造纸行业上半年增收不增利

　　□ 本报记者 徐建民

　　根据轻工业协会统计，1-6 月，造纸及纸制品业完成产值1866.93 亿元，同比增长22.78%，产销率97.42%，增长态势与前几年相当，总体表现为产销两旺，各行业平均增长速度在20%以上。

　　根据主营收入以造纸为主且生产经营较为正常的17 家公司的中报数据比较。我们发现，上半年造纸类上市公司具有二大特点：

　　增收不增利

　　这17 家公司上半年获得收入120 亿元，同比增长26%，净利润7.8 亿元，同比增长9.6%，但营业利润仅为9.5 亿元，同比下降了4.1%。东方证券认为，造成这种状况的主要是成本费用提高和政策扶持力度加大。

　　上半年造纸行业的成本与费用出现较快上涨。这是造成上半年增收不增利的主要原因。具体来说，纤维原料和造纸用

化工品价格出现较大幅度上涨。纤维成本约占主营成本近6 成，上半年主要品种的浆价均出现一定幅度上涨，其中针叶浆一季度涨幅近8%，阔叶浆上半年平均上涨近15%，美废平均上涨近4%。造纸用化工品占主营成本近8%，上半年烧碱价格上涨近15%。这对于用碱量较大的文化纸生产影响较大。主要原材料价格的上升，使得05年中期毛利率同比下降2.7个百分点。

　　政策扶持力度在加大，这是造成造纸行业中期净利润与营业利润出现差异的主要原因。其中补贴收入增加了近1.2倍，而各种税收抵免和所得税优惠使得税收同比下降了10.2%。

　　行业集中度提高

　　利润加速向重点公司转移。以晨鸣纸业(资讯 行情 论坛)、华泰股份(资讯 行情 论坛)、岳阳纸业(资讯 行情 论坛)、博汇纸业(资讯 行情 论坛)作为重点公司，将其中期业绩与2004年同期进行比较。这四家重点公司上半年经营变动情况与行业整体变化一致，但收入与净利润增长却明显好于行业平均水平，其中收入与净利润增长分别高于行业平均13个百分点和14个百分点。另外，行业集中度提高的迹象在上半年进一步显现。重点公司在行业中的占比明显提高，其中收入从58.2%提高到64.2%，净利润从65.8%提高到74.1%。中期数据表明，在行业整合加速的过程中，行业收入与净利润也开始加速向重点公司转移。配合产能增长，重点公司的净利润仍将以较快速度增长。

　　股价严重低估

　　与全球主要造纸上市公司进行国际比较，从近15年的数据看，市盈率变化区间为10-20倍，目前大多在15 倍左右，而目前重点公司动态市盈率近10倍。虽然部分市场人士认为林纸一体化的缺位使得国际比较的信息含量较低，但东方证券认为，消费的快速增长及林纸一体化使得固定成本提高也是需要引起重视的。即使抛开行业，近10倍的市盈率，年均20%以上的增长率仍是非常有吸引力的。

　　目前市场的关注点仍在

股权分置上，相对来说造纸企业的方案惊喜不多。目前市场流传的方案是华泰10送2、岳阳和博汇10送3，这样的方案被市场炒作的可能性非常小。但从价值投资角度看，方案实施后市盈率近8 倍，投资价值非常明显。