防御来自确定性增长——2009 年通信行业投资策略

　　申银万国 方璐

　　结论与投资建议：通信设备行业重点公司的相对估值已由年中的溢价近 100%下降到低溢价，甚至折价。

　　由于优势企业 09 年增长的确定性，我们认为，当前股价已有较好的安全边际，建议积极配置行业龙头公司。3G 牌照发放以及非对称管制政策落实，仍将成为中国联通股价的催化剂，维持“增持”评级。

　　原因及逻辑：国内 3G 牌照有望于年内发放，带动 09 国内运营商资本开支同比增长 20%~25%。即使从 3Q08 的现有订单情况看，优势企业订单饱满、产能趋紧。而且，钢、铝等主要原材料价格的高位回落，将缓和 4Q08 以及09 年的成本压力。由于大部分设备公司从签单到确认收入需要 4 个月到半年时间，因此，据目前掌握的订单情况，至少在 09 年上半年可保证确定性增长的公司有：中兴通讯、武汉凡谷、三维通信、中天科技、烽火通信。

　　与大众的不同之处： 1)虽然 09、10 年全球电信投资趋缓难以避免，但首当其冲的，是高端市场的移动数据、宽带投资(主要因为需求降低，如 FTTH)。中国设备商出口集中于新兴市场，其通信需求以语音业务为主，受宏观经济波动影响较小，且当地移动用户仍在快速增长，电信投资并未有明显放缓迹象。2)从 3Q08 情况看，大多数国际运营商资产负债率维持正常，经营性现金流也较充沛。部分欧美运营商(如 Verizon、Vodafone)趁金融风暴之机加速并购步伐。3)全球设备市场“份额替代”的故事将加速演绎。金融危机迫使运营商更加侧重成本控制，中国企业成本优势更为明显。而且，诺西、摩托罗拉、北电等企业纷纷裁员以渡危机，研发实力不可避免受到削弱。据权威咨询机构 Dell’Oro 统计，3Q08 前 5 大国际设备商在全球无线市场的份额均有下降，而中国设备商均实现了份额的 100%以上增长。

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