电力股毛利率下滑趋势有望扭转

　　今年前三季度，全国电力生产继续快速增长。1至8月份，全国发电量15664.24亿千瓦时，同比增长13.4%，与前七个月相比略微放缓。其中，水电发电量2350.14亿千瓦时，同比增长21.3%；火电发电量12874.59亿千瓦时，同比增长12.1%；核电发电量357.65亿千瓦时，同比增长13.9%。

　　效益提升有助提高毛利率

　　全国发电设备利用小时数继续保持较高水平。1至8月份全国发电设备累计利用小时数为3672小时，同比增长29小时。但火电设备平均利用小时数为3977小时，与去年相比减少29小时。由于2005年上半年煤炭价格依然同比增长，导致火电用煤成本提高，而煤电联动明显的滞后，使得电力行业利润同比有所下降。据国家统计局最新统计数字显示，1至7月份，全国规模以上工业企业实现利润7437亿元，比去年同期增长20.6%。在39个工业大类中，电力行业利润下降1.5%，而同期煤炭、石油行业利润同比分别增长81.5%、74.7%。

　　伴随着发电量的增长，电力上市公司主营业务收入也保持同样的增长幅度，我们预计2005年前三季度电力上市公司平均主营业务收入同比上升25%至30%，但煤炭价格上涨仍侵蚀了大部分利润，净利润的同比加权平均下降约20%至25%。从趋势上分析，电力上市公司的平均毛利率水平由去年全年的26.79%下降到一季度的20.27%，半年报轻微反弹达到20.9%，预计三季度这个指标反弹到22.5%，全年可以达到25%左右的水平。毛利率持续下滑的趋势在三季度得到扭转，得益于两个因素：一是5月份开始的煤电联动政策对火电公司的经营状况有所改善；二是三季度水电公司丰水期到来后发电量的增加提高了毛利率水平。

　　尽管电力行业今年的经营环境在逐步改善之中，但由于事实存在的煤电联动半年周期的时间差，大部分电力上市公司前三季度的业绩仍然同比有所下降，业绩环比虽然有所复苏，但仍然是春寒料峭。为数不多的业绩预告增长公司包括：部分有规模扩张的水电企业，比如文山电力(资讯 行情 论坛)和岷江水电(资讯 行情 论坛)；部分受来水情况改善，业绩扭亏的水电企业，如*ST闽电(资讯 行情 论坛)。估计超过50%的电力上市公司的业绩出现不同程度下滑，少部分企业由于成本控制不力和一些突发因素，业绩出现亏损。

　　电价上调效应将充分显现

　　五月一日开始，上网电价与燃料价格实行联动的政策正式铺开，我们预计，随着煤电联动政策的逐步落实，电力上市公司业绩拐点在二季度已经出现的基础上，三季度开始将有望出现业绩环比上升。我们估测，此次电价的上调对今年三季度和下半年电力行业销售收入和利润的影响很大。考虑本次电价上调，下半年电力行业销售收入同比增幅有望达到30%。这其中发电量增长仍然发挥主要贡献。电价上调将使电力生产企业的利润水平有所恢复，虽然2005年全年的净利润同比还将有10%左右的下降，但2006年很有可能恢复利润上升的势头。

　　对于发电行业各子行业，火电企业效益将得益于电价上调，但利润水平仍然受到成本上升的限制，估计全年毛利率比2004年低2个百分点。水电行业前景看好，国家目前对水电给予一定扶持措施，煤电联动方案特别提出燃煤电厂上网电价调整时，水电企业上网电价可以适当调整，由于三季度水电发电量快速上升，收入和利润都会有较快增长。

　　电力行业受益于煤价稳中趋降

　　进入三季度用电旺季，全国煤炭供应形势好于去年同期，7月份以来，直供电网的煤炭库存达到可用16天的较高水平，随着社会煤炭库存持续上升，同时运力状况大为改观，沿海运价出现明显下滑，导致煤炭市场供应从紧俏转为趋缓，自6月底以来坑口价和消费地区的煤炭价格均出现下滑走势。煤炭买方市场倾向进一步加剧，市场煤炭价格继续保持下滑趋势，煤炭价格拐点可能已经出现。我们预计由于下半年有大量新增机组投产，四季度北方开始供暖用煤，带来对煤炭旺盛的需求。因此我们估计煤炭价格下半年大幅度下跌的可能性基本排除，预计维持小幅回落的走势，并且不会一步到位。

　　未来，考虑到全球经济减速因素，煤炭下游各行业需求的减缓可能在一定程度上使得中期煤价回落幅度超出此前的预期，对火电企业相对有利，火电行业的盈利能力将获得有效改善，效益景气度将有较快回升。

　　电力的潜在供给稳步提高

　　我们估计2005年至2007年的经济增长速度将分别为9.1%、8.7%和8.1%，电力需求与宏观经济密切相关，经济减速使得电力需求增速有所回落，预计2005年至2007年全国电力需求增速为12.7%、10.2%和8.3%。

　　在电力需求增速放缓的同时，电力的潜在供给还在稳步地提高。截至2005年7月底，发改委新批了7400万千瓦的电厂建设项目，已开工7200万千瓦，投产机组2730万千瓦。即使按照权威部门预计，2005年至2007年投产装机5400、7400和7050万千瓦，装机容量增速14%左右(实际投产进度将超过预计)，2005年全国电力装机总量将突破5亿千瓦，2020年达到9.5亿千瓦。在结构上，今后火电比重将得到控制，水电、核电和可再生

能源发电的比重将适当增大。由于未来几年的装机容量有比较快的提高，在局部地区进而全国电力供求达到基本平衡之后，未来三年的发电机组利用率将下降3%至5%不等。

　　作者：方正

证券研究所 袁海

　　(来源：上海证券报）