短期调整不改牛市格局

　　平安证券综合研究所李先明

　　受政策调控影响，近期市场持续走弱，个股纷纷杀跌，反映投资者对政策调控的担忧持续增加。短期而言，在市场信心有所动摇的情况下，不排除股指仍然有一定的调整压力。但笔者认为，目前市场的下跌对政策利空已反映充分，并且管理层努力维护市场稳定的意图已经显现，预计股指普跌之后有望逐步企稳。

　　短线仍有波动风险

　　短期而言，市场依然面临一定的波动风险。我们认为，前期A股市场的持续上涨，使得行情的性质已经逐步从价值推动转变为资金推动，市场信心在很大程度上成为短期支撑市场维持高估值的重要因素。因此，政策调控和市场波动风险的增加，一定程度改变了部分投资者对市场的乐观预期。尤其在市场持续上涨累积的获利盘已相当丰厚的情况下，短期市场面临的获利回吐压力沉重。

　　同时，从估值的角度来看，市场也存在回归要求，但幅度相对有限。首先，频繁的调控措施出台，清楚表明了管理层对市场的态度，尤其交易印花税的提高，更是向市场传递出管理层对防范市场泡沫过分膨胀的高度关注。退一步而言，如果上调交易印花税政策和前期的加息等紧缩性政策一样，未能取得所预期的调控效果，会否有一些超出市场预期和影响力的更为严厉的调控措施出台，从而对市场的资金供给以及表现产生更为直接的冲击？从这一点去理解，上调交易印花税虽然对短期市场走势构成了较大冲击，但对于缓解未来市场面临的进一步调控压力和风险，未见得是坏事。

　　调整幅度相对有限

　　我们认为，在目前A股市场静态估值有所偏高的情况下，短期的调整，也有利于消除A股市场所存在的结构性泡沫，为后续市场的进一步表现提供更好的基础。

　　以向前推12个月的业绩计算(2007年一季度＋2006年后三季度)，目前A股市场的平均市盈率为33.78倍，对应的年化收益率只有2.96%，已远低于目前约4%的10年期国债到期收益率。这显示从静态来看，即使经历了短期的下跌，A股市场整体的估值仍有所偏高。从这一点来判断，不排除短期A股市场仍然存在一定的估值回归要求。但对于股指进一步的调整幅度，我们则认为相对有限。

　　首先，动态来看，A股市场的估值并不过分高估。根据我们的测算，2007年A股公司的净利润仍有望实现35%以上的增长，以此计算，目前A股市场的动态市盈率大约只有25倍，所隐含的投资回报已经和国债不相上下。如果考虑A股公司业绩的成长性，其动态估值已经基本合理。

　　同时，周一蓝筹类个股出现了明显的补跌现象，从估值的角度来看，蓝筹股的估值压力相对有限。统计显示，目前沪深300指数成分股的平均市盈率(TTM，剔除负值)为30.69倍。而以2007年的预测业绩计算，其动态市盈率则大约只有23.5倍，显示从动态角度看，蓝筹类公司的估值甚至已经有所低估。并且在A股公司超预期的业绩增长和可预期的成长持续性支撑，在未来一段时期内，A股市场一定幅度的高估，仍会被不少投资者所接受。

　　另外，交易印花税的上调，使得“短炒”的成本和风险加大，这很大程度上也将对市场的投机炒作行为产生一定的抑制作用，从而引导市场的资金进一步向蓝筹类个股集中。

　　长期牛市仍值得期待

　　从更长周期来看，我们依然坚持认为，随着股权分置改革的完成，以及A股市场上蓝筹类公司和可投资品种的不断增加，A股市场相对2年前已经发生了根本性的变化———此市场已非彼市场。同时，A股公司业绩的快速增长以及中国经济的持续高速增长，以及2008年开始实施的“两税合并”，都使得至少在未来2年，A股公司业绩的快速增长格局仍将得到持续。使得在较长时期内，A股市场的表现，仍然有望获得来自基本面的有力支持。

　　另一方面，作为本轮行情的“导火索”，人民币的持续升值，也大大提升了中资资产对投资者的吸引力。在可以预期的相当长一段时期内，人民币的持续强势，也为A股市场的未来表现构成支撑。

　　因此，即使短期管理层对市场泡沫的担忧有所增加，使得市场的波动风险有所加大，但中长期而言，只要目前推动A股市场持续走高的“