客观看待中小企业板对价水平

　　□君晓

　　目前已公布股改方案的50家中小企业板公司平均对价水平为10送3.37股，这个水平比预案提高了0.38股，提高幅度接近13%。这反映了非流通股股东重视流通股股东利益和希望尽快完成股改、促进企业发展的诚意。但在股改过程中，投资者还是出现一些认识上的误区，需要进一步澄清。

　　首先，应全面、客观和公正地看待中小企业板公司对价水平。一是中小企业板整体对价水平并不比主板低，主板上市公司平均对价水平为10送3.17股，中小企业板实际对价水平高6.3%。二是不同市场历史条件不同，考虑对价水平应当参考历史因素，不能简单类比。中小企业板公司上市时间短，没有再融资，发行市盈率低，投资者历史成本相对于主板要低。中小企业板50家上市公司平均发行市盈率约为18倍，按询价制前不摊薄计算为14倍。而2000年以来，主板上市公司平均首发市盈率超过26倍，中小企业板低约46%。按中小企业板全部融资额120.17亿元计算，同样素质的公司中小企业板投资者少支付约55亿元原始投资。这还没有考虑再融资因素。三是中小企业板虽然是一个单列板块，但上市与监管标准与主板一样，风险并不比主板高。今年以来，中小企业板平均日振幅为1.92%，而主板平均日振幅为1.98%，两者相近。另一方面，中小企业板上市公司成长性较好，据对已经披露今年三季度季报的24家中小板公司的统计，净利润增长24.14%，净资产收益率高达8.36%，因此其股权估值应当比主板高而不是低。

　　其次，在支付对价后，

中小企业板投资者总体是盈利的。在低迷的市场环境下，中小企业板公司为投资者创造了良好的财富效应。根据对目前已经完成股改的11家G股公司统计，这些公司在股改前(股改公告日)流通市值为44.08亿元，而截至10月21日它们的流通市值增加到58.9亿元。股改给中小企业板投资者带来33.62%的收益，正好与对价水平相当。另一方面，从历史看，考虑对价后中小企业板投资者也是盈利的。截至10月21日中小企业板整体流通市值186.63亿元，如果与一级市场融资额相比，投资者盈利60多亿元。如果考虑二级市场，中小企业板50家上市公司首日收盘市值为188.19亿元，似乎二级市场投资者是亏损的，但考虑到对价因素，即使按10送3股的水平计算，投资者也将获得约39亿新增市值。计算下来，对价后长期投资中小企业板的投资者盈利37.44亿元，盈利19.89%。按目前平均3.37的对价水平计算，则投资者盈利将超过20%。

　　再次，投资者在考虑对价时，既要考虑自身利益，也要客观对待非流通股股东股改诚意，从股改这一步开始，缔造两类股东共同利益基础。中小企业板40家公司非流通股股东均做出了承诺事项和稳定股价措施。其中28家公司延长锁定期；20家公司设置最低减持价格；10家公司非流通股股东承诺以后年度的分红转增议案；6家公司延长了爬行时间，各有3家公司设置增持计划和减少减持比例；2家公司设置股份追送计划。上述承诺事项充分保护了投资者特别是中小投资者的合法权益，体现了非流通股股东对流通股股东的诚意以及对公司长远发展的信心。

　　最后，投资者在投资时，既要照顾眼前利益，也要计算长远发展，对上市公司进行客观估值。目前中小企业板部分企业所面临的经营困难主要是行业周期、

汇率变动和原材料涨价等客观因素造成的。这与大股东挪用资金、业绩虚假等完全不同，不会伤害企业正常经营能力和持续发展能力。同时这些客观因素会发生变化，例如，困扰部分企业的原材料价格近来就出现回落，这对恢复公司业绩增长很有好处。此外，大部分中小企业上市公司都是行业的龙头企业，抗风险能力强，能够及时因应客观情况进行调节。事实证明，只要企业拥有优质内在因素，行业低潮不会改变企业长期成长的趋势。我国证券市场从中小企业成长起来的部分著名蓝筹股，如万科(资讯 行情 论坛)、深赤湾(资讯 行情 论坛)、招商地产(资讯 行情 论坛)等，在上市初期也出现过业绩下滑的情况，但它们后来都在行业的复兴中取得快速发展，

股票价格也出现了大幅增长，为投资者带来丰厚的回报。

　　(证券时报)