投资全局：多元化诱发大盘蓝筹失血

　　银河证券 李 锋

　　提要：

　　大盘蓝股表现不佳，市场出现新“二八现象”的直接原因在于机构投资者多元化加速。证券市场正面临着从证券投资基金主导市场，向保险机构、银行系基金、QFII、创新类券 商等诸多机构投资者共同主导市场变化。

　　与市场普遍预期不同，本次股改催生的行情中，大盘蓝筹股走势不佳。沪深两市80%的股票涨幅高于大盘，以大盘蓝股、基金重仓股为核心的20%股票涨幅低于大盘，出现新的“二八现象”。时隔不到两年，基金重仓的大盘蓝筹股何以出现截然相反的走势？

　　市场普遍认为，其原因在于宏观经济调控导致周期行业景气回落、未来经济增长模式调整，以及建设

节约型社会的理念变革。从经济长期发展趋势看，上述因素确实对大盘蓝筹股业绩增长、投资者投资预期有所制约。

　　但是，这不是直接原因。机构投资者从单一化向多元化发展，机构投资者资金结构调整，才是大盘蓝筹股走势疲软的直接原因。

　　一、机构投资者正经历多元化历史变革

　　2003年以来，证券投资基金规模增长很快，开放式股票型基金从500多亿，猛增到2004年中期的1600亿左右，加上870多亿的封闭式基金，股票型(含混合型)基金达到2500亿左右。证券投资基金在股市中纵横捭阖，叱咤风云。但是，随着大力培育机构投资者、引导合规资金入市步伐的加快，机构投资者格局出现了较大的变化。证券投资基金独领风骚的格局正在经历快速变革，突出表现在：

　　保险资金投资模式正逐渐发生变革。保险资金一直是传统证券投资基金资金的重要来源，占证券投资基金的20%以上。去年10月，保险资金获准直接入市，九家保险资产管理公司相继成立，保险资金直接投资A 股已经开始，开辟了不通过证券投资基金进行证券投资的新渠道，对证券投资基金的影响已经显现。

　　QFII规模日益扩大，可投资额度达到100亿美元，即800多亿元人民币。其规模超过开放式股票基金的50%，对证券投资基金形成有力挑战。

　　两家银行系基金公司业已隆重登场，首发的两只基金份额92亿多元，是6月末证券投资基金现金资产的56%。

　　创新类券商理财产品不断推出。作为传统机构投资者，创新类证券公司正在通过发行合规的理财产品，重塑其主力机构投资者的形象。近期，中信证券(资讯 行情 论坛)、国泰君安、招商证券、广发证券、光大证券等发行的新型理财产品，已募集相当规模的资金，以崭新的投资模式和行为，也已加入到机构投资者博弈的队伍中来。

　　二、机构投资多元化延缓资金入市速度

　　理论上说，机构投资者多元化进程加快，应该增加股市资金供应，改善市场资金匮乏的局面。但是，实际效果恰恰相反。

　　保险资金近年来一直是机构投资者主要的资金来源。然而，保险资金直接投资渠道的开辟，使保险资金大规模流向股票型证券投资基金的状况趋于停滞，甚至有净赎回的嫌疑。2004年6月份以后，证券投资基金投资表现不佳，保险公司多有微词，投资基金较为审慎，对证券投资基金的依赖开始下降。

　　据保监会公布的资料统计，保险资金投资类资金中，对证券投资基金的比重2004 年为14%以上，今年各月比重在12%--13.5%之间，8月底只有12.5%。这其中还包括了近300亿元左右的货币基金投资。

　　直接投资渠道的开辟后，保险资金注重建立自己的投资队伍和股票投资机制建设，由于处于制度建立过程中，加上直接入市经验不足，保险资金的直接投资情况一直不十分显著。

　　被寄予很大希望的银行系基金，其发行规模、入市速度更不理想，而且对传统基金发行带来负面影响。由于银行系基金公司组建、基金发行需要时间，银行系基金对市场的支持作用到现在还没有显现出来，即使是刚刚完成发行的92亿资金，投资进展也比较缓慢；另一方面商业银行为了确保自身基金发行，资源向自办基金公司倾斜，一定程度上也冲击了原有证券投资基金的正常发行。今年以来，基金发行不理想，一般不超过10亿元，这固然有市场和基金投资业绩的影响，但银行发行力度的变化也是重要影响因素。

　　QFII资金规模扩大是改善市场资金状况的重要举措，但是，由于多方面的原因，6月份新增的60亿美元新规模到目前只有0.5亿美元新增资金进来，市场只能望梅止渴。

　　三、 机构投资多元化给原有基金带来强大流动性压力

　　近几个月来，在机构投资多元化过程中，证券投资基金的资金来源、销售渠道面临越来越激烈的竞争压力。

　　首先，在保险资金总体投资规模不可能大幅增加的情况下，保险资金直接入市，一方面必然分流投资于证券投资基金的资金，另一方面用于基金投资资金的稳定性也大大下降。

　　股改试点及全面推开后，虽然7月份投资于基金的保险资金增加显著，但8月份也出现了大幅度赎回。保险资金进出基金的速度加快，资金的稳定性降低，增加了证券投资基金流动性压力，使基金坚持的价值投资理念面临严重挑战，证券投资基金不得不缩短战线，以应付随时出现的支付压力。

　　此外，保险资金从封闭式基金撤出速度加快。6月份，保险机构持有的封闭式基金比年初下降32亿元，降幅接近11%。虽然7.22行情为投资者带来历史性机遇，但由于当时基金基本处于满仓状态，7月下旬重仓股稍有表现后，就面临8月份保险资金赎回的困境。

　　近几天，市场盛传保险机构状告基金公司利用公墓资金操纵、转移利润，更增加了股票型基金的压力。

　　其次，就基金发行而言，由于去年下半年基金转移战线，将发行重点转向货币市场资金，股票型基金发行的力度受到影响。商业银行、国内大型券商一直是基金面向中小投资者发行的重要渠道，但是，商业银行自办基金、创新类券商发行投资理财产品，基金发行渠道遭遇挤压，基金发行难度日渐加大，发行效果也相当不如人意。

　　最后，基本面变化、周期类上市公司景气下降，使原来与基金共舞的资金逐渐离去，股改效应、重组效应更是吸引了游资的目光，基金重仓股压力更为沉重。

　　机构投资者多元化本来是促进市场发育的积极因素，但是短期内，由于保险机构、银行系基金、QFII资金入市缓慢，加上证券投资基金又面临多种压力，基金越来越难以独立支撑投资大盘蓝筹股的大局。正是上述因素的综合作用，才诞生了较为怪异的“新二八现象”。