医药行业：医改为医药市场带来发展机会

　　中信建投 陈含芝

　　【焦点研究：医改为医药市场带来巨大发展机会】

　　2007年7月10日，国务院颁布《关于开展城镇居民基本医疗保险试点的指导意见》，明确我国全民医保进程。接着，国内79个城市启动基本医保试点。全民基本医疗保险吹响了新医改嘹亮的第一声号角。

　　分析师认为行业制度的根本性变革将促使行业内部组织结构发生本质的变化，医改将为医药市场带来巨大的发展机会。一方面，医改给医药市场带来较大增量；另一方面，医改通过提高行业准入门槛，促进了行业集中度的提升，这种变化将带来龙头公司利润爆发性增长。

　　具体来看：

　　1、《卫生事业发展"十一五"规划纲要》中明确新型农村合作医疗制度建设的目标是：到2010年，实现新型农村合作医疗制度基本覆盖农村居民。按此目标测算，新农合的市场规模约400亿元。按药品收入占50%比例测算，则新农合的药品市场规模约200亿元。

　　2、《卫生事业发展"十一五"规划纲要》中明确城市社区卫生服务建设的目标是：到2010年，在地级以上城市和有条件的县级市建立比较完善的社区卫生服务体系，为居民提供公共卫生和基本医疗服务。在大中城市，原则上按照3万-10万居民或按照街道办事处范围规划设置1所社区卫生服务中心，并根据需要设置若干社区卫生服务站。调整现有卫生资源，将公立一级医院、部分二级医院和国有企事业单位所属医疗机构转型或改造成为社区卫生服务机构。对应的市场规模约在500-2900亿元。如果按药品收入占50%比例测算，则社区医疗市场的药品规模约250-1400亿元。

　　3、医疗需求释放，就诊率提高带来的市场增长。

　　由于政府的投入增加，解决了"看病难"和"看病贵"问题，从而促使人们原来被压抑的医疗保健需求得以释放，从而带来市场的巨大增长，经过敏感性分析，患者就诊率上升可能带来的药品市场规模约1000-4500亿元。

　　2006年我国医药制造业实现销售收入4700亿元，而医改带来的上述三项的增量数据预测显示医改有可能带来药品市场翻倍的增长。

　　分析师认为，基层医疗服务的供给与需求的增加，将直接带动质优价廉普药的消费，普药公司将在医改的最为受益。行业政策将促使处方药市场竞争格局将率先发生变化，优势公司将胜出。所以，以处方药为主的普药优势公司将成为医改的最大赢家，并以超越行业的增速增长。OTC普药会随着药品市场的增长而增长。基层医疗服务的供给增加将带动对医疗器械(仪器与诊断试剂)需求的增长。政府加大在传染病防治等公共卫生方面的投入，将受惠于疫苗企业。化学原料药、中药饮片将随着制剂的增长而间接受益。药品流通业将通过集中招标采购等措施促进药品流通秩序的规范和药品流通企业集中度的提高，行业龙头将胜出。

　　【焦点公司：双鹤药业普药龙头】

　　有业内报告认为，双鹤药业(600062)受大输液、心脑血管、内分泌三大类业务的带动，今年上半年公司实现销售收入214296.99万元，同比增长13%。毛利率同比增加2%，公司盈利能力增强，实现净利润14774.65万元，同比增长了69.83%。

　　得益于国家对大输液行业的监管加强，公司通过成立输液事业部进行有效的市场开拓，公司的大输液业务有了较快增长。报告期内，公司大输液业务实现销售收入44008.99万元，同比增长38.23%，毛利率达到了36.19%，提高了2个百分点，其中，玻瓶收入增长12.6%，塑瓶增长80%，塑袋增长118%。

　　随着医保的覆盖面提高，药品需求增加，尤其是大宗的普药市场，将随着医药终端市场有效需求的不断释放而增长。双鹤药业作为普药龙头，凭借其产品、地域(如北京)等优势，将从医改过程中直接受益。而且其规范的运作、良好的品牌，使得受行业监管增强的影响也较少。

　　2007年华润集团成为公司实际控制人，华润对北药集团的资产整合为市场所期待。目前双鹤药业的核心业务是大输液，华润把旗下华源长富大输液并入双鹤药业的可能性较大。如果双鹤与长富合并，那国内市场份额将超过20%，协同效应明显。南北两大输液集团的整合，弥补了双鹤药业在华东地区(特别是上海)的布局，提高了产能，丰富了输液产品线。

　　公司通过大输液产业升级和管理成本的合理控制，07-09年业绩增长预期明确CAGR(07-09年)44%。如果参考医药行业PE相对估值，以公司08年业绩35x定价，公司合理股价为29元(0.84*35x)。如果考虑公司未来大股东输液资产或其它资产的整合，则会给公司带来更大的市场想象空间，因此给予公司买入评级。

　　【焦点公司：长春高新进入收获期】

　　长春高新主营医药和房地产两大业务，医药收入和利润占比均超过50%，房地产和物业是较为稳定的现金流。分析师判断2007年公司有望走出经营低谷，利润水平将从亏损提升到2000万；2008年业绩爆发，净利润增长有望超过200%。

　　从生物制药业务来看，公司是长春市政府扶持生物产业化发展的操作平台，是生物制药企业的孵化器，目前公司孵化成功的是金赛药业，百克药业是公司孵化的潜力项目，未来生物制药资产将成为公司的盈利支柱。金赛药业是国内最大的生物制药企业，独家拥有生长激素注射液剂型，市场占有率达到40%，升至第一。生长激素是代表消费升级的一个细分市场，市场增长空间巨大，预计到2010年，我国生长激素市场总量将突破12亿元，年复合增长率超过20%，未来金赛药业除了分享行业的增长外，水针剂型也能够抢占竞争对手的市场份额。目前公司正在开发长效口服生长激素，以不断处长产品生命周期，公司持有金赛药业70%股权，按市值折算合每股价值27元。

　　百克药业是公司创新药平台，未来有望成为明星企业。公司主要从事新型疫苗和创新药物开发，拥有两个即将上市的疫苗产品：VERO狂犬病疫苗和水痘疫苗，市场供应均存在缺口，2006年百克亏损2123万元，随着疫苗产品上市，2008年阶段公司将逐步进入收获阶段。

　　从物业和房地产业务来看，公司已在开发区规划建筑面积72万平方米的"高新怡众名城"，房地产业绩将在2008年充分释放。

　　采用分步估值法，对药业资产按08年40倍的估值，折算金赛和百克每股价值29.3元，房地产业务按NAV折合每股3.35元，预计公司价值约在30元以上，买入评级。

　　【焦点公司：科华生物试剂子行业的龙头企业】

　　公司07年上半年实现每股收益0.25元，同比增长46%。分析师认为公司作为国内诊断试剂行业龙头的地位已经确立，有望享受我国农村合作医疗制度的推进和城镇医保范围的扩大带来的行业景气提升，成长性明确，预计未来三年能够保持40%以上的复合增长率。公司的竞争优势主要有:1、通过研发推动的内生性增长的诊断试剂龙头企业。公司乙肝、丙肝、艾滋病免疫诊断试剂在国内市场份额分别位居第一、一、二位，是市场的领导者。生化诊断试剂排名第二，是市场的挑战者。核酸诊断试剂刚刚起步，正迅速增长，是市场的追随者。

　　2、产品种类逐步完善。公司随着研发产品陆续投产，将从一个单纯的诊断试剂公司逐渐发展成为一个围绕诊断试剂，同时涉足诊断仪器、实验室软件的全方位发展的公司。其中，免疫、生化、核酸、快速诊断试剂的品种不断增多。公司目前在国内诊断试剂行业中产品种类最为齐全，不仅未来增长点多，而且企业的抗风险能力也明显增强。

　　3、销售地域的扩展，试剂出口有望带来惊喜。公司为出口作了多层次的准备：非规范市场方面，以克林顿基金为依托，HIV诊断试剂已获得了43万美元的订单，同时公司加强自主品种海外注册，下半年争取海外市场中标；规范市场方面，公司的诊断试剂产品经过梅里埃公司的鉴定，品质具有全球竞争力，公司将以此为平台，采用多种形式争取登陆欧洲市场。

　　提高2008年和2009年业绩预测。我们预测公司2007-2009年的EPS(中性)分别为0.50元、0.71元和1.02元，EPS(乐观)分别为0.51元、0.88元和1.33元，维持"买入"评级，目标价40元。

　　【焦点公司：南京医药托管模式应享受溢价】

　　南京医药是医药市场唯一一家由政府推动"药房托管"的医药商业企业，2006年是公司实施药房托管的第一年，到了2006年底，公司托管南京市医院药房市场份额超过50%。分析师认为在医疗改革的背景下，南京医药的"药房托管"模式在反商业贿赂、降低药价、缓解医患矛盾、构建和谐社会起到了积极作用，因此虽然这种模式并不是最好的，但却是已有模式下最好的，因此有可能获得推广。分析师认为公司在07年有望通过以下途径实现扩大盈利目标：1、集中采购降低成本，根据测算，如果采购成本降低0.5个百分点，将增加税前利润2000万，相当于净利润1340万；2、在06年四季度推出50个OEM品种的基础上，推出300个OEM贴牌，预测能为公司带来净利润1600万元；3、推进药房托管，为托管医院提供增值服务，最终药房托管税前利润率达到5%，公司2006年完成南京市地级及以下药房托管，预计三甲医院药房托管也有望在今年推出，同时这种模式有望在江苏省推广；4、零售药房整合，引入国外零售业的先进管理模式，管理旗下的1000个零售药房，探索经营药妆药，预计可获得2.5%的净利润率。

　　分析师认为公司2007-2009每股收益可达到0.25、0.42和0.60元，作为一个创新模式的制定者和推动者，公司有理由享受溢价，12个月目标价为21元。

　　【焦点公司：万东医疗医改受益的医疗仪器龙头】

　　公司是X射线机的国内龙头企业。X射线机占公司收入的90%，利润的几近100%。其市场占有率高，约为国内市场的60%。产品结构逐渐升级，高端产品比重加大。2006年收入约为5亿元，与2005年基本持平。随着国家农村等基础医疗保障的加强，X射线机将保持平稳增长。公司另一主要产品核磁共振(MRI)未来将稳定增长。核磁共振于2004年推出。核磁共振与X射线机均已获得FDA和CE认证。预计2007年，MRI将稳定增长。并且，公司将来还计划成立合资公司进一步扩大MRI的国际销售。

　　公司将是未来新医改的受益者。国家医疗体制改革，政府加大投入，加强城镇社区医疗建设和农村新农合将增加对公司产品，尤其是X射线机的采购。

　　另外公司可能存在资产外延式的新增长。目前万东医疗和上海医疗器械集团分别在国内X射线机中低端产品方面占有第一和第二的市场份额。这两个公司的最终实际控制人均为华润，如果二者未来在X射线机方面资产整合，将会给万东医疗带来资产外延式的新增长。

　　预测公司2007-2009年的EPS(中性)分别为0.27元、0.31元和0.37元，EPS(乐观)分别为0.27元、0.57元和0.79元，维持"买入"评级，目标价25元。