备兑权证探路股票期权交易

　　余凯

　　在宝钢权证上市后连续多日巨大成交量和高换手率的激发下，近日，陆续有几家券商向中国证监会和证交所递交发行备兑权证的申请，除国泰君安和国信证券两家宝钢权证的一级交易商外，还有光大、招商、广发等多家券商在权证研究和产品设计方面不甘人后。

　　笔者认为，此次拟发行的股票备兑权证，可以说是即将掀开内地资本地市场股票期权交易的先河，是管理者进一步活跃市场、提高金融商品价值发现功能的有益尝试。

　　作为一种发行与行权灵活性很高的金融衍生产品，备兑权证有着其与生俱来的价格波动性风险。和一般的认股权证不同，备兑权证由上市公司以外的第三者发行，发行人通常都是资信卓著的金融机构，或是持有大量的该权证所指对象公司的

股票以供投资者到时兑换，或是有雄厚的资金实力作担保，能够依照备兑权证所列的条款向投资者承担责任。该权证的风险正是来自于到期选择权，即期权。买方(即权证持有人)，在最后到期日或之前必须作出两种选择：一是当股票市场价届时高于(权证价+约定行权价)时，按发行的约定条款行权(以事先约定好的价格从权证发行人那里买进股票赚取差价，或直接得到权证发行人支付的行权当时的股票市价与约定价之间的差价对应的现金)，二是当股票市场价届时不高于(权证价+约定行权价)时，放弃行权，承担购买权证所支付的资金损失。由于买方最后作出选择的决定所造成的盈亏，就是由该股票的市场价格的高低确定的，所以权证本身的市场交易价格必然与对应股票的市场价格息息相关。若偏离太大，买方与卖方必有一方最终承担偏离带来的重大差价损失。

　　于是，我们不难理解股票备兑权证对于卖方(发行人)和买方(持有人)均有其特定的价值意义和相应的风险。对买方而言，当股票市场发生不利变化时，其牵涉的风险仅仅是期权费的损失(权证的购买成本)，但当股票市场发生有利变化时，从理论上讲，其盈利幅度是无限的；对卖方而言，最大的好处是因发行权证而获得了一笔可观的权价即期收入，加快了资金周转。但当股票市场向期权卖方(备兑权证发行人)的不利方向波动时，若不及时采取套期保值等反向操作措施，其蒙受的损失可能是无限的。

　　站在期权卖方的角度考虑，目前一些大券商机构之所以拟推出宝钢股票备兑权证，有可能是基于对未来12至18个月钢铁行业并不看好的预期。然而在钢铁板块目前7倍左右的低市盈率面前，一旦有实力的社会公众机构踊跃购买看涨期权(即持有宝钢股票备兑权证)，若这期间宝钢股价大涨超过一定幅度，发行人可能因踏空亏损被迫空翻多，那么整个宝钢股票备兑权证的发行、交易、兑现的过程，就是认购此权证的社会资金与发行此权证的券商机构资金之间的搏杀过程。

　　股票备兑权证在股票市场逐渐走牛的时期，将会为激进型的中小散户提供更多以小博大的机会，但前提是控制好购买权证的资金与行权资金二者之间的比例，控制好杠杆风险，严防因过度购买权证而爆仓。