实施、“十一五”规划的制定，表明证券市场已经进入转折阶段的最后攻坚阶段，经过攻坚阶段之后，基础性制度建设将得以完善，市场功能功能定位将更加科学、合理，由此也必将重新激发起市场投资热情和对未来的信心，吸引大量资金介入市场，证券市场必将迎来一个崭新的发展时期，股指经过反复筑底后也将出现历史上首个真正意义上的市场化大牛市，其中的机会也将是空前的。

　　要把握这一重大历史转折时期的投资机遇，投资者必须顺势而为，及时调整自己的投资理念、投资策略、盈利模式。而为了实现这一点，必须做好两点：首先是从战略思路来看，由于转折阶段后证券市场面临重大的发展机遇，目前股指大幅上涨的时机虽然还不成熟，还有一个反复震荡筑底过程，但目前点位大幅下跌的概率微乎其微，上证指数998点作为一个转折阶段的重要底部已基本确立，“指数平稳震荡、个股持续火爆”将成为攻坚阶段的最大特点，积极看多、做多成为明智的选择；其次是要紧紧把握时代潮流，在板块选择、资产配置方面，重点关注对价预期板块、“十一五”规划板块。具体而言，关注以下重大机会板块：

　　对价预期板块：本次行情属于典型的对价行情，在全面股改实施初期，由于股改的公司数量只有187家，只占全部上市公司的10%多一点，绝大部分上市公司尚未进行股改，围绕对价方案展开的抢权行情将反复出现，实施上一些对价股复牌后均出现大幅拉升时的抢权行情，比如许继电气、江苏申龙、航天电器、大族激光、浙江阳光、太工天成、第一食品、上海永久、沪东重机等，对于进入股改阶段、尚未实施对价方案的股票重点关注，尤其是小盘股以及行业发展前景看好、公司基本面良好的准G股更是值得关注的潜力品种。

　　“十一五”板块：十六届五中全会审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十一个五年规划的建议》，再次明确了证券市场在全国经济发展中的战略地位，对证券市场为国民经济发展服务提出了更高的要求，也为证券市场的全面健康发展再次奠定了新的发展台阶。同时，整个市场的层次将会更加分明，投资品种更加丰富，对冲机制更加完善，为投资者带来更多的机会。从股市深层次发展来看，“十一五”规划所引发出的证券市场大发展机遇应格外注意。尤其是将给节能及新能源、商业、公共交通、金融服务、技术创新等相关行业带来较大的发展机遇，未来的市场热点也将从这些行业中涌现出来。

　　一是新能源行业。从所披露的“十一五”规划建议来看，涉及到产业发展的论述可归结为在财政安全的前提下进行经济增长模式的转型，即转变现行的发展模式，走以有效利用资源和保护环境为基础的循环经济之路，加快发展低耗能、低排放的经济，严格限制高耗能、高耗水、高污染和浪费资源的产业发展。同时，制定促进循环经济发展的价格和收费政策，调整财税政策，建立完善的循环经济法规体系，推动循环经济发展。这一产业结构发展方向，必然会对我国未来5年的行业发展结构产生根本性的影响，如加大对节能循环经济的发展，这就会对节能建筑材料、产业链完整的上市公司产生积极影响。因此，相关产业领域内，一些过去被认为是题材、概念或规划性的东西，将很可能转向更具实质意义的操作阶段，一批新的主导产业群将逐步形成。同时，在中国经济增长方式逐步转型的过程中，大量的新兴产业将会出现，如绿色产业、环保产业、再生资源产业、生物技术产业等。中国的经济将由传统的“高消耗、高污染、低效率”的粗放型增长方式，逐步向“低消耗、低排放、高效率”的集约型增长方式转变。经济增长方式的转型会对资本市场产生重大影响。节能产业主要包括：太阳能(太阳能热水系统、太阳能光伏利用、太阳能电池、电源系统等)、风能(风光互补发电系统、风力发电技术设备)、节能型机电设备(锅炉、风机、电机、压缩机、内燃机、变压器、调速器等)、节能家电(空调、冰箱等)、余热余压回收技术、节能照明等。新能源产业主要包括：氢能的设备与贮运技术、燃料电池技术及产品、生物质能、核能等。而从市场中看，以G天威、航天机电、力诺太阳、华光陶瓷等为代表的太阳能概念股；以丰原生化、华润生化、广东甘化、贵糖股份为代表的乙醇汽油概念股等，正在市场凝聚巨大的号召力。　

　　二是非周期的消费品行业。“十一五”规划期间，消费增长速度将在现有基础上明显提高，人均GDP水平将由2000年的850美元左右翻一番，社会消费品零售额年均增长率将达到13%至15%，因此与居民消费相关的产业将获得高速发展机会。未来5年，住房、汽车、教育和旅游将是我国居民消费支出的重点。还有农业板块，按照“十一五规划”确定的我国经济发展的战略目标，今后一段时期可持续发展将被提到前所未有的高度，而建设和谐社会的要求更是把共同富裕提到了新的高度，农民和农业问题将得到前所未有的重视。

　　提高消费水平是改变增长方式的重要一环，而目前市场对于整体商业上市公司的积极挖掘正是这方面的反映。2005年1-5，我们社会消费品零售总额比去年同期增长12.8%。商业股的高成长性已经被市场所认可，G苏宁、G综超、大商股份、重庆百货等均走出长牛走势。此外，像酒类、医药公司也得到了市场不同程度上的挖掘。

　　值得注意的是，“十一五”规划对上市公司净利润的影响并不是立竿见影的，规划虽然打开了相关行业的成长空间，但落实到上市公司净利润方面还有一段很长的路要走。因此对于二级市场来说，“十一五”规划对相关上市公司的股价走势影响更多的是中长期的，而长期利好未必能够产生短期的股价脉冲效应。投资者可把握好短、中期的节奏，即既要看到行业空间，也要看到目前的业绩与股价是否相匹配。

　　中国股市阶段划分

　　试验阶段(1990-1996)

　　1990年12月19日，上海证券交易所正式成立；1991年7月3日，深圳证券交易所也宣告正式成立，这标志着我国证券市场的诞生。从这个时期到1996年，我国证券市场基本上处于试验阶段，因为在许多方面都缺乏应有的经验，显得很不规范，这个阶段主要功能定位是“试验、摸索”，并不看重融资等功能，其主要特征是：

　　一、市场规模极小、交易品种单一。上海证券交易所成立时只有8只股票上市交易，深证证券交易所成立时也只有5只股票集中交易。即使到了1996年，市场规模依然偏小，深沪两市上市家数只有514家，流通股份只有260亿份，并且这个阶段发行上市的主要是一些小盘股，直到1993年8月份才发行第一只大盘股即上海石化。

　　二、法律法规不健全。《公司法》直到1994年7月份才出台，《证券法》尚未出台，当时颁布的主要是一些地方性法律法规，没有全国性的法律法规。

　　三、管理较为混乱。当时尚没有成立全国性的管理机构，主要依靠上海、深圳地方监管部门进行管理，市场没有统一的管理机构。

　　四、当时投资者结构主要是散户为主，1996年底深沪开户数突破2000万户，达到2417.56万户，但散户投资者占比例高达99.9%，机构只占0.1%的比例。

　　融资阶段(1997-2001)

　　为充分发挥证券市场的作用，在总结试验阶段经验的基础上，自1997年起，管理层在市场功能定位、制度建设、监管体制建设以及机构投资者队伍建设等方面均采取了重大措施，促使我国证券市场进入跳跃式发展时期，即进入以融资为主的融资阶段。这个阶段的主要特征是：

　　一、功能定位发生重大转变，由成立初期的“试验”定位转变为“为国企脱困提供融资服务”。1998年九届人大一次会议通过的《政府工作报告》明确指出，发行股票“向大中型国有企业倾斜”，随后出版的《证券知识读本》以及2000年九届人大三次会议通过的《政府工作报告》也都作了相似定位，从此拉开了国企上市融资的序幕，这是我们把该阶段划分为“融资阶段”的根本原因。

　　二、市场规模出现跳跃式发展。　1997年以后发行上市节奏明显加快，到2001年底，深沪两市上市公司突破1000家，达到1161家，较1996年底增加了647家，5年时间翻了一倍多；流通股份达到1319.67亿股，比1996年底的260.2亿股大增了1059.47亿股，增幅高达407.2%，扩容速度创下了历史最高纪录。同时，这个期间另一个最大特点是国企改制后的大盘股纷纷发行上市，中国石化、上海汽车、上海机场、武钢股份、唐钢股份、安阳钢铁、太钢不锈、邯郸钢铁、华能国际等先后登陆A股市场，70%以上的大盘股是在这个阶段发行的。

　　三、制度建设、法律建设明显加快，管理体制获得重大突破。1997年8月，沪深证券交易所正式划归为中国证监会直接管理，1998年4月中国证监会划归国务院直属机构，彻底解决了证券市场过去分割管理、多头领导的局面。首部《证券法》1999年7月1日正式实施，对于保证证券市场健康发展提供了法律依据。

　　四、积极培育机构投资者，加快机构投资者发展，先后颁布了《证券投资基金管理暂行办法》、《保险资金间接入市办法》，首只

开放式基金2001年9月发行，华安创新正式获准设立，并首次实施券商增资扩股，加快了券商发展步伐，培育了中信证券、国泰君安证券等大型券商。2001年底，深沪开户数突破6000万户，达到6649.78万户，机构投资者所占比例提高到0.3%，但依然偏低。

　　转折阶段(2002-2006)

　　经过10年的发展，我国证券市场获得了长足发展，但由于在市场定位、制度建设、监管体制等方面存在一些偏差，尤其是强调融资、重指数调控，使得证券市场隐藏的系列重大问题逐渐暴露出来，比如股权分置、违规操作、造假做假、操纵股价、信息不对称、非法关联交易、过度投机等，严重影响了证券市场的健康发展。为了从根本上解决这些问题，2002年开始，管理层开始规范、整顿市场，重点是进行基础性制度建设、解决重大历史问题，从而使得市场进入重要转折阶段。这个阶段的主要特征有：

　　一、重点进行制度建设。“十一五”规划明确指出“加强基础性制度建设”，这方面的最大突破是股权分置试点成功并全面实施。同时，实施系列重大制度创新，相继实施核准制、询价制度、分类表决制等系列重大制度。

　　二、市场功能认识获得巨大突破。“十一五”规划明确提出要“完善市场功能”，这意味着证券市场将由过度融资逐渐变为社会财富管理中心和投资场所。

　　三、注重投资环境建设。首次明确上市公司必须重视回报和必需保护投资者合法权益，并积极引入民事赔偿机制。

　　四、加快构建多层次证券市场体系，创新交易品种。在成功创设中小板市场的同时，还推出了ETF、LOP、权证等新的交易品种。

　　五、大力发展机构投资者。在通过实施券商创新业务、券商进行短期融资、券商股票质押等一系列办法解决券商危机的同时，大力发展开放式基金，加快社保基金、保险资金、

企业年金等的机构得入市步伐和规模，QFII也获得快速发展。机构投资者的迅速发展，对于稳定市场、培育健康投资理念有着十分重要的意义。

　　投资阶段(2006-？)

　　目前尚处于转折阶段，在实现成功转折后，中国股市将步入投资阶段。

　　(证券时报)

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