造纸行业：02月月度报告 景气并低估着

　　国信证券 李世新

　　供给增长很可能低于预期

　　我们之前根据《造纸产业发展政策》的产能规划测算，2005~2010年产能的年均增速为5.2~6.6%，它显著低于1999~2005年的14.0%，并明显低于历史上9~10%的消费增速而形成未来年份供求关系改善的基础。

　　如果以2007年为起点，2008~2010年的产能供给增速很可能还要低于上述的测算。2007年国家统计局数据显示国内纸及纸板产量为7787万吨，我们谨慎采取7200万吨，而07年国内纸业开工率为81%，则当年的产能大致为8800~8900万吨，这已经非常接近政策所规划的2010年9000万吨的产能目标，这表明国家发改委于2008~2010年的三年内几无项目审批空间。即使考虑对落后产能的淘汰，其留下的新增产能的空间也非常有限，2008~2010年最大新增产能只有450万吨，年均增速最高也只有2.4%，它仍低于我们上述的测算5.2~6.6%。

　　行业景气总体上升

　　我们因此预计，未来三年将是国内造纸项目获批难度很大的时期，存量产能不过剩的纸种均有机会拥有可观的盈利空间。我们对各纸种的开工率预测显示，景气上升的纸种排序为文化纸、铜版纸和涂布白纸板(含白卡)，其盈利能力仍将上升；景气下降的工业包装纸可能迎来转机；景气谷底的新闻纸仍将消化过剩产能。

　　行业处于低估状况

　　我们测算主要纸业公司目前价值大部分处于低估状况，平均低估两成，具体公司的低估程度分别为：晨鸣纸业16%、景兴纸业39%、岳阳纸业37%、博汇纸业8%、华泰股份21%、银鸽投资20%。

　　维持行业及公司评级

　　我们维持对行业“谨慎推荐”的投资评级，维持对晨鸣纸业、景兴纸业、岳阳纸业“推荐”的投资评级和对博汇纸业、太阳纸业、华泰股份、银鸽投资“谨慎推荐”的投资评级。

　　供给增长很可能低于预期

　　我们之前根据《造纸产业发展政策》的产能规划(由2005年的7000万吨提高到2010年的9000万吨)测算，2005~2010年产能的年均增速为5.2~6.6%，它显著低于1999~2005年的14.0%，并明显低于历史上9~10%的消费增速而形成未来年份供求关系改善的基础。

　　如果以2007年为起点，2008~2010年的产能供给增速很可能还要低于上述的测算。2007年国家统计局数据显示国内纸及纸板产量为7787万吨，我们谨慎采取7200万吨(因历史上国家统计局数据高于造纸协会数据，如04~06年国家统计局数据为5413万吨、6205万吨和6804万吨，它们均高于造纸协会的统计数据4950万吨、5600万吨和6500万吨大致300~600万吨)，而07年国内纸业开工率为81%，则当年的产能大致为8800~8900万吨，这已经非常接近政策所规划的2010年9000万吨的产能目标，这表明国家发改委于2008~2010年的三年内几无项目审批空间。