国金证券 曾旭

　　投资要点

　　1-9月行业回顾：全面亏损.. 1-9月全行业出现巨亏：预计1-9月我国民航业亏损20亿元，相对于去年同期盈利150亿元的情况形成巨大反差。预计航空公司巨亏50亿元，民航机场虽然实现盈利8亿元，但同比下降76%。原因是成本费用增速远高于收入增速，人民币升值放缓基本没有带来汇兑收益，油价大幅回落导致第三季度航油套期保值的公允价值变动损失超过10亿元。

　　1-9月成本费用增速是收入增速的2-3倍：1-9月航空公司实现主营收入1514亿元，同比增长5%，民航机场实现主营收入218亿元，同比增长13%，航空公司成本费用1544亿元，同比增长15%，民航机场成本费用210亿元，同比增长29%。收入放缓的原因是航空需求明显下降和票价水平逐渐走低。成本剧增的主要原因是航油成本大幅攀升。

　　1-9月航空需求下滑：1-9月航空运输总周转量277亿吨公里，同比增长2.7%，旅客运输量14137万人，比增长1.7%，货邮运输量304万吨，同比增长3.8%。航空运量1-9月的增速远远低于过去10年15%的复合增长率。客座率74.1%，同比下降2BP，载运率66.5%，同比下降0.2BP。

　　1-9月机票价格下滑：我国国内航线票价指数呈现逐月下滑趋势，而国际航线(不含亚洲及港澳)票价指数基本维持稳定。原因是国际运量大幅下滑，航空公司通过大幅缩减国际航线运力来维持价格，同时缩减的国际航线运力投入到国内航线，导致国内航线运量出现供大于求的局面，航空公司由于囚徒困境而陷入价格战，导致国内航线票价指数逐月下滑。

　　1-9月航油价格上涨：1-9月新加坡航油离岸平均价为138美元/桶，同比上涨70%，截至9月30日国内航油8740元/吨，同比上涨43%。我们预计我国航空公司1-9月的航油平均采购价约为7500-7800元/吨，上涨幅度在30%以上。

　　第三季度汇兑收益已不复存在：第三季度人民币升值仅0.6%，航空公司第三季度汇兑收益大幅减少。未来人民币贬值可能还使航空公司存在汇兑损失风险。

　　9月国内客运触底回升：9月航空运输业表现虽然差强人意，但相对于9月份的惨淡局面出现触底回升迹象。9月航空运输总周转量为31.4亿吨公里，同比下降5.2%，环比上升4.3%。旅客运输量为1641万人，同比和环比分别上升0.7%和2.9%。货邮周转量为36万吨,同比下降8.8%，环比上升10.5%。客座率75.3%，同比下降3.8BP，环比上升3.5BP。载运率为67.1%，同比下降3.7BP，环比上升2.9BP。

　　9月货运继续大幅下降：受全球经济衰退的影响，我国劳动密集型的中小企业出现大面积倒闭的现象，我国出口大幅放缓，直接导致我国国内、国际和港澳地区货邮运输量当月均出现8%以上的同比负增长，延续了9月的跌势，且呈现进一步扩大现象。

　　机场行业受航空运输业拖累：受今年3月执行新的机场收费制度的影响，机场和航空公司对新收费制度存在分歧，多数机场的航空性业务收费内容还在和航空公司谈判，机场按照新收费制度预计了航空性业务收入，但新收费协议尚未签订使机场的航空性业务收入和应收账款存在不确定性。航空公司恶意欠付机场起降费也成为不争的事实。从3季报来看，机场的应收账款急剧上升，坏账比例也大幅上升。

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