股改仍是行情发动机

　　(申银万国 桂浩明)

　　沪深股市的上涨行情已经持续了近四个星期，期间股改试点股以及G股走势明显强于大盘，而到了最近，又出现了上海本地股集体走强的局面。其实，作为一个规模很大的地域板块，上海本地股蛰伏已久，已经在很长的一段时间内没有什么整体表现。如今它的异军突起，自然受到广泛的关注，赞之者谓是多路资金介入股市的结果，表明市场人气高涨；毁之 者谓这里过度投机气氛浓重，如此下去大盘前景未必乐观。应该说，虽然这两种观点看似颇为对立，但就其对行情的研判基础而言，基本还是沿袭了过去的经验，并没有充分考虑到如今股权分置改革的大背景。

　　事实上，现在股市最重要的题材就是股改，股市行情自然也是围绕着股改进行的，这也是人们现在研究市场乃至板块行情的逻辑出发点。一个简单的事实是，上海本地股最近的集体走强，其背景在于上海市政府近日召开会议，专门研究了股权分置改革问题，提出要抓紧辖区内上市公司的股改，争取在一年内基本完成。虽然股改从试点开始到现在已经三个多月了，人们对股改的认识也在不断深化，但从一个地区的角度来讨论加快股改，并且提出相对明确的时间表，这还是第一次，由此产生的影响无疑是重大的。

　　从前两批股改试点公司的情况来看，相应股票总体上走势要明显好于大盘，在投资者心目中，也早有了“晚改不如早改”、“谁先改谁得益”的思维定势。现在，试点没有第三批已经明确，在这样的背景下，有关部门提出要加快股改，实际上就是把上海本地股置于事实上的“第三批试点”的位置上，这当然会引起很强烈的市场反应。

　　从上海本地上市公司来说，其中有一定数量的企业业绩稳定良好，发展前景清晰，近几年的股价又出现了较大调整。以目前的价位而论，再考虑可能的对价因素，其股票的绝对价位实际上是偏低的。对于这样的股票，在股改前景明朗的情况下，出现比较大的上升，应该是很自然的事情。但客观而言，上海本地股数量众多，情况各异，像上述那样业绩稳定的公司毕竟只占了一个不太大的比例，大量的上市公司业绩只能说过得去，但短期内难有大的提升空间，还有相当一部分则业绩较差，在法人治理结构上问题也很大，发展前景并不令人乐观。在近几年，随着价值投资理念在市场上地位的提高，这些股票越来越乏人问津，逐渐成为冷门一族，上海本地股之所以很长时间形成不了以地域板块为特征的整体性行情，其原因也就在这里。从这个角度出发，现在突然出现了板块行情，虽然说反映了人气的聚集，但说有投机之嫌也真的不算为过。不过问题是，如果人们从解决股权分置的层面来看待，恐怕就会有新的认知了。

　　实际上，股票的价值并不仅仅是投资，在某种角度上它更大的价值在于对上市公司的掌控。过去，由于实行股权分置，非流通股大股东的股权是僵硬的，这样客观上也就使得流通股东股权的权力价值很难得到体现。以上海本地上市公司而论，不少地产企业以及一些拥有较多地产的商业企业，其地产都是在公司上市时以当时的价格折股入账的，这么多年下来，这部分资产得到了很大提升，但根据目前的财务规定，这些资产在没有进行交易的情况下，只能按过去的价格计算。显然，就这些公司而言，如果以重置成本法或者公允价值法来衡量，其价值是被严重低估的。由于非流通股的存在，人们很难通过证券市场对其进行收购兼并，因此这种价值的低估现象也就无法得到纠正，在这基础上其股价当然也是偏低的。同样，上海本地的一些工业企业，也拥有不少地产，随着市政建设的发展，工厂动迁、土地转让等情况也会发生，这也将在一定程度上改变了企业的内在实际价值。

　　要做到价值体现，核心问题是流通股能够达到一定比例，通过对上市公司的收购兼并来实现股价向其真实价值的回归。这里的关健，是股票的权力价值在收购兼并上发挥作用，显然，在股权分置条件下，根本就做不到这一点，但一旦股改完成，非流通股在一定时期以后也就能够流通了。而随着股权流动性的提高，这种由于流动性障碍而导致的价格与价值的背离，自然有望得到消弥。

　　另外，对于那些为数也不算太少的绩差上市公司，在股改之前，由于非流通股控股股东的地位并不因业绩起伏而改变，公司经营层的行为只要满足大股东的要求也就可以了，并没有因为流通股东反对而有“下课”之虞，这也是导致绩差公司状况长期难以改变的原委。而股改以后，非流通股变成了流通股，原来的大股东地位在股市交易中随时可能改变，公司经营层也面临巨大压力。在这种情况下，人们的确可以看出，由于股票的权力价值得到张扬，上市公司掌控权的改变相对容易，其内在价值就会以一种新的形式体现出来，同时上市公司质量的提升，在某种角度上也可以说是有了制度的保证。

　　当然，在这一切还仅仅处在具有可能性的情况下，就按图索骥般地对某些股票进行大肆炒作，显然未必是理性的。但是在股改的大背景下，对此有足够的预期，并且超前作出布局，显然也是必要的。实际上，上海本地股的走强，不就是一些投资者此类预期的产物吗？

　　股权分置改革，在很大程度上改变了市场原有的格局，它的深入进行，无论是对于股票的投资价值还是权力价值，都将重新进行定位。最近上海本地股所出现的上涨，事实上反映了新的定位所带来或者将要带来的变化，而这种变化，显然将有助于股市的上涨。在这个意义上，也许人们应该强调，股改已经成为股市发展的重要契机，更是股市行情的发动机。上海本地股走强给人们的启示，莫过于此。