纺织服装：上挤下压 行业分化 中性评级

　　长江证券 程雪婷

　　事件描述

　　6月19日财政部网站发布，对服装、箱包、玩具等产品的出口退税税率由13%下调到11%，粘胶纤维出口退税税率下调到5%。

　　事件评论

　　第一，虽然政策出台温和，但依然增加出口企业的生产成本

　　2006年对纺织品出口退税税率进行了下调，由原来的13%降低为11%，日前又对服装类产品出口退税税率进行了下调，幅度仍然是2个百分点，截止目前，纺织服装业出口产品(除粘胶纤维以外)的退税率都为11%。粘胶纤维此次下调幅度较大，由13%降到5%，表明政府对高污染产品的限制政策。

　　此次税率下调幅度完全符合市场预期，而推出时间比原来预期5月份出台推迟了2个月，且考虑企业早已有所准备，因此没有给予过渡期，从7月1日开始执行。

　　此次对服装类产品出口退税税率下调虽然早在市场预期之内，但与06年对纺织品出口退税税率下调政策效果一样，都会实质性地增加出口企业的成本，进一步缩小企业的利润率。这对一些微利、产品没有竞争优势的出口企业无疑是雪上加霜。

　　第二，人民币加速升值，降低出口企业收入

　　与05年7月份汇改之前的8.2765的汇率水平相比，目前

人民币汇率已经升至7.618，升幅达7.96%。与06年底的7.8087的汇率水平相比，升值幅度也达到2.44%，预计全年的升值幅度在5%，如果出口产品没有竞争能力，无法转移给下家，则出口部分产品收入将大幅减少。

　　第三，欧美对中国纺织服装产品设限期满之后，反倾销将成为针对中国低价纺织品的主要武器

　　欧盟对中国纺织品设限在07年底结束，美国对中国服装产品出口设限也将在08年底结束，在欧美设限期满之后，部分中国企业希望能够加大对欧美的出口量，但从近几年的经验来看，设限结束后，可能正是反倾销大棒举起之时。近几年中国是受到反倾销起诉最多的国家，而在反倾销的产品中大部分是低价纺织品。对我国纺织服装产品进行反倾销起诉的不仅有欧美国家，而且还有印度、哥伦比亚、秘鲁、土耳其等发展中国家。

　　此外，在2005年欧盟对我国化纤布征收反倾销税后，又于2006年对我国化纤布开始反吸收调查，一旦“吸收”确立将征收高额反吸收税。而美国国内开始着手立法以针对非市场经济国家征收反补贴税。因此我国纺织服装出口产品依靠低价竞争的外部环境越来越严峻。

　　第四，短期内我国在世界纺织工业的中心地位无人代替

　　纺织工业起源于英国，随后向美、欧转移，在上世纪五、六十年代日本是主要的纺织品生产国，七十年代转移到韩国、新加坡等东南亚国家。从上世纪80年代开始，由于劳动力供应充足且成本较低、上下游发展均衡等原因，我国的纺织工业迅速发展，尤其是2000年以后，我国纺织品出口每年以2位数的幅度增长。纺织业总产值2000年为5149亿元，2005年已经达到12671亿元，增长率达146%。2000年出口总额为493亿美元，2006年达1380亿美元，增长幅度达179%。我国纺织品工业的迅速崛起使全球纺织工业重心由日韩等国家转移到中国大陆。中国成为美国、欧盟、日本等纺织品需求大国的主要进口国。

　　第五，我国纺织服装产业分化在即，低档产品竞争优势渐失，中档产品的竞争力将进一步加强

　　随着人民币的不断升值，出口企业的收入将被压缩；出口退税税率下调目前并非终点，这将增加出口企业的成本。“上挤下压”将会大幅缩减出口企业的利润率，而欧美反倾销、反吸收的手段会直接提高产品出口价格，则靠低价竞争的低档纺织服装企业的优势将不复存在，利润率的减少必将使一些微利的小企业无法支撑下去。我国是世界纺织工业大国，最有竞争力的印度纺织业在十年之内也无法超越中国，因此我国纺织企业低档纺织品竞争力的下降会使其它国家趁虚而入，但由于产能限制，只能部分取代我国纺织品的地位。

　　近十年来，我国从低档纺织品生产逐渐转变成为中低档纺织品的生产，即随着一些企业注重客户服务、设备升级、技术革新及规模扩张，我国纺织品生产质量已经有了大幅度的提高。虽然目前高档纺织品的设计、生产及设备制造依然由日本及欧洲一些发达国家纺织企业所主导，但中国纺织品在品质、质量、规模等方面已经取得了较大的进步，成为中档纺织品的生产主流。

　　从行业财务指标来看，纺织行业的资产负债率有所降低，而产值利税率和资金利润率有较大增长，1999年产值利税率和资金利润率仅为0.98%、0.8%，而2006年这两项指标已达6.28%、5.4%。增长幅度均为5倍以上，这说明我国纺织行业的盈利能力有大幅提高，这也标志着我国生产的纺织产品的档次有较大提高。

　　与印度、印尼、越南等生产力成本较低的国家相比，中国大型纺织企业无论在资金、设备、技术和人才方面均高出许多，因此我国中档纺织品生产企业在全球具有较强的竞争能力。

　　中国纺织品提价能力差不仅是因为产品附加值较低，另一个重要的原因在于国内企业之间竞争激烈。我们知道，中国的纺织品的产量居世界第一，且比其它国家超出许多，因此企业主要的竞争对手是国内的同行。因此严峻的外部环境将使部分经营不善的企业倒闭，市场空间的增大将有利于一些实力雄厚、抗风险能力强的企业在国际市场具有更强的竞争力和话语权。因此我们预计国内纺织服装业在外贸环境不断恶化的情况下，短期会降低利润率，但中长期来看，那些规模较大的龙头企业将会进一步扩大市场份额，以及具有更强的议价能力。

　　第六，我们长期看好规模较大的子行业龙头企业，如雅戈尔(600177)、孚日股份(002083)、鲁泰A(000726)。

　　此次服装出口退税税率下调对企业的影响从7月1日开始，即对07年业绩有半年的影响，从08年之后会提高全年的出口成本。我们根据2006年公司服装类产品出口收入来计算，对雅戈尔的EPS影响不到1分，而对鲁泰的影响仅为1.2分。

　　雅戈尔、孚日股份、鲁泰A作为子行业的龙头企业，从规模上讲均居国内或国际第一，从产品档次来讲，通过近几年不断的设备更新与技术创新，产品档次都有较大提高，均生产具有较高附加值的中高档纺织服装产品，因此逐渐恶化的外贸环境虽然会暂时对其利润有一定的影响，但从长期来看，因一些小企业的关闭这些企业终将获益，因此长期看好这些子行业龙头企业。

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