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　　(作者：余华莘，DWS大中华基金经理，本文仅代表个人观点，与公司无关。)

　　转眼间，投资者就迈入了2012年的最后一个季度。年初至今，全球股市已经上涨了10.2%，但是很多机构投资者仍持谨慎态度。这是因为，全球经济和股市仍然面临着三重风险：增长减速、盈利下降和政治选举。

　　上周，国际货币基金组织(微博)(IMF)下调了大部分国家和市场的经济增长预期。IMF预计全球经济增长率在2012年和2013年分别为3.3%和3.6%，这比该机构在今年7月的预测值(3.5%和3.9%)有了一定程度的向下修正。该基金同时还警告说，由于美、欧两地区的财政紧缩，全球经济增长放缓面临着 “高得惊人”的风险，且有六分之一的机会，全球经济增长会低于2%的水平。国际货币基金组织在其10月份的“世界经济展望”中指出，研究发现财政乘数的实际水平要大于1，因此这意味着发达国家严厉的财政紧缩对世界经济增长有一个负反馈回路效应。对于金融体系稳定的评价，IMF警告说，继续推迟解决欧元区危机将导致欧洲银行资产负债表的严重收缩，预计规模可能达到2.8万亿美元，相当于总资产负债表规模的7%。如果基于更悲观的分析，欧洲银行的总去杠杆化可高达4.5万亿美元。在风险因素方面，IMF说：“(未来的)答案取决于欧洲和美国的政策制定者是否能够主动得处理他们各自所面对的短期经济挑战”。

　　该组织还指出，全球增长的其他风险也包括，石油价格的上涨和能否重新提高美国的债务上限。就短期内全球经济增长的正面因素，IMF认为美国财政悬崖问题的解决，以及中国政策响应的时间和幅度，都可能有一定的提振效果。

　　股票市场方面，尽管基本面没有明显变化，股价在过去1-2周已经出现停顿，甚至下跌。然而其他类别的风险资产，如公司债、大宗商品、以及欧元区外围国家的主权债券，并没有跟随股市波动。因此，我认为这是股票市场在经历了过去四个月的大幅反弹之后的获利回吐，特别是主要地区的股市将进入第三季度的财报期。在美国，上周二的美国铝业公司Q3财报就标志着标准普尔500指数正式进入了三季度业绩报告期。根据彭博，市场普遍预期S&P500指数的三季度每股盈利将环比下跌2.3%，这将是在过去11个季度以来的第一个季度盈利下降。然而，美股分析师预计，第四季度是每股盈利可能转好，因此在聆听公司见面会的时候，四季度的公司指引将更为重要。另外，根据彭博社报道，美国公司首席执行官们的盈利悲观情绪已经攀升至很高的水平，而上一次出现这个情况时，标普500指数随后陷入熊市。从微观层面来看，无论是英特尔(微博)公司，还是卡特彼勒公司的管理层，都警告说，虽然分析师已经下调了第三季度收入增预测约11%，但是全年的预测仍然过于乐观。

　　年初至今，标普500指数已经上涨了14%，而2012年有望出现自2009年以来的最大年度涨幅。标普500指数的市盈率，已经从2011年底的13.7倍，上涨到现在的14.5倍。我认为，从风险溢价的角度分析，尽管增长复苏缓慢，股票和其他风险资产的价格的确可以出现大幅反弹。这是因为，市场的波动性和尾部风险已经在过去几个月内得到大幅消除。基于标普500指数买入期权的波动性指数(VIX=16.14)，自年初以来已经下跌了31%，因此随着时间的推移，投资者会逐步减持防守性的股票仓位，转而买入一些回报更好，但风险也较高的资产类别。这类基于相对风险溢价的投资策略的假设前提是，市场波动性将维持弱势震荡，同时任何负面的市场冲击也相对温和。事实上，过去几个月以来，我确实没有从宏观数据或公司的盈利意外中看到巨大的波动，特别是宏观数据的巨幅波动，在过去两年中已经几乎被熨平了。因此。展望未来几个月，能给投资者带来重大意外的只剩下--- 政治因素，其中包括：欧盟成员国的首脑会议、美国总统大选，以及中国最高领导层的更迭。

　　政治方面，我认为市场关注的一个重点在于中国领导人更替的稳定性和连续性。同时，市场没有预期中日在领土冲突方面的进一步恶化。中国内地股市的近期反弹显示出，投资者期待在11月8日召开的中国共产党全国代表大会将传出利好消息。欧洲方面，本月18-19日的欧盟峰会，将提出一个雄心勃勃的议程，以讨论该地区的长期和短期问题。由于欧洲央行已经就直接货币交易计划(OMT)做出承诺，因此我认为，在缺乏一场迫在眉睫的危机的背景下，我们仍然不太可能看到欧元区在经济改革方面出现一个很大的进展。也就是说，在主权合并方面，如果不是受到难以忍受的压力，欧元区成员国似乎是无法做出重大决策的。

　　这使得，美国的总统选举​​和财政悬崖问题成为所有人的近期关注焦点。根据金融时报的报道，比起之前的奥巴马-罗姆尼电视辩论，副总统辩论被广泛认为是一个势均力敌的事件。辩论后的民意调查也是评分秋色，CNN和CNBC电视频道联合调查显示瑞安有着微弱的优势，而CBS投票则偏好拜登的胜利。无论谁赢得选举，我认为，双方将很快寻求妥协，以避免由于财政紧缩所造成的经济衰退。但直到选举的最后角逐阶段以及年底的税收政策辩论，两党的选举人不可避免的会采取一些过激的政治姿态，以掩盖自己的真实底牌，而这可能对短期的经济活动和市场情绪产生影响。

　　展望未来，我同意与国际货币基金组织的观点，那就是，经济改革是维持新兴市场经济持续强劲增长，以及恢复发达国家经济增长的关键。根据渣打银行(微博)的研究，由于骄傲自满和以市场为导向的改革幻灭，以及政治方面的抗拒，改革的步伐在许多国家已经放缓。而在此之前的20世纪90年代，发生在许多新兴市场国家的经济这制度改革，则是经济增长加速和人民生活水平提高的一段“黄金时代“。渣打银行经济学家估计，如果不进行积极的经济改革，新兴国家的国内生产总值增长将丧失1-3个百分点。与之相比，成功的改革则可以额外提高韩国、斯里兰卡和台湾的2030年人均国内生产总值(GDP)20%，可以提高巴西、中国、印度尼西亚、尼日利亚和泰国的人均GDP约40%，以及印度年人均国内生产总值的50%。对于市场总体而言，经济改革是一个重大利好，因为它不仅可以提高回报率和平滑经济波动性型，同时可以鼓励经济增长、降低利率，

　　并吸引新的投资者。

　　(THE END)