电力行业：关注1季度业绩风险

　　安信证券 张龙

　　报告关键点：

　　我们下调行业评级为“同步大市-A”，主要原因是燃料成本上涨的幅度高于之前的预期、“煤电联动”时间推后、相对估值优势丧失，目前的估值尚没有反映电力行业08年的业绩风险。

　　报告摘要：

　　2008年1-2月全社会用电量达到5239亿千瓦时，同比增长11.93%，增幅较2007年全年的14.4%下降了2.5个百分点。全社会用电增速的下滑在意料之中，这与宏观调控、07年用电增速“前高后低”相关，另外雪灾期间“停工业、保居民”的政策亦是重要原因之一。我们估计恶劣天气影响使1-2月全社会用电增速下滑1.5～2个百分点，但对全年用电增速影响甚微，预计08和09年用电增速将在12～13%之间波动。

　　随着用电旺季的过去、水电出力增加，秦皇岛煤炭价格在近期出现了25～40元左右的回调。与秦皇岛价格小幅回调相对照的是，山西大同动力煤坑口价格和车板价仍然小幅上涨，同时我们观察到全社会煤炭库存仍然处于较低水平，因此短期内煤炭供需应该仍处于较为紧张的局面，煤价大幅回调的可能性不大。

　　虽然在年初的煤炭订货会上，合同煤炭价格的涨幅在30～40元/吨左右，涨幅10%～12%，但受到煤荒、电荒的影响，1季度市场煤价上涨超过100元/吨，涨幅超过20%,因此1季度火电行业的燃料成本上涨超过15%。

　　08年1-2月火电行业的毛利率同比下降7个百分点，利润总额同比下滑75%，我们猜测火电行业亏损面应该超过60%。据我们所知，在1-2月中，五大发电集团除华能集团外，其余四家集团出现集团性亏损，因此我们对上市公司1季度季报业绩很担心。

　　我们下调行业评级为“同步大市-A”，主要原因为行业在基本面和估值方面出现变化：(1)基本面：燃料成本上涨的幅度高于之前的预期，“煤电联动”在CPI压力下时间推后，造成其08年业绩大幅低于我们之前的预期，同时亦会使资产注入的进程拖后。(2)估值：1季度在整个大盘震荡调整中，电力行业的跌辐低于大盘，造成其相对估值优势丧失，而由于大部分电力公司08年盈利将会有所下滑，造成08年电力PE/沪深300PE的比值将会继续上涨，目前的估值尚没有反映电力行业08年的业绩风险。

　　我们将密切关注CPI的变化，如果下半年跌到5%以下，则“煤电联动”实施的可能性将大增，09年业绩将会有大幅增长，整个电力行业带来极大的投资机会。

　　目前电力行业的风险主要集中在1季度的业绩，我们建议目前首选的股票应是1季度业绩下滑风险较小公司，例如水电公司中的长江电力、有资产收购的国电电力、有新机投产的金山股份、穗恒运A。

　　1. 1-2月电力供需回顾与展望

　　前2个月电量增速大幅下滑根据统计局数据，08年1-2月全国发电量达到5169亿千瓦时，同比增长11.3%，增速略低于用电量增速。其中，水电发电量同比增长9.7%，火电发电量同比增长10.7%。