汽车行业：行业稳定增长 锁定优质企业

　　招商证券 汪刘胜

　　2007年汽车行业将维持平稳增长，较好盈利的企业可以保证滚动发展、有效防范风险，投资综合实力较强的公司仍然是我们的首选。

　　汽车产销量增速较好。经济的持续增长带动消费、“十一五”经济建设周期间固定资产投资、生产技术水平逐渐提高带动出口将是中国汽车产业发展的主要动力。预计2007年国内汽车销量增长17.2%将达到845万辆，其中乘用车销量将达到605万辆的水平，商用车240万辆。

　　行业风险下降国内汽车市场在经过2005年恢复性调整以后，2006年开始进入5-10年的稳定快速增长期，而随着大多数主流厂家的理性产能扩张以及弱柔性生产线的广泛使用，企业盈利的波动性将继续降低，投资汽车公司

股票的风险相应降低。

　　盈利能力生产厂商计划之内的价格调整对企业的盈利影响较小，预计全年的价格有序下降5-7%，企业可以通过充分释放产能、提高国产化率、加强成本以及销售管理等方式维持一定盈利能力。

　　出口增速较快目前最具有成长性乘用车市场在中国，短期内出口价格低廉轿车意义不大；商用车由于其生产物资的性质已经形成全球中低端产品的性价比优势，出口将成为商用车公司利润增长来源。

　　综合实力较强企业发展前景看好技术积累将保证新品持续开发，而资金雄厚将保证公司健康发展。由于在中国市场多年的运作经验，综合实力较强企业更能把握国内市场，更具有适应能力，在产品与市场上取得领先优势将越来越明显。

　　投资建议维持行业推荐的投资评级。继续强烈推荐上海汽车、一汽轿车；推荐潍柴动力、中国重汽、宇通客车以及金龙客车；维持对长安汽车、海马股份以及一汽夏利中性的投资评级。

　　　一、汽车市场产销回顾

　　行业步入快速稳定增长期。行业整个行业在经过2002年的爆发，05年的恢复性调整以后，自2006年以来已经步入一个长达5-8年(甚至更长)的稳定快速增长期。2007年1-5月产销两旺，根据中汽协的统计数据，国产汽车销量同比增长22.03%，其中乘用车销售2,572,650辆，同比增长21.09%，商用车销售1,102,730辆，同比增长24.30%。

　　预计下半年仍然将维持稳定增长的局面，整个行业明显的周期性特征减少，仅仅体现出短期内的波动。

　　1-5月产销两旺。乘用车销量中轿车占73.95%，产销1,950,579/1,902,485辆，同比分别增长24.83%、25.66%；MPV产销为94,197/89,640，同比分别增长22.56%、16.48%；SUV产销为126,439/127,946，同比增速较高，达到29.22%、29.46%；交叉型乘用车产销446,426/452,282辆，增速减缓仅为0.99%、4.01%，交叉型乘用车市场局面已经完全演变成了市场份额之争。根据汽车动态提供的统计数据，一到五月份轿车生产企业中上海通用、上海大众、一汽大众销量占据前三位，销量分别为172754、176,860、175,825辆，我们预计全年销售冠军为上海大众，上海通用由于新产品推出速度放缓，排名将下滑，但仍然在前三名之内；MPV市场中，江淮汽车、广州本田、上海通用分别以17,138、15,383、15,115辆排列前三位，其中上海通用在高端MPV市场上的霸主地位07年仍然无人难以撼动；交叉型乘用车市场中，上汽通用五菱可以用“完美”二字形容，以219,117辆的销量占据市场份额48.45%，垄断地位优势明显，排名第二的长安汽车市场份额继续下滑，由前4个月的26%下降到20%，值得注意的是在1-5月份交叉型乘用车市场上，除了五菱以及东风汽车增长外，其他产品同比均为下降。

　　制在一个合理的水平，汽车产销率达到97.47%。产成品库存合理控制，有效防范行业企业运营风险。其中3-4月份轿车市场价格进行了一定的调整，但并没有引起较为严重的持币待购现象，轿车销量4月份同比增长17.36%，落后于一季度的同比增速31.14%。

　　我们认为主要原因在于2006年4月为持币待购后开始爆发的月份，2007年同比增速下降符合预期，5月份受“五一”长假的影响较小，整个市场需求依然旺盛，预计全年将维持较好的增长。

　　6-8月为汽车销售淡季，基于良好的经济增长势头，以及股市上升部分获利了结导致消费增加，07年下半年乘用车增速可能超出预期，商用车市场中货车1季度增速超出预期，特别是赢利能力较强的重型货车，从过往的统计资料来看，3-5月是旺季，全年出现前高后低的局面，高速公路采用计重收费以及收费标准对重重卡车的优惠政策，对该行业内公司形成实质性利好。预计2007年汽车行业增长速度维持在17.2%，其中乘用车销量达到605万辆，轿车子行业的销量增速则有可能达到20%，总销量将达到460万辆；商用车行业下半年由于06年下半年基数较高，增速将回落，预计全年销量达到240万辆，同比增长17.6%。

　　进口市场维持平稳增长态势，主要以轿车以及越野车为主。07年1-4月份汽车进口总计50,643辆增长15.85%，其中轿车进口增长23.98%，以大于2.5L排量为主，越野车销量增长基金10%，近期出现进口加速迹象。货车由于国内实际的消费能力以及国产中低端产品的替代作用明显，进口增长速度缓慢，高档客车仍然有一定的进口需求。

　　出口增速较高。1-4月份，汽车出口超出141760万辆，同比增长接近62.5%，其中轿车出口增长57.03%，货车出口增长52.61%，客车增长249.43%。06年全年客车出口为27,084辆，而1-4月份出口数量已经达到17779辆，占06年全年的66%，出口趋势已经形成，但中小型客车的出口增速是带动整个客车出口增速较快的主要原因。

　　轿车出口虽然增速较高，但由于附加值较低，对企业产生的市场影响要远大于盈利能力的影响；我们认为目前最具有成长性的轿车市场在中国，本土企业首先要做好的是提高自主品牌的质量，抢占国内市场，短期内的出口意思并不大。国内商用车与外资品牌以及合资品牌已经形成错位竞争，由商用车生产性物资的特性，在国际中低端产品市场上，国产商用车的性价比显得相对较高，商用车的出口趋势已经很好地确立，将成为未来行业增长有力支撑。

　　二行业利润增速放缓但趋势不改

　　根据中国汽车工业协会的统计，2007年1-4月份汽车工业重点企业(集团)整体经济运行保持良好发展态势，特别在3-4月份多数企业产品价格下调的情况，仍然维持了较高的盈利水平，06年全年的毛利率为16.05%，2007年1-4月份，毛利率小幅回升为16.13%，但较前三个月有所下降。

　　与前三个月不同的是，销售收入以及利润的的同比增速迅速回落，销售收入的增长速度基本与行业增长持平，行业利润总额增速51.32%超出销售收入增速26.61%，其中主要原因为行业的自然增长以及景气恢复，另外可能是部分企业的投资收益相对较高所引起，这种行业利润增长远远超出销售收入的增长在全年内是难以维持的，预计全年年利润增速会回落到合适水平。

　　考虑到5月份为淡季开始的缘故，我们认为目前应收帐款同比增长28.28%仍然在正常范围之内，销售、管理费用同比增长与销售收入相差不大，目前来说行业发展仍然较为平稳。行业利润保持较好增长，多数企业仍然能在市场占有一席之地，短期内的大规模整合较难出现。

　　三、行业稳定快速发展有较好基础

　　行业高速增长趋势没有改变，良好的发展基础依然存在。在1-5月份良好销售数据的验证下，我们继续看好2007年全年的汽车市场，并认为中国汽车市场的发展是可以持续的。

　　我们在3月份的乘用车行业报告中分析指出，GDP的快速增长才是真正推动汽车行业快速发展的原动力，成品油价格以及购置车辆成本仅仅在短期内造成市场的一定波动，而并非影响市场的主要因素。2006年GDP增长10.5%，2007年一季度GDP增速为10.7%，预计在“十一五”期间，人均GDP的增速将继续维持在10%左右的水平，经济发展趋势良好。2001年人均GDP接近1,000美元，至2006年人均GDP已经超过2,000美元。良好的投资收益、GDP的持续增长导致财富的不断增加并引导消费升级，是汽车行业维持稳定高速增长的主要动力。

　　参照日本60年代汽车市场的兴起以及韩国80年代汽车产业发展的状况，我们认为中国的汽车市场发展前景依然广阔，市场容量巨大；综合考虑中国城乡二元经济以及主流城市与二、三线城市的消费差距，中国汽车市场快速发展所持续的时间将更长。

　　我们认为支撑汽车市场稳定高速发展的原因主要有：

　　1、汽车化率依然低下，市场容量巨大与汽车发达国家相比，国内汽车保有量仍然处于较低水平，目前国内汽车保有量为30辆/千人，远落于平均120辆/千人的平均水平。与发达国家低于相比，汽车市场空间仍然巨大。CEIC的统计数据显示，截至2007年1季度国内城镇居民每百户的汽车拥有量仍然不足六辆，据此判断整个市场仍然处于起步阶段，轿车进入家庭序幕刚刚开始。美国汽车市场百户城镇居民普及率从0到10%用了14年左右的时间，而从10%到50%，仅用了七年。目前国内每百户城镇居民普及率接近6%，一旦突破10%的瓶颈，将会加速发展。美国国土面积952万平方公里，人口3亿，2006年汽车销售量超过1700万辆；而中国的国土面积为960万平方公里，人口超出13亿，年销售3000万辆并非不可能。

　　市场容量巨大并且可能加速发展是我们看好中国汽车消费市场的重要理由。

　　2、购买能力上升家庭轿车消费是未来汽车消费的主要推动力量。2007年一季度城镇家庭人均可支配收入同比增长20%，购买力继续上升，将有力推动家庭汽车消费的增长，从而带动市场。

　　截至2006年年底，国内私人汽车保有量达到2,925万辆；增长23.7%；民用轿车保有量达到1,545万辆，增长27.2%；私人轿车保有量1,149万辆，较05年860.67万辆增长33.5%。轿车产量上升、价格大幅下降而购买能力相对提高以及国家相关政策鼓励等因素，使得轿车进入家庭步伐有望进一步加速。

　　3、人口城镇化2000年城镇人口比重为36.22%，至2006年已经达到44%的水平，在短短5年时间内，城镇人口占比增长13.78%。2006年全国总人口总数量为130,756万人，其中城镇人口数量为56,212万人，目前每年仍然以2-3%左右的水平递增，即每年新增城镇人口接近2,000万人，人口城镇化的进程将在一定程度上带动汽车消费，一是增加私人乘用车的销量增长，另外城镇化也将带来公交市场以及城市物流市场的增长。

　　4、车辆更新稳定市场、提高企业盈利能力目前轿车消费群体多为首次购车(占轿车消费市场份额60-70%)，比例逐渐增加的更新车辆市场将保证行业的平稳发展。根据国家统计局2月份公布的数据，截至2006年末全国民用汽车保有量达到4,985万辆(包括三轮汽车和低速货车1,399万辆)，比上年末增长15.2%，其中民用轿车保有量达到1,545万辆，按照每年10-15%左右的更新率来计算，每年的民用轿车更新将达到150-230万辆。根据CEIC的统计数据，2006年底全国轿车保有量为2,619.57万辆，按照10%的年更新率计算，每年更新轿车为262万辆左右。

　　更新市场的消费群体在经过首次购车、用车以后，对汽车的理解将更加深刻与透彻，对于汽车的操纵性、安全性、舒适性、外观将有更高的要求，因此再次购车基本上都属于消费升级阶段，购车的档次与价位都会有不同程度的提高，这种消费水平的上升将有利于轿车企业盈利的提高。

　　5、轿车消费向中高级产品转移趋势明显轿车消费向中高级车产品转移，将有利于生产性企业的盈利能力的改善。经济性轿车，特别是国产的经济性轿车企业基本上处于一个微利或者亏损的状况，主要原因在于生产经济型轿车进入门槛较低，竞争厂家较多所引起。中高级车本身盈利能力较强，消费结构向上蔓延的趋势，使得中高级产品的销售占主导地位的外资企业收益，而有能力开发中高级产品的国内一旦突破缺口将成为最大受益者。

　　6、固定资产投资增速较高2007年一季度累计投资总额达到22,597亿元，固定资产投资完成额累计增速达到25.5%，虽然增速较去年同期相比有所下滑，但考虑到2006年固定资产投资基数较高，使得目前的固定资产投资依然显得较大。固定资产的投资将带动房地产、重工业、交通运输、城市物流的快速发展，有利于生产型物资类汽车产品的销售，产品涉及到货车、客车等，这也是1季度商用车特别是与固定资产投资较密切相关的重卡子行业增长速度超出预期的主要原因。

　　四、影响企业利润影响

　　要素分析、影响企业主要利润因素主要包括原材料、价格、银行利率等因素，主要原材料钢材价格稳定，预计影响不大，价格与银行利率变动为主要影响要素、1走低仍为下半年车价主流方向07年3-4月份，多数企业调整厂家指导价格，但对实际上产品终端销售产品价格影响不大，主要是对经销商促销价格的认可并通过调整指导价格规范经销商行为。根据网上车市的统计，截止07年4月份乘用车的价格指数较年初下跌1%，与2006年基本上保持相同的下降幅度，5月份部分公司由于销售难以达到预期，已经做出价格调整，但市场对价格下降的敏感性降低，品牌、服务、质量等关键性要素称为多数消费者重点关注的对象，价格下调对市场的刺激作用开始减小。

　　我们认为下半年除了少数热销产品外，乘用车整体价格下调是必然趋势，全年的平均价格下降5-7%属于正常范围内的调整。降价的主要压力来自新品上市对老款产品销售带来压力，老款产品通过降价带动销量维持市场地位；而降价的主要动力来源于合资企业国产化率的继续提高、产量放大、产能利用率提高导致固定成本与费用分摊额降低、相应配套厂商产能上升带来成本下降等，由于存在价格下降的空间，理性的价格下调对企业的盈利能力影响力有限(目前新增产能并不多，有效产能利用率达到76%，柔性生产线能保证产能的正常释放，恶性价格战出现的几率较小)。6月份以后几款重量级产品将陆续上市，即一汽大众的迈腾、上海大众的明锐以及一汽丰田的华冠十代，必然给相关竞争区域内的产品带来较大的冲击。从价位区间来说，较低价位经济型轿车已经接近成本，降价空间不大，5-10万元轿车仍然存在一定降价空间，中级车在中高级车价格下调情况下，即10-20万元价位区间轿车下半年存在较大的降价压力。

　　2加息将造成较高负债企业的负担07年5月19日央行调整利率，一年期存款基准利率上调0.27个百分点；一年期贷款基准利率上调0.18个百分点，年内仍然存在加息的可能。整个行业目前的资产负债率接近53%，央行上调贷款基准利率对负债较高企业形成一定的利润侵蚀。2006年8月份央行上调一年期存、贷基准利率0.27个百分点，但对整个市场的销售情况并没有造成太大冲击，2006年8月份轿车销量同比增长38%，9月份销量同比增长36%。在加息预期下，2007年下半年市场销售仍然可以维持乐观态度，但加息对多数企业来说，特别是举债投产自主品牌的公司，财务费用的增加不可避免；对于资金积累充分的公司，加息的影响相对较小，从市场竞争的角度来说，将继续扩大领先优势。

　　另外持续的加息必然会影响到固定资产的投资增速。在连续加息的情况，可能出现固定资产投资增速放缓，从而影响商用车特别是货车的销售状况，需要重点关注。

　　五、乘用车行业状况以及投资策略乘用车行业竞争依然激烈，但并不十分充分。即使国家鼓励行业整合，但在目前产销状况良好情况下，多数企业都能取得一定的销售业绩，短期内出现大面积整合的可能性很小。预计轿车行业2007年销量增长24%左右，达到460万辆，未来3-5年内，轿车的销量增长将维持在22%左右。价格将维持平稳下降的趋势，预计全年有序下降5-7%。

　　1自主品牌轿车发展模式轿车依然是乘用车市场的重中之重，发展轿车成为各大厂家的必然选择，单纯依赖合资企业最终只能获得一定的加工毛利，发展自主品牌成为必要。

　　如何理解何为自主品牌？从目前的情况来看，大致可以分为三类，一类基本属于依靠外方成熟的设计力量，打造自主品牌，如华晨中华以及奇瑞东方之子等；另一类主要依靠合资产品平台开发自主产品，如一汽轿车奔腾、夏利、海马等；还一类依靠购买完整平台再完成后续产品的开发，如上海汽车荣威产品，南汽南爵等。从发展的前景来分析，决定这些产品未来的根本要素还是公司自身的综合实力，我们更看好那些有多年中高级轿车合资生产制造的企业，他们在制造、装备、开发上的积累不是其他企业短时期内难以达到的，尤其是在中高级产品上，比资金更重要的是技术的长期积累。

　　正是技术、资金、背景的不同，导致各厂家选择的突破口也不尽相同。国内多数生产自主品牌或者计划投产自主品牌的企业基本分为两类，一类是已经完成资金积累，完全靠自有资金发展自主品牌，这类企业多数与外资合作多年，已经完成或者部分完成资金以及技术的积累；另一类企业则并无太多经验或者起点较低，需要通过融资、举债等手段募集资金发展自主品牌，这类企业基本上为新进入者或者无合资企业。

　　2竞争状况自主中低端轿车由于进入门槛相对较低，新进入者较多。中低级市场竞争相对充分，而这部分市场的消费是价格最敏感区域，为争夺市场份额被动价格下调导致企业盈利能力低下，而较弱的盈利水平又导致了这些企业无力投入更多的开发费用或者向更高级别产品的发展。因为投资中高级车需要的资金更多，除庞大的开发费用外，单是模具的开办费用就高达2-3亿元，一个盈利微薄或者几乎不盈利的经济性轿车厂家很难承受一旦产品不被市场接受所带来的巨大经济损失；另外在技术上也存在较大的困难。而与这些企业相依存的零部件厂商，由于受整车厂利润压榨更要严重，因此也很难有持续资金来进行技术改造，这样就形成一个相对恶性的循环，即零部件企业盈利能力上不去、产品质量无法提高，导致整车质量提高相对困难、整车企业盈利能力依旧低下品牌形象难以得到有效改善。

　　消费升级将推动轿车消费的主流向较高中级车、中高级车市场发展，低端轿车虽然目前还有一定的需求，但未来的市场份额将继续下滑。华晨金杯、比亚迪、一汽海马的中级产品就是阶段性消费升级过程中的最大受益者，这也是可以解释俊捷、F3以及福美来二代自去年年末以来出现销售转机的主要原因，而并非这些公司一夜之间发生了质的根本改变。

　　中高级车产品是资金密集、技术密集等综合实力的体现，目前盈利能力相对较强，开发中高级车需要更多的技术以及资金。除了自主品牌上汽荣威、南汽南爵、一汽奔腾与HQ3产品外，竞争主要集中在合资企业之间。国产中高级自主品牌目前整体表现依然较弱，与合资企业产品相比品牌、技术上仍然存在一定的差距，但从目前的销售情况来所，已经开始出现一定转机，自主品牌已经向中高级产品市场有所突破，特别是近期上海汽车荣威的销量大幅上升。

　　3市场格局

　　1)轿车

　　南、北大众至2005年以前市场份额大幅下降，2005、2006以及截至到2007年5月份市场份额基本维持在9%左右的水平，上海大众的市场份额分别为8.78%、8.9%、8.91%，一汽大众市场份额分别为8.55%、8.91%、9.39%，属于稳定回升期。6月份迈腾产品以及明锐产品上市以后，市场份额可望继续增加。截至5月一汽丰田市场份额为4.5%，广州丰田销量达到54,123辆，市场份额达到3.5%与一汽丰田形成南北布局，随着一汽丰田下半年花冠十代产品的上市，有可能继续增加市场份额；从长远来看，珠三角日系车销量占日系总销量1/3，加上其主要竞争对手本田以及日产也位于广东，广丰将是丰田在中国业务最关键的旗子，南、北大众与南、北丰田之间的竞争将加剧。长安福特福克斯继续保持旺盛的销售势头，但其他产品S-MAX、M3销量一直难以达到预期，我们认为单一产品很难保证高速增速的持续性。上海通用在短期内没有新增产品情况下，全年销量同比增速可能落后于市场。

　　1-4月份，基本型乘用车主要品牌中，自主品牌销售达到11.62万辆，占轿车销售总量的28.22%，以下依次为日系、德系、美系、韩系、法系和意系，分别占轿车销售总量的26.88%、20.44%、14.07%、5.56%、4.52%和0.31%，其中欧系(德、法、意)

　　品牌占据市场份额25.27%。2006年年末的排名依次为日系(25.69%)、自主品牌(25.67%)、德系(18.36%)、美系(14.17%)、韩系(9.77%)、法系(5.26%)、意系(0.82%)，其中欧系产品市场份额为24.44%。虽然日系车市场份额有所上升，但以丰田为主的主要力量对欧系车的冲击并不大，德系车的市场份额从06年年底到4月份提高2.08个百分点，美系车市场基本持平，韩系车市场份额则下滑严重。由此可以判断，丰田汽车的销量增长实际上是日系车内部市场份额重新划分的竞争，并挤压了韩系车的市场。对于各系列车，国内消费者具有不同的偏好特性，在其他国家出现的某种车系独霸市场的局面在国内市场出现的可能性不大。自主品牌市场份额较去年底虽然有所提高，但提供的产品多数为售价较低的低端经济性轿车以及中级车，盈利能力相对低下，在销量与利润增长上同时实现有效突破仍需时日。

　　MPV市场格局相对比较稳定，前十一家企业占据95%左右的市场份额。其中上海通用、广州本田、江淮汽车分别凭借其产品GL8、奥德赛、瑞风占据不同细分价格区间的主导地位，短期内地位难以撼动。

　　4乘用车投资策略我们预计轿车行业的未来几年复合增长率接近22%甚至更高，目前资本市场环境较好，给予行业龙头企业以及有较好发展前景企业以30倍PE按照07EPS进行估值较为合理。我们关注的并非单一的产品，更注重公司在汽车行业长期内的表现。我们选择投资的对象是综合实力较强企业，这些企业既能分享行业发展带来的利润增长，防范行业存在的不缺定风险，又能在行业发生风险时扩大市场份额，明显的特征是具有雄厚的资金与制造、装备、开发技术积累，并有一定开发自主品牌的能力，继续维持上海汽车以及一汽轿车强烈推荐-A的评级。

　　这两家公司也是我们2007年上半年重点推介的公司，长期跟踪的结果是上海汽车不论是合资品牌还是自主品牌的发展都完全符合我们的预期；而一汽轿车尽管目前在自主品牌奔腾产品以及HQ3的销售上出现一定瑕疵，仍需需要在营销渠道做出改进，但整体上市作为预期的情况下仍然值得长线持有。

　　、维持对长安汽车、海马股份以及一汽夏利中性投资评级。长安汽车虽然合资公司长安福特马自达销售良好，但所依靠仅仅为单一产品FOCUS，其他车型的推出并不成功，从公司过往推出产品的经历来说，寄望未来再推出较多成功产品的可能性比较小；另外本部亏损继续，公司以交叉型乘用车为主要经营对象，并一度占据龙头地位，但在目前已经江河日下，并转战并不是公司强项的低端经济性轿车市场，前景堪忧。海马股份中一汽海南马自达汽车公司仅仅依靠单一中级平台产品目前取得较好销售成绩，但我们认为其未来的发展可以参考现代与起亚在国内市场的表现，单一中级产品并不能维持公司的高速发展。一汽夏利投资子公司一汽丰田在中国市场取得长足进步，虽然很多券商对于一汽丰田过低毛利率给出很多解释，但我们认为上市公司对投资公司的控制能力较小以及丰田的经营策略，利润转移是不可避免的事实，一汽夏利很难获得丰田在中国成长的高利润。

　　六、商用车竞争格局以及投资策略

　　1货车—重卡行业高速增长受益于十一五投资规划，卡车作为生产性资料进入一个投资高峰期，2006年货车销量较2005年出现大幅回升。目前已经有超过十个省市高速公路普遍开始采取计重收费的方式，年内将有更多省份采用，重重卡(大于15吨运载量)由于在计重收费的前提下使用成本最低，逐渐成为高速公路货运的主要工具，整个货车行业的市场结构发生改变，重重卡的销量呈现高速增长局面，我们认为这种产品市场结构的调整将持续至少3年左右；而高速公路里程数的继续增加，为重重卡的销量持续增长提供重要保证，截至2006年年底国内高速公路里程数已经达到45,334公里，按照国家规划十一五期末，总里程数将达到50,000-55,000公里。在常规重卡市场中，一汽集团、东风汽车以及中国重汽形成第一集团，共同占据60%市场份额；陕西汽车与北汽福田则形成第二集团，共同占据18.6%的市场份额。

　　15吨以上货车行业目前集中度较高，竞争格局相对稳定，前5家企业市场份额高达84.6%。国内消费市场仍然以中低端产品为主，国产重卡与国际重卡形成错位竞争，国产重卡价格相对便宜，高端产品售价最高仅接近40万元，而进口产品最少售价60万元，部分达到100万元。与国际产品相比较低价格更适合中国目前的重卡消费水平，在市场上国产货车一直占据主要地位。传统的法斯特平台产品在重重卡市场仍然处于主导地位，但这种接近垄断的局面随着其他采用欧系、日系和整合全球资源自主开发的产品成熟而逐渐被打破，如一汽解放自主开发产品J6，东风柳汽吸收欧洲技术的产品霸龙，江淮汽车以及华菱汽车日韩系技术产品等。

　　重卡市场进入新产品竞争时期，竞争程度将会加剧。重卡行业中区别于单纯的组装公司，以整车及发动机一体化企业优势较明显。目前排名前三的分别为一汽，重汽以及东风汽车，均为整车与发动机一体化企业。陕西汽车在潍柴吸收合并以后，也已经进入一体化企业行列，完成整合以来一直维持着较高增长的速度，并出现迫近第一集团的趋势。

　　2客车-竞争格局相对稳定07-08年驱动国内客车市场增长的主要为公交车，刺激因素为公交优先等政策导向，08年奥运会等，其中以大中型客车为主；火车提速将导致近距离公路客运量的增长，导致中客的销量增长，大型客车主要来自更新；旅游客车以更新及自然增长为主。预计07、08年整个客车行业维持12-15%左右的增长，出口将成为企业快速发展的另一个主要驱动因素。

　　在大中型客车市场中，已经形成“一通三龙”的领先局面，企业竞争优势明显。在大型客车市场中，前十名厂家占据市场份额接近90%，行业集中度继续提高，其中郑州宇通客车长期占据国内大客市场的龙头地位，市场份额高达31%并有进一步扩大的潜力；中型客车市场中，前十家企业占据市场份额接近10%，中型客车市场的竞争高于大型客车，集中度有扩散迹象，苏州金龙占据中型客车市场份额高达34%以上，宇通排在第二位，占据市场份额接近25%。

　　3商用车投资策略总体来说商用车目前竞争格局相对稳定，重卡与大中型客车国内增长较快，出口趋势形成，销量逐渐增长，投资重卡以及大中型客车企业为我们首先。但由于目前商用车公司目前估值水平处于高位(已经接近07年EPS30倍PE的估值水平)，在市场环境相对较好的情况下，我们的投资策略是选择行业内的优质企业，特别是已经确立一定市场优势地位以及品牌影响的公司，作为重点投资对象。

　　推荐宇通客车以及金龙汽车，两家公司占据国内大中型客车市场份额较高，出口形成很好的业绩增长支撑。推荐潍柴动力、中国重汽，整车以及发动机一体化形成两家企业的竞争优势，成为市场产品结构调整的最大收益者。在客车与货车的投资中，由于竞争的关系，我们更看重客车企业，我们在将来的报告中，将对上述企业做出重点跟踪。

　　七、重点推荐公司介绍

　　上海汽车(600104)--最优秀的国际化本土企业上海汽车是综合实力最强企业之一，资金以及技术已经达到一定程度的积累。旗下合资品牌上海大众以及上海通用长期占据国内市场份额前三名位置，上汽通用五菱雄霸交叉型乘用车行业龙头地位，在整体盈利能力较高的前提下，发展自主品牌乘用车产品已无后顾之忧，中高级产品荣威的推出就是公司长期技术积累的体现。

　　上海大众在产品线上已经形成桑塔纳、帕萨特B5以及POLO系列产品的三线支撑。

　　与较多数合资企业的优势在于更能适应中国市场的变化与需要，如POLO产品引进时并不成功，但上海大众通过改造将其变成极具竞争力的产品；在面对老帕萨特销量增长放缓的情况下，推出升级产品领驭并取得不错销售成绩。本土开发力量是导致这些产品从不成功到成功的关键，也是上海大众区别于其它合资企业的主要地方。由于帕萨特B6产品投放一汽大众，未来可能对B5现有产品市场产生一定压力，但我们认为其影响有限，首先B6产品针对的主要竞争对手为丰田皇冠产品；其次，从过往产品更替情况来看，上海大众有可能利用自身的开发能力推出更新产品，重新获得竞争力；再有，明锐产品6月份已经量产，在品牌上上海大众获得充实，多种品牌产品实现同步发展将推动上海大众市场份额的继续扩大。总之，在提高国产化率，加强采购、管理的情况下，上海大众自07年下半年开始进入另一个业绩快速增长期。

　　上海通用是上海汽车利润的主要贡献者，拥有卡迪拉克、别克、雪弗兰等品牌系列产品。在别克林荫大道产品上市以后，产品价格布局更加完善，轿车类产品已经覆盖了从高端到中低端的衔接。凭借GL8产品优势，上海通用在高端MPV市场中的行业龙头地位依然无人撼动。就经营上分析，上海通用已经形成别克凯悦、别克君越以及GL8三大类产品的支撑，在品质有保证、营销网络健全的情况下，雪弗兰产品销量有望取得突破，通用的持续增长仍然值得期待。

　　发展自主品牌已无后顾之忧。荣威750产品目前销量达到100辆/每天，达到年内2.5万辆销售目标已无太大疑问。目前公司拥有罗孚75、45、25三大轿车平台，涉及高、中、低产品。2007年年底将在45的平台上推出W2中级产品，08年年底推出25平台产品，09年推出MPV产品，最终产品平台将达到5个，涉及轿车、MPV以及SUV等，十一五期间自主品牌产品产能将达到25万辆。另一个控股子公司韩国双龙在柴油SUV产品上技术领先，产品55%出口至欧洲。在经过2006年的兼并磨合以后，韩国双龙的发展重新逐渐走上正轨，预计07年将达到盈亏平衡。韩国双龙对于上海汽车的意义重大，首先其能为上海汽车走国际化做出很好的铺垫(国际化销售网络共享建设等)，为上海汽车走国际化道路提供可参考经验，另外有利于提高上海汽车在柴油汽车的研究水平并逐渐完善自主品牌产品线。

　　06年报表仅合并11-12月两个月，EPS为0.22元，并不具备参考价值。预计07、08年EPS为0.79元、0.93元。我们认为公司资产优良，管理水平较高，特别是国际化的运作思维以及丰富的人才储备，使我们看好上海汽车未来的发展，继续维持强烈推荐-A的投资评级，按照08年EPS27倍PE估值，目标价格为25元。我们在近期内已经推出上海汽车深度报告。

　　一汽轿车(000800)--期待整合的国家队一汽轿车所能利用的资源丰富，需要认识到的是这些并非为公司软肋，而是公司所拥有优势的资源，关键在于公司今后如何去有效整合这些资源；公司近年发展较为缓慢主要受制于国有企业体制本身，并非企业自身。我们认为公司的管理在汽车生产制造企业中处于较高水平，主要体现在其产品质量过硬，一款产品M6能够在推出5年之后仍然有一定的客户群体，这在目前新品频出的市场中较为罕见，足以说明公司汽车生产管理的高水平。

　　目前来说，尽管在中高级、高级自主品牌奔腾(目前销量接近1000辆/每月，与去年推出时的销量水平相当)、HQ3的销售上出现瑕疵，但并不影响公司在汽车生产制造业内领先的地位。由于有较好的资金积累，公司在经营上并没有出现较大的困境，单一产品短暂的销量不畅对于公司长期发展影响不大。我们分析认为营销政策上的错误安排是导致目前销量难以出现爆发式增长的主要原因，但公司已经有所意识并开始采取补救措施，例如加大核心地区广告投入、努力提高产品影响力，加强4 S店的建设争取在年底内从目前的52家增加到接近100家，这些举措将给公司的经营带来一定的改善。在自主品牌的中长期规划中，公司将在08-09年继续推出A、A0以及E级车，2010年销量争取达到20万辆；合资品牌马自达中高级产品均将在一汽轿车生产，其中M5产品年内投放市场、新M6产品2008年将与全球同步换代，2008年年底推出高端MPV产品M8，在产品结构逐渐完善情况下，预计业绩将大幅上涨。

　　我们曾在3月2日关于一汽集团以一汽轿车作为整体上市平台的可能性做出了具体的分析，我们认为在央企整体上市的大环境下，考虑到一汽集团在汽车业中的地位，集团整体上市的步伐可能提速。对于具体的方案以及时间，目前仍然存在一定的不确定性。由于集团内较为复杂的股权关系，如果考虑整体上市进程加速，则乘用车资产一汽大众(大众以及

奥迪品牌)、商用车解放(重重卡J6上市，提升盈利能力)以及关键零部件生产企业首先进行整合的可能性比较大，其他的部分在理顺关系后再分批注入。一旦整体上市，将极大地提高公司的盈利能力，成为行业内产品线最丰富的汽车公司，既具有盈利能力较强的合资企业，并拥有自主品牌乘用车和商用车，成为真正的国字号。

　　06年EPS0.22元，预计07、08年业绩为0.28、0.37元。在整体上市可以预期的情况下，继续维持强烈推荐-A的投资评级。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。