房地产：景气持续提供了历史性机遇

　　中投证券 李少明

　　投资要点：

　　维持“房地产的黄金时代”的基本判断不变，维持行业“看好”的评级，支持长期看好房地产的因素仍未改变。

　　城市积压多年的自住需求爆发，股市财富效应提升投资需求；都市核心圈的住房需求远大于城区外围的需求，未来中国增量土地非常有限，廉租房、经适用推进缓慢，拆迁成本高企决定了都市核心圈房价易涨难跌；未来政策调控空间不大，即使物业税出台也是最后一个靴子掉下来，难以根本改变市场需求格局；

　　严控“银根与地根”已使部分开发商断粮、资金链紧绷，行业整合加速，为资产负债率低、融资能力突出、拥有大量土地的优势上市公司提供了历史性发展机遇公司；一批治理良好、开发能力强、市场整合能力强、拥有大量土地、有持续注资或整体上市的全国性、地方性房地产龙头公司最受益，它们的市场占有率将迅速提升，盈利水平仍将保持高速增长，在房地产的黄金时代里一批蓝筹地产公司仍将奔涌而出；

　　一批已拥有或将拥有大量土地的房地产上市公司的投资价值仍然处于价值重估的阶段，它们的投资价值仍有进一步发掘的机会，继续成为引领本轮牛市的主要力量。

　　风险提示：防范房地产政策调控和股市系统性风险。

　　维持“房地产的黄金时代”的基本判断不变

　　我们曾在2007年年度房地产投资策略报告中提出“房地产的黄金时代铸造一批地产蓝筹”，支持房地产行业长期“看好”的主要因素至今仍未改变，我们仍然长期“看好”房地产行业，并维持我们的“增持”评级。

　　1.1.支持房地产长期“看好”的诸多因素仍然存在

　　中国的人口红利将持续到2020年，将带来中国最大的房屋需求；

　　城市化加速增长世界领先，推动强大的住房需求；

　　以“家”为核心文化使国民“勤俭持家”，“社会保障制度缺失”也使储蓄率高企，使国明乐于“购房置业”；

　　投资房地产风险收益比更优，抵押贷款也强力支撑住房消费；

　　中国人均GDP1750美元处于住房消费高速发展和平稳增长期；

　　下半年人民币将加速升值，房地产是储备人民币资产最好的投资工具；

　　在人民币升值过程中核心都市圈的地价和房价将长期成倍增长；

　　在人民币升值周期之始，伴随着中国工业化和城市化加速的进程，对房地产需求体现为生产要素和普通消费品的特征，投资品特征尚不明显。随着

资本市场的繁荣，对房地产的需求从生产要素和普通消费品的需求向投资品需求过度。

　　1.2.土地增量有限、廉租房经适房推进缓慢、拆迁成本逐年提高长期提升都市核心圈房价

　　2007年以来，行业持续景气，但土地开发面积指数回落幅度大，房屋施工面积和空置商品住宅同比回落，市场有效供给依然不足，全国核心都市圈房价强劲上涨，自住与投资需求旺盛。

　　严控“银根”与“地根”使有效供给减少，助推房价持续上升。土地供应总量逐年减少、土地购置成本和拆迁成本逐年提高是房价持续升温的主要因素。

　　“十一五”将保障18亿亩耕地不被流失将使土地增量有限；都市核心圈的供地空间已经十分有限；而改造存量土地将逐年增多，但各地拆迁补偿不低于市场估价，拆迁成本日益上升也是地价持续上升另一重要因素。因此，未来土地供应日趋紧张，地价将不断攀升。

　　政府欲借助建设廉租房和经济适用房来解决中低收入阶层住房问题，并以此平抑高企的房价，但事实情况是，各地廉租房覆盖率不到1%，廉租房建设进展缓慢，资金缺口大，难以落实到位，经济适用房的建设也没有实质性进展。持续的房地产市场调控打击投机需求却使得二手房交易税费大幅增加，交易税费已高达总房价的10%，大批欲通过二手房市场解决居住问题的需求被迫赶到一手房市场，助推了一手房房价的持续高涨。

　　在大量提供土地、廉租房和经济适用房无望的背景下，解决旺盛需求矛盾只有走调整住房结构的道路。我们认为，“70%/90”的实施将使总房价降下来，但在土地成本增长的背景下，单价难以有效回落，特别是核心都市圈的房价易涨难跌。

　　1.3.调控立足于规范市场和住房保障制度的建设

　　在调控政策方面，我们认为，所有的招数都被用过了，而最后一道影响力最强的金牌“物业税”需要两年立法，即使出台，在人民币升值背景下，在自住需求与投资需求旺盛的背景下，也是最后一个靴子将掉下来。在西方国家，如美国等同样征收“物业税”，在有需求的市场中，由于土地的稀缺性以及在物价与经济水平的不断增长下，长期来看，地价和房价将保持长期上涨趋势，中国也然。政策调控所起的作用只能适当烫平房地产波动幅度，并不能最终影响行业增长的总体趋势。

　　在未来较长时期内，政府的政策调控还是以规范市场秩序为主，重点还是在落实已出台的调控政策。

　　1.4.治理良好、开发能力市场整合能力强、拥有大量土地、有持续注资或整体上市的全国性、地方性房地产龙头公司最受益

　　我们曾经在2007年年度房地产行业投资策略报告-《房地产的黄金时代铸造一批地产蓝筹》中提出：未来10年是中国房地产的黄金时代，国家宏观调控加速了行业的整合，为一批有资金、品牌、治理、土地优势，整体上市，持续注资的公司提供了市场占有率将迅速提升、业绩高速增长的历史性机遇。

　　本次报告侧重分析，房地产市场调控中严控“银根”与“地根”已使部分开发商断粮、资金链紧绷，行业整合加速，给资产负债率低、融资能力突出、持有大量土地、整体上市或持续注资的优势上市公司提供了历史性发展机遇，一批蓝筹地产公司还将将奔涌而出。

　　近期，主要城市积压多年的自住需求爆发，股市繁荣带来的财富效应进一步提升投资需求，以期保值增值。在市场旺盛需求和房价大幅上涨的背景下，目前很多优势房地产上市公司的投资价值仍处于资产价值重估的阶段，它们的股票一定还会有出色表现。

　　我们选择：行业竞争力、土地获取能力强的公司；房地产业务整体上市、大量廉价土地、增长估值潜力大的公司地方性资源丰富的龙头公司；人民币升值受益最大的持有型物业的公司；基本面改善、高速增长的公司。

　　我们重点推荐：苏宁环球、ST广厦、泛海建设、招商地产、万科A、渝开发、华业地产、保利地产、世贸股份等公司。

　　行业持续景气、自住需求旺盛投资需求抬头

　　2.1.行业持续景气，土地开发面积指数同比大幅回落，有效供给不足

　　5月份，“国房景气指数”为103.32，环比上升0.67点，同比上升1.45点。房地产开发投资分类指数为102.37，同比上升2.28点。1-5月份，全国完成房地产开发投资7214亿元，同比增长27.5%。土地开发面积分类指数为97.77，环比升1.79点，同比回落5.86点。房屋施工面积分类指数为104.98，同比上升0.18点。商品房空置面积分类指数为105.57，同比上升8.53点。空置商品住宅6825万平方米，增长1.4%。

　　2.2.房价进入新一轮涨升阶段，核心都市圈房价强劲上涨，自住与投资需求旺盛

　　今年来，全国主要核心城市房屋价格持续上扬，北京、深圳等核心城市房价涨幅超过10%，经过两年调整的上海区域也已见底上扬，尤其是浦东中心区房价已回复05年最高水平，有的甚至超过了2005年的价格水平。受上海市场复苏的影响，苏浙地区的房价也明显上涨，再次显示市场需求旺盛。

　　近期主要城市房价持续上涨的直接因素主要有，一是长期压抑的资助需求暴发型增长；二是投资需求升温。

　　近年市场很多正常需求在等待房价下跌，但在中国流动性过剩、人民币升值以及股票市场带来的财富效应的大背景下，房价却难以下跌反而不断上扬，导致长期积累的自住需求与投资需求爆发式增长。加上各地供地减少住房供给相对减少，而城市中配套好的区域有效供地更不足，房屋需要持续升温，供给瓶颈难以解决，导致市区房源供应不足，新开楼盘和二手房房价持续上升。

　　2007年5月，全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨6.4%，同比涨1个百分点；环比涨1%，涨幅比上月高0.3个百分点。新建商品住房销售价格同比上涨6.6%。经济适用房、普通住房和高档住房销售价格同比分别上涨2.0%、7.2%和6.5%；所有70个大中城市销售价格同比均上涨。二手住房销售价格同比上涨6.8%。非住宅商品房销售价格同比上涨5.3%。办公楼、商业娱乐用房和工业仓储用房销售价格同比分别上涨7.8%、5.1%和3.3%。

　　据央行上海总部公布的房贷数据，上海个人住房贷款自2006年11月起开始持续上升，并且增幅逐月扩大。2007年5月，上海人民币个人住房贷款增加8.8亿元，比上月多增3.2亿元。据上海市房地局统计，6月4—10日，上海商品房成交84.81万平方米，比前一周多出11.45%，上海楼市已经全面复苏。杭州和南京房市也早已进入了上升通道。

　　图3：商品房施工面积(亿平方米)累计数 图4：新开工面积(亿平方米)累计数

　　但房地产市场依然存在以下问题：一是新建商品住宅供需矛盾较大，除北京、天津等个别城市销售面积有所下降，其它城市需求旺盛。二是90平方米以下普通商品住房投资仅占商品住宅投资的17.2%，住房供应结构调整任务仍十分艰巨。三是房价涨幅虽总体平稳，但新建商品住房销售价格仍有不同程度上涨。

　　“银根”与“地根”严控致供给减少房价上涨

　　3.1.难以提升的有效供给难以遏制持续的刚性需求

　　从近四年商品房新开工面积、竣工面积和销售面积数据来看，2007年1-4月份，在市场对商品房有效需求增加的背景下，商品房新开工面积、竣工面积和销售面积并没有同步增加，只是持平状态。从这一侧面也显示出在市场增加对商品房刚性需求的背景下，供给并没有得到有效的缓解，是目前难以遏制房价持续上涨的房价重要因素。

　　3.2.信贷和预售制的严控遏止了商品房的供给速度

　　信贷资金和预售制的严控遏制了商品房新开工与竣工的速度。在严控房地产开发预售制度的背景下，开发商的资金链条越来越紧，构成开发资金主要来源的定金及预付款和其他资金来源的增速明显下降(如图8)，而以往这些资金却是开发商的主要资金来源，这些资金比重和增速的降低直接导致开发速度和有效供给的降低。此外，很多地区的银行对主体封顶后的项目才能准予的政策(如，北京地区)在更大程度上拉长了房地产的建设周期，直接遏止了有效供给速度。

　　在施工面积保持一定水平的基础上，去年底以来全国商品房新开工面积和竣工面积绝对量在降低(如图9)，到2007年4月仍处于近年的低水平位置，抑制了对有效供给，而商品房的销售面积却高于竣工面积，直接导致商品房售额和销售价格的大幅上涨。

　　2007年1-4月，全国商品房施工面积增长幅度较大，而同期新开工面积增长均衡，竣工面积缓慢，销售面积增长均衡。

　　3.3.土地供应逐年减少房价持续升温

　　3.3.1.全国土地供应总量逐年减少

　　2004年以来的全国土地供应总量逐年减少，2007年1-4月份的土地供应量同比也低于近4年的水平，而与此同时，全国完成开发的土地面积却是逐年增加，尤其是2006年完成开发的土地面积大幅增加创历年新高，2007年1-4月的土地开发面积也创历史水平。

　　3.3.2.土地购置成本拆迁成本逐年提高

　　数据显示截止到2007年4月，全国主要城市普通住宅和高档住宅土地出让价格居高不下，同比大幅上涨。

　　在市场需求旺盛而土地供应量不断减少的背景下，房价持续上涨就在情理之中。政府在市场需求旺盛的背景下，采取降低土地供应量相反的调控策略，是直接导致全国房价持续上涨的主要因素。

　　3.4.拆迁补偿市场估价强力支持高企房价

　　近年，全国商品房价格，特别是主要城市商品房价格居高不下的另一个重要原因是土地拆迁成本日益上升，随着房价的日益上涨，城市的拆迁难度越来越大。

　　如：2004年广州市规定拆迁补偿不得低于市场估价，最低补偿为3000元/平米，市历史旧城区内还可增加20%的补偿。2006年，广东省也出台了新规定，拆迁补偿不得低于市场估价。2004年上海市最低拆迁补偿为：静安区A段7700元／平方米，徐汇区A段7600元／平方米。浦东新区三A区5700元／平方米。

　　北京市拆迁补偿款=拆迁补偿价格×原建筑面积＋经济适用住房均价×拆迁补贴面积。由此可见，主要城市刚性的拆迁成本使商品房价格难以回落。

　　在土地征收过程中，国土资源部也明确规定要保障被征地农民合法权益，凡征收土地方案未征求被征地农民意见、补偿安置不符合法律规定、没有妥善解决失地农民长远生计的，一律不得报批。上述规定加大了征地难度，拉长供地时间。

　　3.5.土地供应日趋紧张，土地价格持续攀升

　　3.5.1.严控土地保障18亿亩耕地，土地供给日趋紧张

　　近年，为了保障粮食安全，国土资源部实行最严格的土地管理制度，2006年全国批准新增建设用地同比减少39.8万亩，减少了15.6%。9年前即1996年，全国耕地数是19.51亿亩，人均耕地为1.59亩。9年间耕地减少1.2亿亩。

　　2005年我国耕地18.31亿亩，人均耕地为1.4亩，还不到世界平均水平的40%。

　　“十一五”规划纲要要求要保持18亿亩耕地指标，今后我国耕地减少量必须控制在3000万亩以内，也就是在“十一五”期间，全国只允许年供地600万亩，分摊到33个省直辖市，每个省市年供地只有18.18万亩。

　　2006年的土地利用总体规划修编工作也正在进行中，目标是守住18亿亩耕地这条红线。严控土地的具体做法是，凡无年度土地利用计划指标的一律不批地；严控高档公寓、低密度、大套型等高档住宅用地，增加民生用地。全国第二次土地调查也将于2007年7月全面启动，计划于2009年完成，这也是严格土地管理的手段之一。

　　由此可见未来农用地转为房地产开发用地空间已经非常有限，土地市场的供求关系将日趋紧张，价格将不断攀升。

　　3.5.2.土地价格将不断攀升

　　2006年9月《国务院关于加强土地调控有关问题的通知》进一步影响了地价的构成和水平。地价由三个部分构成：一是取得成本、二是开发成本、三是政府收益。以上成本都有所提高，征地补偿安置费提高1倍，新增建设用地土地有偿使用费提高1倍，城镇土地使用税提高2倍，耕地占用税征收标准也有所提高。地价总水平增长三分之一到二分之一。

　　3.5.3.都市核心圈供地空间有限，供给瓶颈难以解决

　　北京、上海和广州“十一五”住房建设规划的供应量来看，与2006年的供应量相仿，并无多少突破。

　　主要都市圈土地供应的数量以及地块供应位置的调整，直接导致市区新房供给的减少。都市核心圈因城区与郊区在交通、商业、产业配套不足的背景下，住房供给相对减少，供给瓶颈难以解决，导致市中心房价的上升。

　　近两年很多正常需求等待房价下跌，但在中国流动性过剩和人民币升值大背景下，房价却难以下跌反而不断上扬，导致长期积累的需求目前爆发式增长，加上供地减少，配套好的区域有效供地不足，导致了市区房源供应不足。

　　城市中心区域土地供给明显减少，地价成倍上升。

　　北京市，2007年1-5月供地建筑面积仅有270万平方米。

　　上海市，住宅年需求3000万-3200万平方米，近年新增住宅用地远低于这个水平，地价猛涨，大半因供应不足。2005年商品住宅用供地54万平方米，2006年至2007年维持这一局面。2006年内环以内的住宅地块为零，中环内的地块也仅有少数几幅，所供地块以上海外围区域为主。

　　上海2020年时将达到3000平方公里建设用地，分摊到上海各处，平均每个区县新增40平方公里左右，未来上海建设用地还是很紧张的。

　　杭州市，价年年创新高，土地出让数量，2003年3512亩，2004年1425亩，2005年2807亩，2006年2578亩。以杭州正常市场需求每年500万平方米算，需要大约5000-6000亩的新增土地供应，但实际供应缺口很大，之前存量土地基本开发完毕，地价、房价自然上涨。未来新市区钱江新城“绝版地块”楼面地价已到11759元/平米。

　　南京市，2005年供地11628亩，2006年供地9568亩，平均地价3754/平米，市场需求旺盛。市中心供地严重不足，新楼盘均价已超过16000元/平米。

　　深圳市，过去4年年供应住房用地1平方公里，2006年仅比2005年增长30%。2007年将新供住宅用地2.1平方公里，其中新供应普通商品住房用地1.5平方公里重点保障中低价位、中小户型普通商品住房用地供应。未来5年商品住房供应主要集中在关外，特区外供应3972万平方米，特区内供应958万平方米，特区内外新增供应之比为1∶4.1。今后深圳市新增土地供应将会逐渐减少，改造存量土地的供应将会逐年增多。

　　长沙市，两三年前长沙开福区平均地价为60-70万／亩，现在一路涨价到近200万元／亩。

　　上述城市土地供应情况及其价格情况，反映出未来中国主要城市的住房供应量偏紧，土地价格持续上涨是长期趋势，住房结构的调整是根本方向。

　　廉租房经适房无实质进展，难以平抑旺盛需求

　　4.1.廉租房建设进展缓慢，覆盖率不到1%，资金缺口大，难以平抑高企的商品房价

　　自从1998年住房制度改革以来，城市绝大多数住房需求通过市场解决，政府承担的职能越来越被弱化。1998年房改以来，廉租房覆盖率不到1%，全国只解决了50多万住户困难家庭，99%的住房通过市场解决。

　　而在法国，廉租房的比例至少20%，房租不到市场价1/2，廉租房是抑制房价的重要杠杆；在东京、大阪和名古屋三大城市集中了日本50%以上的廉租房。据统计，日本有超过220万廉租房，占全部住宅的4.7%。

　　廉租房覆盖率难以抑制商品房价。以北京为例，北京18个区县中用于住房保障的平均每个区县只有1.5人。根据北京“十一五”住房规划用于实物配租住房建设规模在47万-60万平米，约1万套，可解决住房人口约在4-5万人。

　　从目前实施的情况来看，真正能提供廉租房的时间可能在2009年，只有1000套左右。所供应的房屋绝大多数在五环外，交通难以解决的区域。面对于北京庞大的市场需求只是杯水车薪，难以根本平抑高企的商品房价。

　　廉租房制度进展缓慢，资金缺口大。目前建设廉租房的三种资金渠道是，财政资金、住房公积金增值收益和社会捐赠。但目前地方政府推行廉租房的积极性不高，绝大多数城市还没有将土地净收益用于廉租房的建设，用于廉租房建设的资金主要来自于住房公积金增值收益。以北京为例，2006年，北京廉租房建设资金的来源只有公积金增值收益，财政资金没有到帐一分。目前投入廉租房的全部资金不到3.4亿元，均来自于住房公积金的增值收益。

　　“十一五”期间廉租房建设需要500亿元资金。公积金增值收益每年只有26亿元，5年130亿元；按各地土地出让净收益5%计算，2006年土地出让金3783亿元，将提取60亿元，5年600亿元。如果上述资金能落实到位，可以在一定程度上解决廉租房的建设和低保人群的住房需求，但所覆盖的人口比例还是相当低，仍然难以以此抑制高企的商品房价。

　　4.2.经济适用房覆盖人群小，难以解决旺盛需求

　　全国各地城市规定经济适用房的申购条件一般为，拥有本市户口、中低收入家庭、拆迁户优先。

　　根据北京市有关经济适用房申购条件，北京户口、中低收入家庭、拆迁户优先。能够享受经济适用房申购条件的北京市户籍人群非常小，且供应的住房绝大多数在交通设施不便利的五环外，难以解决城区内旺盛的住房需求。

　　北京未来可供应的经济适用房和廉租房的放量估计要在2009年之后。如北京首批两限房位于五环外海淀区西三旗，住房4000余套，廉租房400余套，2009年完毕，均价6350元/m2。

　　我们的判断：经济适用房廉租房可覆盖的人群小，绝大多数人群难以享受，绝大多数居民的住房需求需要由市场来解决；而全国各地经济适用房廉租房推进难度大、速度慢、离市区远、配套差，难以以此来缓解或遏制日益上涨的房价。

　　严控银根与地根，上市公司土地为王

　　但由于都市核心圈的土地供给已经十分有限，改造存量土地的供应将会逐年增多，而旧城改造高企的拆迁成本决定了都市核心圈的房价弹性非常小。加之，都市核心圈的住房需求远大于城区外围的需求，决定了都市核心圈房价易涨难跌。

　　我们预计，未来中国增量土地空间非常有限，廉租房、经济适用房制度的推进也难以乐观，城市拆迁成本也将逐年提高；而城市积压多年的自住需求爆发，股市繁荣带来的财富效应还进一步提升投资需求以期保值增值。在市场旺盛需求和地价房价仍上涨空间的背景下，都市核心圈房价易涨难跌。

　　政策调控空间不大物业税是最后一个靴子。前几年的政策调控最后的结果是，二手房市场的交易成本提高，将绝大多数需求赶往一手房市场；国家严控“地根与银根”更加速了房价的上涨；预计未来政策调控仍将立足于规范交易市场、完善住房保障制度，调整住房结构，增加小户型供给；未来政策调控空间不大，即使物业税出台也是最后一个靴子掉下来，预计在2009年出台，难以根本改善旺盛的自住与投资需求格局国家严控“银根”与“地根”已使部分开发商断粮、资金链紧绷，行业整合加速，为资产负债率低、融资能力突出、拥有大量土地的优势上市公司提供了历史性发展机遇公司。治理良好、开发能力强、市场整合能力强、拥有大量土地、有持续注资或整体上市的全国性、地方性房地产龙头公司最受益，他们的市场占有率将迅速提升，盈利水平仍将保持高速增长。在房地产的黄金时代里一批蓝筹地产公司仍将奔涌而出。

　　目前，一批已拥有或将拥有大量土地的房地产上市公司的投资价值仍然处于价值重估的阶段，它们的投资价值仍有进一步发掘的机会，继续成为引领本轮牛市的主要力量。

　　我们的选股思路

　　6.1.我们的选股思路

　　选择行业竞争力、土地获取能力强的公司，如万科A、金地集团、保利地产；

　　选择房地产业务整体上市、大量廉价土地、增长估值潜力大的公司，如招商地产、泛海建设、苏宁环球、ST广厦、中粮地产、珠江实业；

　　选择母公司持续注资的公司：中华企业、上实发展、世纪中天、天鸿宝业、世茂股份、华业地产、香江控股；

　　选择地方性资源丰富的龙头公司，如天房发展、渝开发、北京城建、中华企业、上实发展、华发股份、安徽水利、深圳振业、深长城；

　　选择基本面改善、高速增长的公司，如冠城股份、亿城股份、阳光股份等等。

　　6.2.重点推荐

　　我们重点推荐下列未来增长潜力大的公司：苏宁环球、泛海建设、ST广厦、招商地产、万科A、中华企业、渝开发、华业地产、保利地产、世贸股份等公司。

　　6.3.重点房公司点评

　　6.3.1.万科：行业领军人物，持续高速增长

　　规模经营效率持续提高，盈利能力维持高位，主营收入与净利润同步大幅增长，持续维持高毛利水平，净利润率水平处于行业领先地位，预计高盈利趋势仍然能保持下去。

　　06年年底仍有100多亿的预收款，大量在建和拟开发产品为公司持续3年高速增长奠定了基础。定向增发融资100多亿为公司跑马圈地提供了财务支持，行业整合为公司市场份额提升创造了历史性机遇。土地储备已超过2000万平米建面。

　　业绩远超预期，摊薄后，07年EPS为0.65元，08年EPS为0.975元。维持“推荐”评级。

　　6.3.2.招商地产：集团注资长期战略性投资品种

　　公司转债转股完毕、控股股东通过增发增持股本之后，总股本将增至8.42193亿股，07年全年业绩增长将超50%，2007、2008年EPS摊薄为1.00元和1.85元。

　　未来3-5年内公司仍然有强大的动力保持高速的增长。明年公司还会有更大的融资计划将母公司优质资产拿进来。今年7月深港通道开通将长期提升公司在蛇口的物业和房产的价值。公司全国各地布局开发也已获得成功。

　　公司和母公司大量优质土地储备足够公司开发10年以上，持续看好公司未来的发展前景，极具成为百年老店的能力。

　　公司的重估净值已远超40元，拥有大量物业与土地，在目前购买地产资产动力强劲、公司资本公积金高企的背景下，我们依然维持“强烈推荐”的投资评级。招商B具有比价优势，吸引力更大。

　　6.3.3.泛海建设：预计3季度完成整体上市，地产大蓝筹成定局

　　公司已成为集团开发房地产的旗舰，3季度将完成集团房地产业务整体上市，拥有大量廉价的优质土地1000万平米建筑面积，足够支持公司5年高速增长。

　　未来几年公司原有土地储备与整体上市带来的项目都将陆续开发，将带来168亿元净利，以及几十亿元的投资性物业。公司净值重估值不低于30元。

　　07年公司将启动深圳、上海、杭州、武汉和青岛等地项目，未来上述地区会形成大量物业资产，在目前人民币升值和购买房产资产的背景下，拥有大量物业的公司非常有吸引力。

　　奥运也将大幅提升公司在北京的地产项目的盈利空间。

　　公司已做完股权激励、集团已完成增持、整体上市近期完成，整体上市完成后账面净值超过9元，公司是最具备挑战万科成为大市值的公司。

　　保守估计07-08年EPS0.75元/股、1.05元/股。仍然维持“强烈推荐”评级。

　　6.3.4.苏宁环球：“跨江战略”、全国开发、整体上市成就蓝筹梦想

　　公司土地储备迅速增加，尤其在南京以外的异地取得长足发展，公司先后在吉林、长春、北京设立了全资子公司，并在上述地区陆续取得开发用地。公司原有的南京“苏宁天润城”330万平米、天华硅谷37.86万平米以及吉林市“苏宁天润城”5800亩土地(600万平米)合并共有建筑面积968万平米，足够公司6-8年的开发。相对于增发后的4.9亿股的股本、拥有近千万平米开发储备的房地产公司，这在上市公司中是非常罕见的。

　　公司在南京江北近万亩廉价的开发用地，与南京主城区相比具有巨大的价格上涨优势。公司从06年开始就已进入高速增长期，未来3年内，公司的主业收入与净利润也将呈高速增长，净利润将成倍增长。吉林市的开发拉开了全国性发展布局，未来集团剩余地产将适时注入助推公司成为全国性蓝筹房地产。

　　公司股本小，扩张能力强，07-08年的EPS为0.511元和1.05元，若07年整体上市完成08年的业绩将更有吸引力，为EPS2.00元，我们仍维持“强烈推荐”评级。

　　6.3.5.ST广厦：问鼎地产蓝筹咫尺之遥

　　ST广厦08年已成定局，最艰难时期已过去，不良资产已被剥离，低效资产将尽快被置换，目前开发616万平米6个项目进入黄金开发期和黄金收获期，将带来67.7亿元净利。控股股东已增持股权至52%，广厦控股在苏浙沪地区乃至全国各地1万多亩廉价优质地产资源将陆续注入公司，上市公司已成为广厦控股开发房地产和资本运作的最佳平台。近期目标为苏浙沪地区房地产蓝筹，最终成为全国房地产蓝筹。广厦控股的建筑品质、丰厚廉价的土地储备，辅之于良好的公司治理，ST广厦问鼎地产蓝筹咫尺之遥。

　　近两年稀缺的

别墅项目东阳江南紫荆庄园和

义乌生态园2772亩将注入，已升值40亿元，盈利能力相当强。浙商银行、华侨饭店已隐性增值33亿元。可能参股广厦控股优质股权也为公司提供了契机。

　　公司大量优质地产项目进入收获期，股东持续注资将保证公司5年业绩高速增长。2007-2009年EPS0.45元、1.44元和1.82元。中期内的合理定价21.8元/股，1年期合理定价40元/股。维持“强烈推荐”评级。

　　6.3.6.渝开发：重庆综合配套改革试验区的地产龙头

　　公司控股股东重庆市城市建设投资公司代表重庆市政府进行城市建设土地储备整治和土地出让，未来公司在招牌挂中获取土地将拥有便利条件。城投公司已增持公司股份至82.75%，欲做强做大上市公司，目前城投公司在重庆市主城区拥有5万亩开发用地，强大的土地资源对公司长期高速增长构成强大的支撑。

　　公司已形成了“四动战略”：房地产开发带动、土地整治和市政工程代理联动、资产经营拉动、资本运作推动。计划在“十一五”期间，将公司打造为净资产20亿元以上的优质蓝筹上市公司。

　　公司新发股份购买资产后资产负债率大幅下降，行业竞争加强，收购资产形成稳定收入现金流和开发土地储备，使公司在房地产开发等相关主营业务上具备项目有序储备、梯次开发的连续盈利能力。

　　从2007年开始，公司的业绩将发生根本性改善并呈高速增长势头。预计2007年EPS为0.43/股，2008年EPS为0.61元/股。结合目前地方性房地产公司的PE水平，我们认为中期内公司的合理定价为8.6元/股；若控股股东给予更多实质支持，公司可望成为重庆综合配套改革试验区的地产龙头，维持“推荐”评级。

　　6.3.7.华业地产：高速增长，堪比一年前金地集团

　　开发实力强，品牌信誉好，战略布局合理：重心放在京津唐地区，辅以其他地区，并有选择性地拿地快速开发，已进入北京、长春、深圳等市场，正在开拓津、唐等市场。在开发地产的基础上将保留一定比例出租物业以抵御周期波动风险。

　　公司从2006年进入5年高速增长通道。资产质量非常优良，资产负债率为47%，2007年的3个开发项目北京“华业玫瑰雅苑”、长春“华业玫瑰谷”和深圳“华业玫瑰郡”67万平米盈利能力相当强，将带来11亿元的净利润。近三年公司净利润复合增长率超过50%。

　　大股东承诺今后开发项目将以合理价格注入，若近年公司能顺利拿进大股东398万平米开发用地(大部分集中于北京通州)，公司的土地储备堪比1年前的金地集团，足以支撑公司09年后三年的业绩持续高速增长。预计2007-2009年公司的EPS将为0.657、0.84和1.64元。维持“推荐”评级。

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