中信建投证券 （6066 HK） 中期业绩略逊预期，后续增长仍然可期
2017 年上半年纯利按年倒退 33.2%。中信建投今年上半年收入总额及纯利分别录得按年下跌，跌幅 16.0%及 33.2%，至 72.5 亿元人民币和 18.6 亿元人民币。如此业绩表现令市场失望，也逊于我们的预期。除了国内股市交易量下滑和股权融资额减少外，利息开支的上升及减值损失的增加也拖累了纯利表现。
财富管理业务收入结构更加多元化。2017 年上半年，中信建投的财富管理业务收入按年下跌 9.9%，至 33.6 亿元人民币，其中佣金和手续费收入按年下跌28.7%，至 13.6 亿元人民币。不过，由于公司有充足的资金来源作保障，融资融券业务及股票质押式回购业务的余额较 2016 年末均有所上升，分别增长 71亿元人民币和 77 亿元人民币， 至 369 亿元人民币和 434 亿元人民币。随着业务规模的扩大，利息收入也按年增长 12.2%，至 19.7 亿元人民币。在流动性偏紧的情况下，我们相信市场对两融业务和股票质押式回购业务的需求还将持续增长，部分弥补佣金手续费收入减少所带来的不利影响。我们预计公司2017 年至 2019 年，财富管理业务的收入将分别达到 75 元人民币、89 亿元人民币和 107 亿元人民币，年复合增长率 18.9%。
资产管理规模缩小，但主动管理规模增加。2017 年上半年，中信建投的投资管理业务收入按年下跌 18.8%，至 6.6 亿元人民币。截至上半年末，公司的资产管理规模较 2016 年末缩小 9.5%，至 7，344 亿元人民币。规模的缩小主要是受监管收紧通道业务影响。不过，主动管理资产的规模则较 2016 年年末上升6.07%，至 1，625 亿元人民币。展望未来，我们认为中信建投将投入更多资源和努力，发展主动管理业务，回归资管业务的本源，服务客户，代客理财。投资收益在投资管理业务中的比重将逐渐提升。我们预计，2017 年至 2019 年，公司的投资管理业务收入将分别达到 15 亿元人民币、18 亿元人民币和 21 亿元人民币，年复合增长率 17.9%。
维持买入评级，但下调目标价。国内股市的成交量低于我们预期，同时我们认为严监管的环境将持续下去。我们将对中信建投 2017 年至 2019 年的纯利预测分别下调 15.8%、16.6%及 16.9%，至 58 亿元人民币、69 亿元人民币和 83亿元人民币，年复合增长率达到 19.5%。不过，公司预计在 2018 年上半年完成 A 股发行，可筹集资金 27 亿元人民币，能够补充资本，为业务发展提供良好支撑。计入 A 股发行因素，公司目前的股价相当于 2018 年预测市帐率的0.87 倍，明显落后于同业。我们给予公司的最新目标价格为 8.64 港元，相当于公司 2018 年预测市帐率的 1.05 倍，同时也是同业 2018 年的平均预测市帐率。维持买入评级。
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责任编辑：李双双
