2009年证券信托行业投资策略——资产周期轮换，创新溢价弱化

　　申银万国 孙健

　　申万宏观经济研究小组判断，2008-2009 年 GDP 增速将全面回落至 8.3%和 7.7%，CPI 将回落至 1.2%和 1%，宏观环境决定了 2009 年 A 股市场依然以区间波动为主要运行趋势、而资产周期轮换的大趋势则使得股票市场成交额有进一步萎缩的风险。我们给予证券及信托行业以中性评级。

　　我们对证券业长期发展前景依然乐观，券商长期受益于证券化率、直接融资比例、行业集中度的提升，而 PRC模式和新农村改革成为带动金融服务需求的现实动力。但短期内，业务创新预期兑现导致的估值溢价下降和重点公司业绩继续下滑(我们判断 2009 年同比下降 20%或以上)的风险使券商股将在 2009 年承受较大压力。

　　信托行业龙头公司以其多元化产品结构受益于资产周期轮换，其业绩波动性远小于券商和基金，而未来作为混业平台和另类资产管理平台的定位也将有效与其它金融机构区分。但对于中小信托公司而言，一方面必须尽快完成定位转型、产品转型和服务转型，另一方面货币政策和资本市场波动将使传统的贷款和证券投资类信托面临一定的不确定性。可以预见，2009 年将是信托行业强弱分化加剧的一年。

　　我们继续维持对中信证券、辽宁成大和安信信托的增持评级。我们认为：(1)中信证券的亮点在于明确的业绩底线(0.63 元)和估值底线(12.07 元)，但未来经纪业务效率尚需提高，而资产管理业务的整合风险也值得关注(2)辽宁成大目前相对于券商股平均估值水平有较大折价，我们认为这充分反映了公司的多元化及资本运作风险，公司估值底线位于 11-12 元，目前股价有较大安全边际(3)安信信托在定向增发完成后将被纳入中信金融控股架构之中，中信信托战略定位清晰且执行力强，其 “锦绣”、“融金”、“凯德”等系列产品含金量高且可复制性强。尽管货币政策松动可能会对信托规模带来一定影响，但即便在规模萎缩 25%的假设下，公司的估值底线仍可达到 11 元。我们仍维持 2009 年 1.04 元的盈利预测和增持的投资评级。

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