石油化工 国家石油公司享受估值溢价(2)

　　目前，全球石油化工行业正呈现出四种新特点。首先是石油化工行业基本形成了美、亚、欧三足鼎立的格局。亚太拥有全球炼油能力的24%、乙烯生产能力的26%，五大合成树脂、合成纤维和合成橡胶的产量则居世界首位。亚太是全球石化产能增加最快的地区，世界石化工业半数以上的新投资将用于该地区。

　　其次是发展中国家的石化工业崛起。目前，发展中国家的炼油能力约占世界总能力的42%，乙烯能力约占世界总能力的1/3。中东产油国以廉价资源优势为后盾，石化工业正在迅速上升之中，今后将在世界大宗石化产品市场中占据重要地位。据CMAI 预测，中东乙烯生产能力2008年将较2002年再翻一番以上。

　　第三是世界石化产业的集中度更高。大型化、专业化、基地化及炼化一体化的趋势正在逐步显露，世界炼厂集中度不断提高。世界炼厂的平均规模从2002年的567万吨/年，提升至2007年700万吨/年;2006年，世界最大的25家炼油公司占世界总能力的55.1%，全球最大的10座乙烯厂的生产能力占全球乙烯总生产能力的17%以上。

　　第四是兼并联合正在改变全球石油石化格局。世纪之交，美、欧大石油石化公司进行了重大兼并联合和内部重组，形成了由埃克森美孚、壳牌和BP三个超大规模的一体化石油公司，以及道达尔菲纳埃尔夫、雪佛龙德士古和大陆菲利普斯三个大型一体化石油公司共同引领世界石化业界的新格局。

　　国家石油公司的估值溢价

　　在国际竞争的大环境之下，石油石化企业已不能局限在国内资本市场，越来越多的同类海外上市公司成为估值的重要参考对象，而且国际化背景下的资本市场融合(如QFII及QDII)也将对现有估值体系产生冲击。市场和原材料的全球性统一，无论从产品还是从原材料，全球化的竞争格局已经形成，经营的市场化必然带来资本市场估值的国际化。

　　在石油资源国有化的浪潮中，国家石油公司开始崛起，成为世界石油资源主要拥有者。比如沙特阿美(Saudi Aramco)、中国石油(CNPC)、伊朗石油( NIOC)、委内瑞拉石油(PDVSA)、俄罗斯天然气(Gazprom)、巴西石油(Petrobras)、马来西亚石油(petronas)。油价高企使资源拥有者成为市场主导力量，私营石油公司成为资源的寻求者，在竞争中处于下风。

　　在资源优势和产量领先的背景下，国家石油公司将成为世界石油舞台的主要主导力量，必然享受估值溢价。同时，国内机制的变化影响主要石油公司未来盈利预期，也催生行业投资机会，如:成品油定价机制的改革、天然气等资源价格的调整、税率及相关费率的改革。

　　政府主导的资产重整可能成为石油石化行业裂变的机会，这种重整是世界范围的，资本市场则是一个较好运用的工具。

　　(中信证券分析师 殷孝东)