信达证券：农产品牛市只迈出了一小步(2)

　　新能源政策颠覆农产品价格基础

　　去年底，有色期货品种纷纷大幅看跌，11月6日至23日，伦敦现铝跌去3%，伦敦现铜较10月4日已跌去22%，与此同时CBOT玉米连续从10月8日至23日，涨12.13%,CBT大豆从10月8日至23日涨16.06%,同期CBT豆油连续涨18.08%。

　　有色、农业价格表现两重天的背后，一是前期有色品种涨幅过高，二是美国新能源政策的影响。今年初美国2007年度国情咨文中对能源问题上升至国家安全的高度。美国政府提出增资金用于生物能源研究、提高能源效率以及为种植纤维素乙醇作物提供贷款外，最为重要的是将乙醇作为能源替代品。

　　由于生物燃料包括生物柴油和燃料乙醇，而豆油和玉米分别是美国生物柴油和燃料乙醇的基本原料，目前美国国内生物燃料的研发和生产火热，大型、超大型的工厂不断上马，对豆油和玉米的需求增长速度不断加快。其中，美国生物柴油大都采用油炸过的废油等作为原料，其成分主要是豆油。今年1-9月，用于生物柴油的豆油较去年同期高出75.82%。按照目前的生物柴油技术，只要原油价格不低于50美元，用豆油生产生物柴油都将是有利可图的。而现在国际原油价格直奔100美元，厂家的利润丰厚可想而知，因此美国的生物柴油产能不断扩张，截至2006年初，全美国共有65家工厂中使用豆油生产的生物柴油可超过3亿加仑。目前，又有50多家工厂投产，产能进一步扩张。

　　相对于生物柴油，燃料乙醇的发展有过之而无不及。美国提出未来10年内把美国的汽油消耗量缩减20%和增加生物燃料产量至1.07亿吨的能源目标，并实施了一系列扶持燃料酒精项目的政策，美国燃料酒精产量飞速增长。06/07年美国燃料酒精消耗了5400万吨酒精用玉米，约占全国玉米总产量的20%。预计2007/08年使用酒精用玉米8400万吨，约占全国玉米总产量的25%。

　　美国的能源政策对于大豆、玉米等农产品的拉动作用不容忽视，农产品的能源属性将颠覆农产品价格的基础，农产品之间的比价关系也将随之改变，比如大豆与豆粕之前的价差从2006年年底之前的历史数据看，最高值为680，但是现在计算两者价差高达1169。

　　农业板块分析

　　通过今年三季报的数据对比，我们可以清晰地看到农业行业相对全部A股来说高估。今年前三季度，农业行业上市公司平均净利润2310万元，而A股公司平均净利润37500万元，而剔除亏损公司后农业公司调整市盈率为60.7倍，而全部A股公司市盈率仅37倍。

　　图：近年农林牧渔业净利润与PE

　　资料来源：WIND(PE计算采用整体法并剔除亏损，交易数据除07年三季度值外，均选取当年12月31日收盘价)

　　尽管整个农业板块估值远高于全部A股公司的平均水平，但在农业板块内部子板块中估值差异也很大。其中其它种植业PE值最低为35.76倍，接下来依次是种植业45.83倍、水产养殖51.5倍和渔业56.96倍。畜禽加工业与农业整体PE相当，其它子行业均高出农业板块平均PE。其中海洋捕捞PE达560倍，粮油加工子板块也高达112倍。其中海洋捕捞子行业中仅中水渔业一家公司，目前股价7元，而净利润仅1分上下。

　　图18：农业子行业净利润及PE对比

　　资料来源：wind 注：平均净利润为今年前三季度值，PE计算使用整体,交易数据取11月30日收盘价。

　　通过上面的分析，我们不难看出估农业行业估值水平低于全部A股公司的子行业只有其它种植业。而其它种植业中仅包括三家公司，即北大荒、新农开发和新赛股份。另外，上图中估值相对整个农业行业低估的子行业还包括种植业、水产养殖、渔业、种子生产、和饲料行业，尽管它们的PE值相对全部A股仍然较高。其中种子生产前三季度平均净利润为负。综合权衡我们重点圈定了四个子行业予以重点关注，即其它种植业、种植业、水产养殖和饲料业，并在上图中以桔黄色标示。

　　2006年11月30日至2007年11月30日期间，农业板块涨幅127.22%，同期上证综指涨幅132.07%，沪深300涨176.34%。总体上看明显低于沪深300涨幅，稍低于上证综合指数。

　　图19：农业板块相对大盘涨幅

　　资料来源：wind

　　图20：农业板块子行业涨幅

　　资料来源：信达证券 WIND

　　过去一年内，农业行业子板块中涨幅最高的是农业综合为141.44%，其次为林业129.5%、农产品加工122.88%、饲料121.44%、种植业115.27%。渔业涨幅最低为90.92%。其它种植业包含在种植业中，尽管其PE最低，但涨幅却靠后，这也是我们认为其存在机会的原因之一。

　　图21：农业板块子行业年涨幅

　　资料来源：信达证券 WIND

　　重点公司选择及投资要点

　　对于上市公司的选择，我们在考虑了子行业估值因素外，还对公司的基本面及未来盈利、估值水平及其成长性加以权衡，最后以表格的形式筛选出重点公司和关注公司。详见下表。

　　表2：农业板块公司盈利预期及估值

证券代码	证券简称	07年EPS	08年 EPS	07PE	08PE	07年PEG	08年PEG	09年PEG	PB	PCF
000663	永安林业	0.05	0.53	210.06	20.87	1.36	0.02	0.61	4.00	(80.42)
000972	新中基	0.49	0.78	24.23	15.24	0.22	0.26	0.40	3.60	32.21
600737	中粮屯河	0.27	0.42	52.36	34.35	0.40	0.66	0.50	9.58	789.23
000930	丰原生化	0.03	(0.11)	244.49	(58.51)	2.29			4.32	47.05
600311	荣华实业	0.07	0.14	100.28	49.54	0.79	0.48	0.92	4.79	358.44
002143	高金食品	0.46	0.56	47.32	38.85	1.79	1.78	0.88	5.15	8.26
600844	ST丹科	0.27	0.76	67.42	23.83	2.00	0.13		29.38	(16.41)
000061	农产品	0.40	0.54	61.93	46.68	0.29	1.43	3.09	6.50	137.89
000860	顺鑫农业	0.33	0.51	44.47	28.52	0.89	0.51	0.61	3.09	8.41
000876	新希望	0.49	0.67	33.23	24.39	0.72	0.67	0.79	4.36	(602.49)
002173	山下湖	0.59	0.76	41.49	31.92	0.84	1.06	0.98	5.17	8.95
600371	万向德农	0.41	0.58	24.14	17.16	0.09	0.42	0.55	5.25	(18.82)
600559	老白干酒	0.20	0.43	86.65	40.27	0.11	0.35	1.30	7.19	36.09
600965	福成五丰	0.06	0.08	116.61	81.81	(16.75)	1.92	6.68	3.78	(256.38)
600975	新五丰	0.07	0.16	131.48	61.04	(2.72)	0.53	0.32	3.68	(34.63)
002124	天邦股份	0.47	0.87	55.71	30.12	0.95	0.35	1.01	6.12	31.52
002157	正邦科技	0.52	0.70	46.06	34.07	1.34	0.97	0.69	5.27	7.60
600438	通威股份	0.31	0.42	35.68	26.19	0.89	0.72	0.46	7.70	18.08
002069	獐子岛	1.61	2.03	45.79	36.39	5.12	1.41	1.52	7.50	(37.01)
002086	东方海洋	0.46	0.67	33.87	23.27	1.40	0.51	0.60	3.29	(7.44)
600257	洞庭水殖	0.12	0.26	64.53	29.50	0.34	0.25	0.20	3.40	12447.49
600467	好当家	0.27	0.31	44.25	38.39	0.54	2.51	0.79	7.29	536.80
000713	丰乐种业	0.12	0.17	59.03	43.39	25.20	1.20	1.27	3.33	17.49
000998	隆平高科	0.25	0.33	51.17	38.18	9.81	1.12	(4.83)	2.32	(12.07)
002041	登海种业	0.21	0.20	47.34	51.16	0.09	(6.84)	2.13	2.75	(18.30)
600251	冠农股份	0.15	0.26	207.23	117.17	1.14	1.53	0.04	14.94	97.83
600359	新农开发	0.18	0.24	45.55	34.16	0.51	1.02		2.48	(16.11)
600598	北大荒	0.37	0.42	32.33	28.74	2.52	2.30	2.92	5.14	(41.74)

　　资料来源：WIND 信达证券 黄色标示为重点公司同，灰色标示为关注公司。