热点透视：股改炒作进入了实质性阶段

　　新疆证券研究所 李先明

　　提要：

　　股权分置改革试点已近尾声，即将步入一个全新阶段。试点对价标准为后续股改公司树立了标竿，股改题材炒作逐步过渡到实质性阶段。股改概念逐步明朗使得概念性个股面临 回调压力，三类有实质性题材支撑的个股仍值得关注。

　　8月18日宝钢复牌，至此第二批股改试点的42家公司已全部公布各自的股改方案，并且已有包括长江电力、宝钢股份、中化国际等大盘蓝筹股在内的26家个股复牌，显示第二批股改试点已进入尾声。根据安排，第二批试点之后，股改工作将全面展开，市场也普遍预期管理层会在8月中下旬出台系列关于股改全面展开的政策指引，使得股改工作进入一个全新阶段。由此可能给市场带来的影响和机会，也成为投资者所关注的焦点。

　　试点对价标准为后续股改公司树立标竿

　　第二批股改试点公司数量达42家，涉及多个行业，并且包含了

长江电力、宝钢股份等大盘蓝筹股，具有较强的代表性。在对价方案上也包括了缩股、送股、派现、权证等多种方案，使得后续公司在股改方案的选择以及对价标准的确立上，有了可以参考的对象。

　　第二批42家试点公司中，有40家采取了送股的对价方式，并且10家中小企业板试点公司全部通过送股支付对价。显示方案的设计和评价标准相对简单，相对更容易被市场所理解和接受的送股方案已成为对价的主流。预期未来大部分公司也将会通过送股来支付对价。

　　同时，在40家通过送股支付对价的公司中，有6家公司还向流通股支付现金对价。长江电力、宝钢股份两家公司还向流通股支付了权证对价。另外，像中孚实业、长江电力、七匹狼等相当多试点公司的大股东还向流通股股东作出额外承诺。显示复合式的对价支付方案也被不少公司所采纳。

　　除此以外，非流通股比例较低的吉林敖东和农产品则分别采取了缩股和回购的对价方式。

　　第二批股改试点公司对价方式统计

方案	家数
送股	40
派现	6
缩股	1
权证	2
回购	1

　　数据来源：新疆证券研究所整理，部分公司采取多种对价方式

　　40家通过送股方式支付对价的公司平均送股比例达到了“10送3.36”的水平(如果考虑部分公司还同时通过其他方式支付对价，对价的标准更高)，基本达到了市场的预期。并且整体而言，送股的比例和公司的基本面以及非流通股的比例有很大关系。资产质量好以及非流通股比例较低的公司送股意愿较低，如长江电力、中化国际等蓝筹类个股以及中孚实业、人福科技等非流通股比例较低的公司，每股流通股所获送的股份都在0.2股或以下。而资产质量一般，盈利能力不理想以及非流通股比例较高的公司送股的比例普遍较高，如物华股份、宏盛科技均推出了“10送5”的优厚对价方案。

　　40家试点公司的送股比例统计

每 10 股送股比例	家数
1.5 股以下	2
大于等于 1.5 股，小于 2.5 股	5
大于等于 2.5 股，小于 3.5 股	9
大于等于 3.5 股，小于 4.5 股	18
4.5 股或以上	6
平均	10 送 3.36 股

　　数据来源：新疆证券研究所整理，不包括送股外的对价方式及额外承诺

　　可以预期，第二批股改试点公司的对价标准，很大程度上将成为未来股改全面铺开时不少公司参考的对象。比如电力股，很大程度上将会参考长江电力的对价水平，再根据自身的资产质量状况，来制定各自的对价方案。而宝钢股份“10送2.2”加一份欧式认股权证的对价方案以及韶钢松山“10送3.5”的对价方案，也会成为

鞍钢新轧、武钢股份等钢铁公司所参考的标准。第二批股改试点的对价方案，很大程度上已经使得市场整体的对价标准得以明确。我们预期后续公司整体上的对价水平折合成送股的话，将有望保持在“10送3.5”以上。也就是说，蓝筹类个股的对价水平将会成为投资者对后续股改公司对价预期的底线。因此，在第二批试点之后，投资者对于后续公司的对价标准，也基本有了较为理性的预期。从这一点来说，第二批试点已经达到了“试点”的目的。

　　G股表现影响投资者对股改的预期

　　截至8月18日，第二批股改试点公司中已经有26家个股复牌。并且这些个股复牌当日的表现，普遍较为出色，大部分个股复牌当日的实际涨幅均在15%以上，显示投资者对股改的态度逐步转向积极。如果考虑了股改停牌前的“抢权”表现，股改给不少个股带来的涨幅将在40%以上，短期盈利效应明显。而G股的表现，很大程度上也对投资者的预期产生影响。

　　但需要注意的是，从已经复牌的股改试点个股的表现来看，其复牌当日的股价往往会一步到位甚至有所透支，使得短期的活跃之后，绝大多数的个股短期都会展开调整，尤其对于那些基本面相对不理想的品种，更是在复牌后一周的走势中普遍出现下跌，使得股改概念的炒作具有很大的短线特征。这一定程度上也将影响到投资者对股改炒作的预期和意愿。以此为参照，在股改工作全面展开时，A股的股价结构将有望重新“排队”，市场的结构化调整和转变，仍然是未来市场的机遇以及风险所在。

　　复牌当天实际涨幅超过15%的G股

代码	名称	类型	对价方案	复牌当天实际涨幅 (%)	复牌后一周表现 (%)	非流通股比例 (%)
002010	Ｇ传化	送股	10 送 4.5	27.48	-0.16	75.00
002019	Ｇ鑫富	送股	10 送 4.5	19.35	-3.7 （ * ）	71.42
002024	Ｇ苏宁	送股	10 送 2.5	17.01	-12.11	73.16
002032	Ｇ苏泊尔	送股	10 送 3.5	20.00	-2.64	74.89
600352	Ｇ龙盛	送股	10 送 4	27.50	-4.14	74.89
600398	Ｇ凯诺	送股	10 送 3	18.49	-4.57	48.28
600487	Ｇ亨通	送股	10 送 4.5	32.50	1.65	72.25
600570	Ｇ恒生	送股	10 送 4	18.54	-3.97	75.00
600580	Ｇ卧龙	送股	10 送 3.5	23.34	6.67	67.92
600832	Ｇ明珠	送股	10 送 4	23.30	-1.90	73.37
600973	Ｇ宝胜	送股	10 送 3.5	22.60	-5.99	62.50

　　数据来源：WIND.NET，新疆证券研究所整理。复牌后一周表现不包括复牌当天表现，其中G鑫富复牌后至8月18日只有4个交易日

　　股改题材炒作逐步过渡到实质性阶段

　　周四市场展开调整，近期大幅炒作的股改概念个股也纷纷大幅回落。显示在经历了持续活跃之后，这些大幅炒作的概念性个股短期所面临的压力已经越来越沉重。

　　但是，作为近期市场的强势品种和焦点所在，G股仍然会成为未来市场的热点，并且随着股改工作的全面展开和深入，围绕股改概念所展开的一系列“寻宝游戏”，还将进一步得到升华。

　　但周四市场股改概念个股的大幅下挫，一定程度上也将对股改概念的炒作产生影响，使得未来股改题材的炒作，将很有可能从目前的主要以概念性炒作为主，逐步过渡到更加注重公司的基本素质以及更加注重公司股改的实质性题材上来。使得未来市场对于股改题材的炒作，有望逐步进入实质性阶段。在市场的这一变化过程中，可能出现的机遇和风险，都值得投资者高度关注。

　　1、股改概念逐步明朗使得概念性个股面临回调压力

　　在市场持续活跃的支持下，以沪深本地股为主的股改概念个股表现出色，成为短期市场主要的亮点和盈利机会所在。

　　虽然受地方政府积极支持，沪深本地股股改的积极性预期会较高。但是，我们看到，这些个股短期的表现已经不菲，不少个股涨幅甚至超过了100%。而对第二批试点公司复牌前后表现的统计，可以发现，即使那些推出较为理想对价方案的公司，其复牌后的实际涨幅最高的也只有30%左右，如果考虑了股改停牌前的“抢权”表现，其涨幅也只有50%左右。因此，对于那些短期涨幅已经达到100%甚至更高的沪深本地股，很大程度上已经使得股改这一题材严重透支。

　　同时，近期表现出色的股改概念个股，其基本面普遍不理想，走势上有超跌反弹的成分。股改后这些个股的基本面并不会发生明显变化。相反，这些在

股权分置状态下，由于筹码的稀缺性而获得高估值的绩差品种，全流通将带来筹码供应的迅速增加，从而加剧其股价向合理区间靠拢的压力。

　　另外，市场普遍预期8月中下旬管理层会出台关于股改全面展开的政策指引，其中很有可能对含有B股和H股的公司如何参与股改的问题作出明确。我们注意到，近期市场普遍预期含B股和H股的公司其B股和H股股东将不会获得对价，从而刺激了部分含有B股或者H股的A股公司在近期大幅上涨。如果管理层明确规定B股和H股将不会获得对价，对相关A股确属利好。但这些含B股或H股的个股短期炒作也较为充分，已经充分体现这一利好预期。随着支撑这些个股短期持续走高的朦胧利好的逐步明朗，其进一步上涨的动力已越来越缺乏。

　　因此，在经历了短期的持续炒作之后，随着股权分置改革的全面启动以及一些市场所争议的问题逐步明朗，市场所面临股价结构的重新调整将难以避免，对于仅仅依靠股改概念而大幅表现，甚至已经透支了股改这一题材的个股，在股改预期逐步明朗之后，所面临的回调压力，值得投资者谨慎。

　　2、三类有实质性股改题材支撑的个股仍值得关注

　　我们认为，未来股改仍有望成为市场的焦点和主要的盈利机会所在。但市场对于股改题材的炒作，有望逐步进入实质性阶段。因此，对于中小企业板、上证180样本股等很有可能在短期内展开实质性股改工作的个股，在经历了短期的适当调整之后，其未来所面临的炒作机会，仍然值得关注。

　　(1)、中小企业板仍具备炒作机会

　　除了G鑫富逆市上涨以外，周四中小企业板个股整体回落，并且跌幅普遍都在5%以上，显示中小企业板短期所面临的获利回吐压力已经较为沉重。

　　但种种迹象显示，中小企业板将先于主板，有望在年内全部解决全流通问题。这使得中小企业板的股权分置问题提前得以明朗化。率先完成股权分置改革的预期也也将提升投资者对于未来中小企业板个股的炒作预期。

　　因此，虽然目前市场对中小企业板的股改预期已经较为清晰，并且不少中小企业板个股短期的表现也已经较为出色，部分个股甚至已经透支了股改所带来的积极因素，从而使得其在短线获利盘的影响下有所振荡。但整体而言，可能率先完成股权分置改革以及对价幅度可能高于主板个股的预期，仍然会对中小企业板个股未来的表现构成支持。预期经历了短期的调整之后，中小企业板个股仍然有望面临重新活跃的机会。

　　(2)、非流通股比例较高的个股仍是未来股改概念炒作的焦点

　　我们在上周的分析中重点提到，那些非流通股比例较高的公司，股改的积极性和对价的空间普遍都比较高。尤其对于那些非流通股占总股本的比例在80%以上，并且经营业绩相对稳定的公司，支付高对价的可能性和潜力都值得投资者高度关注。

　　我们仍然坚持，虽然短期市场的调整使得投资者对股改概念的炒作预期有所降低，但对于那些非流通股比例较高，有望支付高对价的个股，仍然值得投资者关注。

　　(3)、关注对价后投资价值凸现的上证180样本股

　　目前市场普遍预期上证180样本股也可能率先完成股改。因此，上证180样本股也成为我们下阶段重点关注的“股改概念”潜力品种。

　　但上证180样本股公司的基本素质、股本结构不同，各家公司支付对价的意愿和能力也各不相同。特别对于含有B股或者H股的公司，未来如何支付对价以及支付对价的标准如何界定，均面临较大的不确定性，并且这些含B股或者H股的个股短期也已经经历了充分的炒作，股改的题材已经明显透支。

　　因此，投资者在把握上证180样本股的股改炒作机会时，同样需要保持挑剔的目光。建议投资者可以重点关注那些股权结构相对简单、非流通股股本占总股本的60%以上，有对价的空间以及市盈率和市净率均低于市场平均水平，对价后投资价值进一步凸现的上证180样本股，将其作为把握下阶段股改题材机会时重点关注的品种之一。