从被动非周期防御到积极的周期配置

　　□民生证券投资策略研究部

　　我们将2009年的中国资本市场概括为“周期复辟、价值到底、市场有转机”。周期复辟是对经济周期的判断，经济2009年下半年有望出现复苏的迹象；价值到底是对估值周期的判断，股市现在的估值已在底部，2009年随着股价降幅低于业绩降幅，市盈率将会提高；熊市处在下半场是对股市周期的判断，股市处在“低增长、低通胀”的经济低迷阶段，系统性估值风险基本释放，但反转性的、能突破大小非制约的驱动力量尚未形成的阶段。

　　因此，我们从经济周期、政策周期、估值周期和股市周期这四大周期角度分析，认为2009年市场处于战略建仓期，最有可能出现的是结构性、政策性的反弹机会，投资者操作上可从被动的非周期防御向积极的周期配置转变。

　　经济周期

　　短周期 小调整

　　我国经济周期调整已经历了5个季度的连续下降，趋势很明确，目前导致经济调整的国内、国际因素还在发挥主导作用，经济的下降周期还在中继阶段，经济形成U型走势的可能性更大。

　　考虑到我国目前经济的特征与这轮周期的性质，我们认为，本轮经济调整的时间和空间应为“短周期、小调整”。总体看，尽管我国经济在改革开放后连续30年保持GDP年均9.8%的高增长，但工业化、城市化还只走到中期，经济增长的背景没有大的变化，经济增长的潜力、经济增长的方式也不会发生根本改变，经济增长的长周期还将延续。在人口红利优势，或者人口就业压力的推动下，经济仍属于短周期调整。基于对刺激经济政策的预期，我们判断本轮经济调整的时间为2-3年，GDP的低点将在8%以上。

　　政策周期

　　反向调控 全力保增长

　　由于国内、国际形势的急剧变化，我国近一年的经济调控目标进行了频繁的调整。从2007年底的“双防”——防经济过热、防通货膨胀，到2008年年中的“一保一控”——保经济增长、控通货膨胀，再到2008年底的保增长成为第一要务。　

　　宏观调控目标主要通过财政和货币政策来实现的，我国目前实行的是“积极的财政政策和适度宽松的货币政策”。从财政政策方面看，政府加大了财政投资和税收减免促消费的力度。国务院提出了4万亿的投资计划以及加快建设保障性安居工程等十项促进经济增长的措施，并特别强调了“扩大投资出手要快、出拳要重、措施要准、工作要实”的方针，按我国国有主导的经济与金融体制，这种财政政策的执行力度应该不成问题。

　　在货币政策方面，央行除了明确适度宽松的货币政策外，还进一步提出了“近期防通缩，远期防通胀”的目标。我们认为，央行近期保增长、防通缩措施主要体现在对存量资金的引导上，包括通过公开操作向市场投放资金；放松信贷管制，鼓励银行贷款；降低存款准备金放松银根；降低利率，引导企业加大投资等，来满足社会对资金的要求。无论是数量手段，还是价格手段，由于上一轮紧缩调控的力度很大，现在的反方向放松的空间很大。

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