电力行业：强劲需求超过市场对电价担忧

　　高华证券 周奇

　　行业背景强劲的电力需求继续支持我们对于该行业机组利用率2007年触底的观点。中国电力企业联合会的数据显示，今年1-4月发电量增长16%。旺盛的需求仍受到工业用电量的推动。全国平均发电利用小时为1,619小时，同比减少55小时。

　　我们看到了机组利用率趋稳的初步迹象。尽管1-4月热电厂的平均发电利用小时同比减少103小时(至1,746小时)，但4月份为444小时，同比持平，其弹性可能归因于电力需求17%的同比增长(高于3月份的12%)。

　　电价上调的推迟(或停滞)的可能性看起来越来越大，因为市场觉得通货膨胀和电力行业利润的快速增长不利于上调电价。不过，我们仍认为，机组利用率趋势是目前影响投资者情绪的主要因素。

　　投资机会在我们的研究范围之内，我们认为，华润电力和大唐(评级均为买入)是机组利用率改善的早期受益者之一。京津唐地区紧张的电力供需局面对大唐来说尤其有益，因为该地区的装机容量占到其总装机容量58%。我们还看到，2007年前4个月华润电力的同厂发电量数据出现了可喜的迹象，同比增长3%。此外，我们认为华润电力的盈利状况对电价上调的依赖性最小。

　　推动因素发电量持续的强劲增长可能会加速机组利用率的复苏步伐。如果电价在2007年年中予以上调，那么可能有助于缓解投资者对煤炭成本的担忧。我们认为，国家电网发电资产的出售可能进一步促进装机容量的提高，有利于独立发电企业的战略性扩张。

　　风险机组利用率和电价低于预期；煤炭成本高于预期；装机容量的扩张速度慢于预期。

　　推荐买入我们给予买入评级的

股票仍为华润电力(0836.HK)、大唐(0991.HK)和华能(0902.HK)。我们看好华润电力快速(高质量)的盈利增长。京津唐地区强劲的电力需求可能有助于大唐2007年机组利用率的复苏。因经营地域分散，华能是该行业走势的代表性股票。

　　强劲的电力需求令人惊喜电力需求仍受到第二产业的推动(占76%的份额)。工业用电量占今年1-4月新增电力消费量的83%。尽管我们预计不会出现全国性电力短缺的局面，但国家发改委表示，部分地区可能出现电力供应紧张的状况，如山西、辽宁、四川、浙江、广东和海南。发改委预计，07年上半年发电量将同比增长14%。鉴于截至目前同比增长15.5%，我们认为实际增幅存在上行的可能。

　　电价上调面临的两难境地–通货膨胀较之节能降耗我们维持7月1日起电价上调(约2%-3%)的预期，但也意识到调价被推迟或停滞的风险正在上升。两个主要原因如下：1)政府对通货膨胀率的上升感到担忧(电力是各行业的一项主要投入成本)；2)国内媒体对电力行业利润攀升的大力宣传–2006年五大电力集团的税前利润平均增长38%。此外，我们认为，电价上调(如果实施的话)可能局限在部分地区，而不是在全国范围内推行。公司盈利对电价变动的敏感性请参见图表6。

　　削减单位GDP能耗的目标可能有助于促使电价上调。到目前为止，政府遏制高耗能行业投资的举措所产生的影响似乎比较有限。国家发改委刚刚宣布，它正在会同其它7个部委检查各地的政策执行情况，如实行差别电价(对高耗能行业执行更高的电价)等。其它部委包括财政部、国家税务总局、国家环保总局和国家电力监管委员会。

　　更高的电价可能是鼓励节约

能源的一种手段。但是，即使最终用户的电价上涨，这部分增加的利润将如何分配目前仍不得而知。如果如市场预期的那样电网的公开上市能够成为现实，那么在其上市之前这部分新增利润可能会被保留在电网中。

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