张志斌

　　[ 不管从发达国家股市银行股的估值水平，还是银行股目前的盈利能力来看，8倍左右的市盈率水平或者1.5倍的市净率水平才是银行股的合理估值水平，国内银行股的估值水平目前还是明显偏低 ]

　　随着上市公司2012年年报和2013年一季报披露落幕，金融股在A股市场的独特地位再度显现。仅从银行股的利润水平来看，16家上市银行不管是2012年的净利润之和10353亿元，还是2013年一季度的净利润之和3097亿元，占全部A股上市公司净利润之比均超过了50%，充分说明A股后续走势仍将在很大程度上要看金融股的脸色行事。

　　而券商股也将在创新业务的助推之下，使后续表现更值得看好。

　　业绩高增长难再现

　　尽管从总量来看，16家银行股的净利润仍然占到A股市场的半边天，但从其利润增速的变化来看，情况似乎不容乐观。

　　统计显示，16家上市银行的业绩同比增速已经从去年全年的17.36%下滑至今年一季度的12.68%。业绩增速下滑主要由于自去年开始央行加速实行的利率市场化，使得银行利润的主要来源——息差开始收窄。在现行金融管制格局下，息差收入占据了银行营业收入的60%以上，也是银行利润的主要来源。尽管各个银行的实际情况存在差异，一些大银行的息差下降较为缓慢，但一些股份制银行以及城商行的则较为明显，这也是各上市银行一季度业绩增速加速下滑的最主要原因。

　　其次，不良贷款和不良率上升速度加快。申银万国[微博]证券的一份研究报告曾称，一般来说不良率的变化会滞后经济增速1~3个季度，经济尚未全面复苏，特定领域风险仍然存在，因而银行的不良资产仍将缓慢暴露。而不良率的上升也意味着银行需要计提更多的拨备，从而影响盈利水平。

　　从数据来看，截至一季度末，16家上市银行的不良贷款余额总计4240亿元，较年初增长了220亿元，而2012年全年不良贷款余额增长了324亿元，三个月的增加额已相当于去年全年的68%，增速明显加快。

　　尽管从整体业绩增速来看，银行股此前数年的高速增长态势难以再现，但这并不等于银行的业绩不能继续增长，中间业务收入或将成为银行业绩增长的下一个着眼点。其实，中间业务收入早在数年前就受到了银行的高度重视，成为过去几年其增速最快的收入部分。尽管自2012年以来受经济下滑以及银监会强化收费政策监管等影响，上市银行手续费及佣金净收入增长显著放缓，但其增速仍明显高于传统的信贷业务。

　　兴业银行(601166.SH)就是这方面的典型代表。一季度兴业银行实现净利润110亿元，同比增32.4%，是16家上市银行中增速唯一超过30%的，而其净利增长的主要原因是息差水平保持稳定，生息资产规模较快增长，该银行的净利息收入同比增长21.78%，而手续费及佣金收入增长则高达76.96%。

　　估值仍有提升空间

　　尽管银行股整体业绩增速难再现前几年的高增长，但这并不等于其股价表现也将出现低迷。业绩增速的下滑虽然将在一定程度上限制银行股股价的表现，但对于股市而言，合理的估值才是给银行股定价的关键。

　　在境外投资机构此前发布的诸多看空银行股的研究报告中，息差收窄、不良率上升等利空因素早就被股市投资者耳熟能详，更是早已反映在了股价的表现之中，那么，市场目前对于银行股的估值是否合理呢？

　　统计显示，目前16家上市银行股的平均动态市盈率为5.28倍，其中最高的是平安银行(000001.SZ)的不到7倍，最低的则是光大银行[微博](601818.SH)的4倍左右。而从市净率来看，16家上市银行股的平均值为1.10倍，民生银行(600016.SH)的1.57倍高居首位，而低于1倍市净率的银行则多达6家，交通银行(601328.SH)以0.86倍市净率位居“破净”第一位。

　　对于全球主要经济体中GDP增速最高国家的主要银行来说，这样的估值水平是否合理呢？答案显然是否定的。不管是从中国银行牌照的稀缺性，还是银行体系对中国经济的重要性来看，这样的估值水平明显偏低，更不用说银行股尽管业绩增速开始下降，但毕竟其业绩还在增长。一位资深银行业分析师称，不管从发达国家股市银行股的估值水平，还是银行股目前的盈利能力来看，8倍左右的市盈率水平或者1.5倍的市净率水平才是银行股的合理估值水平，国内银行股的估值水平目前还是明显偏低的，这也是银行整体运行环境并未出现大变化，但股价却从去年12月开始出现大幅上升的主要原因。

　　创新激发券商高成长

　　作为A股市场金融板块另一重要组成部分，券商股的后续表现或更值得看好。

　　此前由于受到监管的限制，券商股的业绩一直难以摆脱“靠天吃饭”的强周期性特点，不过这种情况或将有所改变。

　　随着监管层近年来放松管制、鼓励券商创新的政策频出，券商的创新激情正被激发，各种理财产品的发行也随之进入快车道，甚至有券商的资产在过去一年中出现大幅激增，业绩也开始出现明显变化。

　　数据显示，19家上市券商今年一季度的净利润较去年同期的整体增速达到31.92%，增幅最大的3家券商增速甚至超过1倍；而2012年的业绩则整体较2011年出现下滑，其变化之快可见一斑。

　　尽管从一定程度上来看，券商股今年一季报业绩的增体增长与股市回暖、成交回升不无关系，但在上证指数较年初下跌4%的背景下，这显然无法完全解释券商业绩突然大幅回升的原因，更不用说还有7家券商的增速超过了50%之多。

　　高华证券分析师程博为等认为，三大结构性趋势带来的业务模式转变将推动整个券商行业净资产回报率上升，券商杠杆水平上升促使业务模式转变为资产推动型；生息资产扩张/收益率提升将推动基于利差的业务收入增长；客户金融资产的重新配置将促进券商资产管理业务的发展。

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