需求轮回，寒冬之蛹

　　长江证券

　　第一，电子行业增长动因：内需拉动到出口拉动再到内需的轮回。数据表明，中国电子工业发展初期以内需拉动为主。2000年后，美国电子制造业劳动率与美国制造业平均劳动生产率相比增速不足，产业大规模向中国等地转移，中国电子行业迅速转为高度出口拉动，2005年这一过程基本结束，中国电子工业增速大幅下降。随着外需急剧下滑，电子工业增速拉动因素中内需重上70%左右。

　　第二，电子行业困境：陷入技术依附，不破不立。2000到2003年电子工业劳动生产率提高一倍，2003年到2008年劳动生产率几乎没有提高。原因是迎接产业转移过程中中国电子工业消化吸收技术很不“努力”，人员、经费投入占比逐年下降，技术引进以改造为主，鲜有消化吸收，导致新产品销售收入占比逐年下降，国内技术市场大幅度萎缩。然而电子工业已积累了较好基础，在强烈宏观经济波动冲击下可望通过技术进步深耕国内市场重新拉动电子行业增长。

　　第三，半导体子行业：全球景气加速寻底，国内意外成为避风港。半导体子行业由于低端市场转移向中国后，国外竞争对手退出该市场，而低端市场相对很稳定，因此意外成为受此次危机影响较小的子行业。在半导体行业全球景气加速寻底的过程中，出于对未来需求下滑的担心，对半导体子行业的估值水平大幅度降低，如果世界经济一旦企稳，全球IC开工率上升，则可期待估值水平上升盈利变化不大的半导体子行业取得相对电子行业的超额收益。

　　第四，PCB子行业：北美景气波动，台湾饱受大陆冲击，大陆寻找公司机会。虽然北美显示的行业景气波动尚可，PCB中上游环节由于大陆扩产较大，行业受到明显冲击。而PCB制造并非参与全球产业链的分工，而是与国际竞争对手面对不同的市场，因此可能找到由于进口替代和下游景气旺盛从而可保障需求稳定的国内企业，例如超声电子。

　　第五，液晶面板子行业：行业景气率先触底，未来需求期待中国拉动。液晶面板子行业已经率先大幅度调整，由于全球对CRT电视的替代接近尾声，行业高增长高波动时代结束，我们预期行业可能恢复到正常盈利水平的时间不会太长，而需求的恢复很大程度上寄望中国液晶电视市场的启动。

　　第六，激光与红外子行业：一个高增长时代的结束，另一个即将开启?大族激光高增长虽已结束，但依然不失为一个好公司，大立科技兼具需求较为稳定和拥有技术进步空间的特点，评级为推荐。

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