银河证券 冯大军

　　“两会”带来新的投资契机。我们认为，“两会”的召开是环保行业发展过程中的催化剂，有望带来明显的投资机会。

　　随着全国“两会”昨日在北京隆重召开，节能环保产业的各项重大发展课题将会得到进一步的讨论审议。我们认为，今年的“两会”虽然不可能为环保行业的发展指明具体方向，但是会为解决一些关系国计民生的行业发展争议性问题奠定基调，例如国家对环保行业的投资力度大小、各地城镇水价相继上涨和垃圾焚烧处理引起的社会影响等。

　　我们判断，环保行业是可以长期看好的朝阳行业，在未来很长一段时期内都将保持15%~20%的年均复合增长率。

　　【政策催化】国家新增环保投资和水价上涨是体现行业投资价值的催化剂。我们认为这两项事件在2010年发生的可能性很大，相应的，2010年也是进行环保行业投资的较优时机。

　　【投资逻辑】我们认为“两会”将为环保行业带来明显的投资机会，主要是基于以下原因：

　　(1)环保行业属于公用事业，其发展会受到国家相关政策的影响，政府资金投入和政策支持是推动环保行业发展的主要动力。

　　(2)中国污水处理率和污水处理价格还有很大提升空间，预计未来污水处理产业的年增长率约为20%。

　　(3)中国固废污染问题非常严重，加快固废处理已经迫在眉睫。我们认为固废处理产业将迅猛发展，产业的年增长率将至少达到30%。

　　(4)根据中国节能减排政策和低碳经济发展战略，我们估计脱硫、脱氮和除尘等大气污染处理产业的年增长率约为10%。

　　【投资思路】关注具有业绩弹性和题材驱动的公司。3月份环保行业具有较好的投资机会，但也面临一定的估值压力，因此我们建议投资者从以下三个方面选择投资标的：(1)具有较大业绩弹性，可能突破估值空间限制的公司；(2)受题材驱动，能够激发市场热点的公司；(3)业绩稳定成长，受宏观和市场环境影响较小的公司。

　　【行业估值】考虑到环保行业的弱周期性和高成长性，我们给予其2010年30倍市盈率、15倍EV/EBITDA(编注：EV/EBITDA为企业价值与利息、税项、折旧及摊销前盈利的比率，又称企业价值倍数)的估值水平。虽然现阶段环保行业内生性增长价值已经反映在股价之中，但是行业整合及资产注入将为其带来超预期的业绩增长和股东回报率，目前行业估值水平仍然处于估值区间。因此，我们仍给予环保行业“推荐”评级。

　　◎ 投资组合

　　盯牢环保业“三驾马车”

　　经过我们的研究分析，我们选择了合加资源(000826)、蓝星清洗(000598)和南海发展(600323)这三家环保业上市公司，并组成环保行业的投资组合，依次给予40%、30%和30%的投资权重。

　　合加资源：固废处理龙头

　　我们看好合加资源的主要理由是2010-2011年其固废业绩将进入全面释放期。

　　此外，垃圾处理环评标准提高，对合加资源是一个重大利好消息。合加资源作为国内最大的以固废处理业务为主的环保公司，已有北京阿苏卫和上海青浦生活垃圾综合处理厂项目的示范工程，在垃圾综合处理技术上具有明显的优势。该公司在国内三大垃圾处理技术方案上都有技术和项目储备，不管行业未来主流技术方案是垃圾焚烧还是综合处理，都有强大的竞争实力。

　　【股价催化剂】募投项目咸宁环保设备制造厂很有可能在年内投产。

　　【投资建议】考虑到合加资源的高成长性和股东回报率的提高，我们给予其2010年30倍市盈率、15倍EV/EBITDA的估值水平，预测其2009-2011年EPS(每股收益)分别为0.36元、0.52元和0.70元；给予其“推荐”评级。

　　蓝星清洗：污水处理新星

　　蓝星清洗资产重组年内将彻底完成，其通过重大资产置换和发行股份购买资产后，主营业务将从化工转变为污水处理，成为颇具竞争实力的水务新星。重组后，蓝星清洗具有相当规模的污水处理能力，产能及利用率有很大上升空间，成为西南水务龙头。

　　蓝星清洗在污水处理业务上的未来战略是在四川省内城镇进行外延式扩张，远期规划是将母公司的自来水业务合并到上市公司中。此外，蓝星清洗将努力拓展污泥和再生水处理新业务，最终使其形成多元化的水务经营模式。

　　【股价催化剂】资产重组是体现蓝星清洗投资价值的催化剂，其未来新增自来水、再生水和污泥处理业务也将是其投资的催化剂。

　　【投资建议】预计蓝星清洗2009年-2011年的营业收入分别为5.3亿元、5.8亿元和6.4亿元，EPS分别为0.42元、0.53元和0.67元。若结合DCF(折现现金流模型)估值，我们认为合理估值在13.2元~16.9元之间，给予其“推荐”评级。

　　南海发展：相对估值偏低

　　我们认为，南海发展是广东佛山市的区域水务龙头，具有完整的产业链，今年佛山市水价如期上调，其供水业务收入至少将增长10%；去年南海发展新建了大量的污水处理工程，今年污水处理厂将相继投产，污水处理业务将进入快速增长期；南海发展垃圾焚烧发电二期工程在2010-2011年将陆续完工，垃圾处理产能将增加4倍，该项目会极大地提升其在国内垃圾焚烧发电领域的影响力。

　　【股价催化剂】南海发展成功拍卖了狮山羊房岗土地，成交价格为6.8亿元，这将有利于减轻其财务负担，同时该项资金会拓展南海发展的投资方案，将显著地增厚公司业绩。我们认为该项资金在今年产生收益的可能性较大。

　　【投资建议】考虑到南海发展业绩稳定增长和估值明显偏低，我们给予其2010年35倍市盈率、15倍EV/EBITDA的估值水平，预测其2009-2011年的EPS分别为0.38元、0.47元和0.56元，给予其“推荐”评级。

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