石油化工：汽油供求引领三季度原油价格

　　招商证券 裘孝锋

　　原油：汽油供求引领三季度原油价格。近期国际原油价格的上涨有多种原因：地缘政治因素，基金的炒作，OPEC的减产等，但主要的还是炼厂的非预期停工，本来从历史来看，3-5月份炼厂的开工率本来较低(安排检修，应付夏季用油高峰)，这样汽油的供给变得更为紧张。这一点从近期美国的汽油价格已经超过了05年9月份飓风时的价格可以看出。随着夏季用油高峰的到来，汽油的供求(炼厂的负荷能否上去，较高的汽油价格能否抑制需求以及今年的飓风会不会破坏墨西哥湾的炼厂设施)，成了引领三季度原油价格的主导因素。

　　国内外成品价差扩大目前最新的国内

成品油的出厂价格跟新加坡成品油的价差如下：新加坡汽油目前在85.36美元/桶，折合成人民币为5047元/吨，比国内不含税出厂价高1068元/吨；新加坡柴油价格在81.13美元/桶，折合成人民币为4626元/吨，比国内不含税出厂价高1000元/吨；航煤国际价格高于国内383元/吨，石脑油价格经过月初调整，跟国际石脑油价格基本接轨。

　　炼油：毛利大幅回落加工量同比增速加快一季度国际

原油价格走低，直接促发了中国石化炼油毛利的大幅回升，但随着四月份以来国际原油价格的逐步走高，国内的炼油毛利又回到了很低的水平。根们我们的计算，中国炼油312指数在6月份已经回到了-1.1美元/桶的水平。前四月份共加工原油10515万吨，同比增长6.5%，增幅大于06年。

　　销售：成品油表观消费量增速放缓批发出厂价价差出现回升07年前四月份国内汽、柴油的表观消费量增速明显放缓，汽油共消费1776万吨，同比仅增长1.8%，柴油共消费3947万吨，同比增长4.7%。从明细数据来看，汽油表观消费量的同比增速较低，一个重要的原因是出口较多，前四个月共出口225万吨，占表观消费量的比例达到了12%以上。虽然国内炼油一季度恢复了盈利，但是考虑到国际上20多个美元的炼油毛利，加大出口的力度对炼油厂商是个有利的选择。此外，由于06年汽柴油增速较快，导致基数较高，所以表现在今年的增速放缓也是可以理解的。随着炼厂重新进入亏损、以及消费旺季的到来，批发出厂价价差出现了回升。

　　石化：油价上涨压缩盈利空间原油价格的上涨推动了石脑油价格的上涨，而国内、国际的HDPE的价格没有明显的变化，分别在12200元/吨和1300美元/吨附近波动。石化板块的盈利会有所压缩。

　　原油：汽油供求引领三季度原油价格国际原油价格在一月份跌破50美元/桶以后，又一路大幅走高，Brent原油一度突破70美元/桶大关。原油价格的上涨有多种原因：地缘政治因素(如伊朗跟美国的敌对、尼日利亚的冲突)，基金的炒作(自2月份以来，非商业性净多头持仓量又达到了新的高峰)，OPEC的减产等，但主要的还是炼厂的非预期停工，本来从历史来看，3-5月份炼厂的开工率本来较低(安排检修，应付夏季用油高峰)，这样汽油的供给变得更为紧张(今年是暖冬，相应的经济活动提前，对汽油的需求交往常更为旺盛)。这一点从近期美国的

汽油价格已经超过了05年9月份飓风时的价格可以看出。

　　随着夏季用油高峰的到来，汽油的供求(炼厂的负荷能否上去，较高的汽油价格能否抑制需求以及今年的飓风会不会破坏墨西哥湾的炼厂设施)，成了引领三季度原油价格的主导因素。

　　汽油价格对原油价格的影响是通过如下的途径：汽油价格上涨，炼厂为了获取更高的炼油毛利，就会购买轻的原油(轻的原油能够产出更多的汽油)，从而带动轻质原油价格上涨，轻质原油价格上涨以后，跟重质原油的价差拉到一定程度后，具有复杂加工能力的炼厂加工重质原油的获利空间增大，从而又带动重质原油上涨。根据上述分析，汽油价格要对原油价格产生较大的影响需要的前提是原油供给也存在一定的紧张，并且轻质原油比较短缺。

　　国内外成品油价差大幅扩大国际原油和炼油毛利均处于高位，而国内成品油自1月份下调以来再没有调整过，国内外成品油的价差出现了大幅扩大。根据我们的计算，目前最新的国内成品油的出厂价格跟新加坡成品油的价差如下：新加坡汽油目前在85.36美元/桶，折合成人民币为5047元/吨，比国内不含税出厂价高1068元/吨；新加坡柴油价格在81.13美元/桶，折合成人民币为4626元/吨，比国内不含税出厂价高1000元/吨；航煤国际价格高于国内383元/吨，石脑油价格经过月初调整，跟国际石脑油价格基本接轨。

　　炼油：国内外两重天从年初以来，整个国际炼油毛利又开始了大幅的回升，在5月份创出了23.5美元/桶的历史新高。主要是老炼厂不断的出故障，尤其是美国，从70年起就没有新建炼厂，更多的是在现有装置基础上扩能，这样设施比较老化；二是新建炼厂上不来，新建炼厂的成本大幅上升，并且关键设备和劳工均存在短缺，此外在发达国家新建炼厂的投资决策中，环境保护成本会纳入进去，这样短期来看虽然相当有利，但是长期投资的吸引力相对有限。我们对国际炼油景气周期相当乐观，预计能延后到2009年。

　　炼油毛利大幅回落加工量同比增速加快一季度国际原油价格走低，直接促发了中国石化炼油毛利的大幅回升，但随着四月份以来国际原油价格的逐步走高，国内的炼油毛利又回到了很低的水平。根们我们的计算，中国炼油312指数在6月份已经回到了-1.1美元/桶的水平。前四月份共加工原油10515万吨，同比增长6.5%，增幅大于06年。我们认为，一个重要的解释原因是前四月份炼油的盈利能力较好，所以中石化、中石油和中小炼厂等均加大了负荷，5、6月份的数据出来能提供更多的信息。

　　销售：表观消费量增速放缓批发出厂价价差回升成品油表观消费量增速放缓07年前四月份国内汽、柴油的表观消费量增速明显放缓，汽油共消费1776万吨，同比仅增长1.8%，柴油共消费3947万吨，同比增长4.7%。从明细数据来看，汽油表观消费量的同比增速较低，一个重要的原因是出口较多，前四个月共出口225万吨，占表观消费量的比例达到了12%以上。虽然国内炼油一季度恢复了盈利，但是考虑到国际上20多个美元的炼油毛利，加大出口的力度对炼油厂商是个有利的选择。此外，由于06年汽柴油增速较快，导致基数较高，所以表现在今年的增速放缓也是可以理解的。

　　批发出厂价价差回升一季度炼油进入盈利状态，使得部分中小炼厂重新开工，成为成品油供给方，再加上一季度是成品油消费的淡季，成品油的批发价跟出厂价的价差有所缩小，但随着炼厂重新进入亏损、以及消费旺季的到来，批发出厂价价差出现了回升。

　　石化：油价上涨压缩盈利空间原油价格的上涨推动了石脑油价格的上涨，而国内、国际的HDPE的价格没有明显的变化，分别在12200元/吨和1300美元/吨附近波动。石化板块的盈利会有所压缩，但从绝对水平来看，仍然处于较高的水平。而从整个石化周期来看，由于中东的产能投放在2007-2010年占到整个世界投放产能的50%以上，而中东尤其是伊朗的产能投放延期，使得新增的产能没有预期上的那么快，整个石化周期会延后到2008下半年。虽然期间会有波动，但是总的盈利水平仍将维持在高位。

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