中信证券 （1776 HK） 买入，基于其龙头地位
大宗商品贸易成为收入增长引擎。2017 年上半年，中信证券收入总额按年微升 3.5%，至 251 亿元人民币。收入的增长部分源于大宗商品贸易收入的增加，该业务收入按年增长 1.6 倍，至 37.4 亿元人民币。不过，大宗商品贸易同样带来了高额的营业成本，达到 37.0 亿元人民币。期内，中信证券的成本收入比仍然高企，达到 73.8%，按年上升 3.8 个百分点。纯利按年下跌 6.0%，至49 亿元人民币。我们预计，2017 年至 2019 年，公司的收入总额将分别达到513 亿元人民币、586 亿元人民币及 676 亿元人民币，年复合增长率为 14.8%。
传统优势得以保持。股权融资和资产管理业务是中信证券的两个传统强项。尽管受市场环境影响，这两项业务的规模都有所减小，但 2017 年上半年，中信证券仍然以 1，135 亿元人民币的主承销金额和 1.9 万亿元人民币的管理资产规模分列行业的第二和第一位。展望未来，再融资不断收紧，通道投资业务持续收缩，我们认为公司的资产管理规模和股权承销额不会有明显回升，但公司在行业的领先地位将能够保持。与此同时，基于其庞大的业务规模，我们认为其建立起来的业务壁垒将很难被同业超越！
海外业务开始盈利。2017 年上半年，中信证券完成了对海外平台 CLSA 和 CSI的整合。海外业务录得 6，000 万元人民币盈利，去年同期则录得 2 亿元人民币亏损。扭亏主要是由于业务整合后营运效率提升，营运开支下降所致。随着日后跨境交易的逐渐增多，中信证券的海外平台将立足于为中国企业提供全方位的金融服务。不过，我们认为海外业务不会成为收入的主要贡献部分，但将持续发挥公司战略平台的作用。
财务杠杆上升，净资本下降。截至 2017 年上半年末，中信证券的财务杠杆为3.8 倍，较去年年末上升 0.6 倍。同时，母公司的净资本为 788 亿元人民币，较去年年末减少 147 亿元人民币。这主要是由于公司向中信证券投资公司注资110 亿元人民币所致。该公司将逐步接手金石投资公司的私募股权投资业务。我们认为公司未来或有募集资金的需求。
上调至买入评级。我们大幅下调了对中信证券2017年至2019年的纯利预测，分别下调 31.1%、38.3%和 35.6%，至 100 亿元人民币、111 亿元人民币和133 亿元人民币，年复合增长率 15.1%。我们给予公司的最新目标价 20.1 港元相当于公司 2018 年预测市账率的 1.30 倍，同时也是可比同业的平均估值加两个标准差。基于其在国内证券行业的龙头地位，上调至买入评级。
进入【新浪财经股吧】讨论
责任编辑：李双双
