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文/聚桐分析 SONG
管理层：CFO钱叶文，COO杨磊
会议时间：2016年9月1日 17：30
核心摘要：
1、4S店新车销售同比下降，下半年预期增长超10%。4S店售后收入、毛利双双提升，收入增幅达11%。集团将通过并购、自建途径重启4S店扩张步伐。
2、大售后门店数量持续增加，中心店45家，社区店136家。预计2017年3月，中心店数量增至50家，社区店再增100家。
3、新能源项目稳步推进。爱车团队不断扩充，首款SUV将于2017年推出。FMC首款SUV最早19年交付。
4、集团具有融资租赁牌照，计划投资汽车金融业务，CEO在未来2-3个月内宣布。
1、业务情况
1.4S店业务
下半年业绩受到三方因素驱动：
（1）新开业门店的成熟
（2）新车销量
今年上半年，雷克萨斯的供货受到影响，但是从6、7月开始，其供货逐渐恢复正常。目前和谐是玛莎拉蒂在中国最大的经销商，占其市场份额的13%左右。
今年6月玛莎拉蒂推出全新SUV车型LEVANTA，市场反应不错。我们预计下半年雷克萨斯和玛莎拉蒂销量同比增长能到50%左右，下半年新车销量乐观。
（3）新车销售收入
销售收入主要受到ASP（平均售价）影响。包括雷克萨斯和玛莎拉蒂，集团的4S经销品牌单车产值较高，会向上拉升新车销售收入。
整体来说，新车销售毛利率4.5%，去年同期仅3.8%，印证新车销量毛利率在15年下半年见底。
4S售后收入持续增长，16H1上升11%，达到6.3亿。
2．独立售后
网点扩张：独立售后网点在2016年8月底达到181家，覆盖49个城市。尤其从去年下半年开始，除中心店以外，集团大力发展快修，形成有效渗透。目前共计45家中心店，136家社区店。快修店对中心店形成有效支持，除日常保养业务外，社区店提供保险、储值、推送业务。
集团一直重视和大型保险公司的战略合作。之前和平安保险、太平洋保险、中国人保财险签署战略合作协议，今年6月又和中银保险建立战略合作，实现双赢：保险公司借助和谐维修价格低于4S店的优势降低理赔成本。同时保险公司也为和谐推送客户。
上半年公司进一步拓宽社区店增值服务范围，例如社区店推出储值卡服务，目前吸引1万储值客户。同时集团和中国银行等大型商业银行进行合作，推出信用卡积分送服务等活动。
公司注重O2O模式，2015年11月和谐同阿里汽车签署战略合作协议，售后服务则是合作重点之一。截至目前，集团的天猫和京东商城O2O平台自开业以来，吸引访客流量达到26.4万人次，将来会逐渐变现。同时公司同另一家大型互联网公司合作O2O平台即将推出。
独立售后收入达到2.88亿，同比增加28%；毛利润1.22亿，同比增长23%。
3．新能源汽车项目稳步推进
2015年3月，和谐与腾讯、富士康签署战略合作协议，7月成立和谐富腾合资公司。目前集团有两个项目，爱车公司和FMC。爱车公司的直接股东是和谐富腾基金，占股55%，和谐另持有28%，未来将为剩下17%寻找投资人。
和谐富腾对爱车出资3.125亿，和谐出资1.54亿。爱车公司持有绿野87.57%的股权。和谐去年对绿野投入1.2亿人民币左右。2016年上半年改善爱车公司管理团队，由付强先生担任CEO。付总在汽车行业有23年从业经验，曾出任Volvo中国销售公司CEO，北京奔驰执行副总裁等职位。邱孝川负责生产规划和质量中心，曾任北京华泰汽车总裁。王超担任工程院院长，之前长城汽车副院长。爱车公司新型SUV电动车已设计完成，将在2017年推出。
Future Mobility的团队由顶尖专家组成。原宝马I8负责人Carsten担任首席执行官，Denial担任COO。集团从特斯拉和宝马大量引入研发、市场营销的人才。全球战略布局来说，FMC管理总部在深圳，工程研发中心在慕尼黑，无人驾驶研发中心在硅谷。
目前第一款汽车在慕尼黑已经完成设计。集团计划在2019年交付第一款汽车，定价在28万左右的SUV，主要对标奥迪Q5和宝马X3。第二款车为乘用车，2020面世。第三款车为MPV，2021年面世。FMC的团队于2016年逐渐到位，2017年初发布品牌，下半年发布可试驾的概念车，同时接受预定，2018年上车展。第一期产能15万台，第二期30万台。销售数量来说，2019年计划交付2万台车，2020年6万台，2021年16万台，2023达到27万台。
4．特斯拉战略持续合作
目前为止，在北京、上海、广州、杭州、西安、武汉、济南、郑州、程度共有授权板喷中心9家开业。
5．和阿里巴巴战略合作顺利推进
线下和谐汽车绝大多数独立售后网点已经纳入阿里车码头。Tmall设有旗舰店和专营店，访问量达到38.4万人次，成交量不断攀升，汽车金融合作不断深化。
2、财务情况
（1）总收入49.3亿，和2015年上半年基本持平。新车收入下降4.9%，由于玛莎拉蒂和雷克萨斯销量增加50%的预期，下半年目标整体新车销量增加10%-15%。
（2）售后服务9.2亿，同比增加15.8%。经销商网点售后服务6.28亿，同比增加11%，独立售后收入2.88亿，同比增加27%。
公司最早独立售后在河南开业，现在已经比较成熟，后来逐步向省外发展，通过2-3年发展，省外门店逐渐成熟，北京中心店单月产值达到250万左右、上海、杭州中心店单月产值超过200万。省外网点的成熟，会不断提升售后毛利。
（3）2016H1毛利6.1亿，同比增长12%；毛利率12.4%，比去年上半年提高1.5%：新车、售后服务毛利率都有增加。售后服务为总毛利贡献达70%。经销商网点售后毛利3.07亿，同比增加15.8%，毛利率达到48.8%，未来或达到50%；独立售后毛利1.2亿，同比增加21.8%，毛利率为42.2%，主要因为新店快速扩张。当独立门店成熟，毛利率会进一步增加。
（4）佣金收入1.33亿，和去年持平。在车险改革大背景下，已经不易，主要受益于二手车业务崛起，其贡献率由15H1的18.2%提升到16H1的23.6%。和谐4S店内，新车与二手车比例达到3：1，每卖3台新车就会有1台二手车业务。
（5）销售费用3.2亿，同比增加13.6%，销售费用率6.5%；管理费用7500万，同比增加52%，管理费用率1.5%。两项费用上升主要因为售后网点不断增加，销售和管理费用有所提升；同时管理费用内的1100万为股权激励的会计计提费用（虽然期权没有达到行权条件，公司管理层保守选择计提费用）。财务费用5100万，同比下降40%；因为平均银行借款金额下降，同时国内降准降息，降低利率成本。
（6）EBITDA5.5亿，同比增加4.8%。归属母公司的净利润3.06亿，同比增加9.6%。扣除股权激励费用，16年上半年净利润3.7亿，同比增加4.4%。
（7）公司营运效率稳定，截止到6月30日，存货13.2亿，比15年底略有增加。总存货周转期54天，其中豪华品牌49天。
（8）公司账面资金充裕，税项之前，经营活动资金净流入5.9亿．
（9）截至2016年6月30日，现金总额34.7亿。扣除带息负债，净现金余额10.7亿。其中，现金余额中15亿为港币，储存在境外，累积汇兑收益1.14亿。管理层保守起见，未将此收益反映到目前净收益，未来在汇兑时逐步确认。
全年新车销量增加10%-15%，增加主要来自雷克萨斯和玛莎拉蒂高毛利品牌，同时宝马也将加大对经销商管理支持。整体新车毛利率会进一步提升。尤其15年新车毛利率见底，16年毛利率同比有较大改善。公司财务费用会进一步下降。
3、战略
（1）提升新车销售毛利率和售后产值。目前公司有7个授权门店建设，未来4S业务稳步发展。
（2）快速发展售后服务业务，在中心店以外大量发展社区店，形成全国性的网络覆盖，形成护城河。目前为止，和谐共有45个中心店建成，另5个正在建设。预计2017年3月，中心店数量将达到50家，社区店比8月底数量再增加100个左右。
（3）积极发展新能源汽车业务，加快人才引进，尽快推出产品
（4）充分利用互联网平台，促进售后二手车业务发展，实现线上线下业务互补。
（5）提升汽车金融渗透率，增加佣金收入。
4、Q&A
Q1：和谐后市场比别家做的好的原因在于哪里？
A1：我们的售后是来自4S集团的售后，得以借助4S店的优势，包括门店支持和人员培训，而这对于独立售后来说是痛点。售后业务，我们的起点是中心店，专注豪华品牌，然而最开始没有客户。之后集团加入社区店模型，使得集客方式更多元化。
集团通过高频的洗美业务，加强客户黏性，从而使客户转向低频的维修、保养。从服务保养中，我们对进店车辆进行环车检测，发掘深层次问题，从而提高单车产值。重度的复杂维修会被推送到中心店。和谐同时还做保险，通过保费解决保险公司送修的问题。
社区店的储值卡为公司带来大量现金。一般来说，一个社区店一年可积累现金20-30万，产生正现金流进行业务扩张，而不需要公司持续投入。
Q2：店面从56家增加到181家，但是毛利润增加不足20%。可以理解为主要是中心店贡献收入么？
A2：确实，收入主要由中心店贡献，2个工位的社区店单月产值15w是瓶颈，一年收入150万左右。实际上，我们的增长不是来自网点增加，而是老店的成熟。老店收入增速在15-20%左右。
我们预期，2018年综合售后会带来巨大业绩支持。2016、2017销售收入扩张，净利却可能下滑，因为扩张网点需要1.5-2年左右达到盈亏平衡，第三年实现盈利，所以现有网点全面盈利需要等到2018-2019年。
大售后2016H1上半年净利润2500万。2019-2020年净利润达到1亿，之后稳步提升。目前工位利用率65%，事故车收入占据大量工位。我们发现第一年营业的店面，80%收入来自事故车，20%来自维修保养。经过2年发展，店面成熟，维修保养客户增加，事故车收入占比下降到55%，工位利用率会慢慢释放。
同时，中心店可以对业务进行调整，不像社区店存在瓶颈。例如某城市有3个中心店，随着中心店不断成熟，板喷业务可以集中在一个店面，剩下门店只做维修保养或者复杂维修，单店利用率会不断增加。
Q3：集团预计如何更好利用A和H两个市场？独立售后和FMC会有资本开支需求，这一部分如何安排？
A3：今年集团做过探讨，也和A股标的公司进行接触。但是监管政策发生变化，同时考虑港股投资者，集团不会把大部分业务转回A股。然而A股拥有估值高、流动性好的优势，未来可能会考虑把大售后转入A股融资。
融资需求来说，2019年以前，FMC总需求在12亿美金，这是基于自建工厂的假设。如果使用代工，只需要10亿美金左右。对于FMC，我们目标持股比例30-40%，这一项目更多依赖外部融资。
而且，这个项目未来的新进入者要付出溢价。FMC是独立融资实体。爱车账面总共注资4.6亿人民币，今年不再有CAPEX，未来五年需要7亿美元左右，同样，和谐目标持股比例30-40%，项目单独融资。
两个新能源项目都会有政府支持，不会对和谐汽车造成太大负担。财务方面，爱车和FMC以合营、联营处理，不会拖累报表。
Q4：和谐会列入深港通？
A4：根据大陆和监管机构公布的标准，和谐满足要求进入申港通名单。
Q5：新能源汽车的造车资质要如何解决？
A5：爱车和FMC的资源主要会投入在设计、品牌、研发，第一步我们会选择代工，解决初期问题。未来可能选择申请或者收购资质。
Q6：对于今年新车销售毛利率，不同公司表现差异较大。从品牌组合来说如何解释？
A6：和谐前三大品牌是宝马、玛莎拉蒂、雷克萨斯，目前这些品牌都呈现向上趋势。
今年年初，宝马宣布基本返利从8%增加到9.5%，同时下半年亦明确其其他返利情况，毛利率相应提升。宝马新推的X1实际销量不错，且宝马预留官方零售价下调空间。其5系可能提前到2017年上半年推出。
玛莎拉蒂、雷克萨斯目前处于强势地位。雷克萨斯提车需要加价，而下半年供货量可同比增加50%。同时，雷克萨斯和宝马对经销商管理模式不同，没有迟单率的要求，毛利率高于宝马。玛莎拉蒂六月推出Levanta，和谐作为最大经销商有货源支持。
和谐没有做特别糟糕的品牌。其他经销商业绩下滑被捷豹和路虎拖累。
Q7：过去2年，和谐对大售后和新能源有较大投入，对于4S业务怎么规划？
A7：公司在14、15停止4S发展，是因为12、13发展大量4S店，而市场整体豪华品牌销售疲软。但是停止发展不意味着不在发展。未来，公司会在中西部发扬传统，除了自建以外，不排除收购4S店。
未来集团可能重新配置品牌，增加抗风险能力。豪华品牌七年轮回，4S体系内，大多是因为车型改变导致经销商暂时的困难。同时，4S店因为三年质保在维修体系内仍占据主流。公司在未来会采取行动增加4S网点，提升竞争优势。之所以公司考虑并购，是因为4S店处于排位阶段，某些区域内小集团存在，但业主发现其不能同大集团竞争，故愿意退出这个行业。
当前并购价格相对之前更为合理，并购不失为迅速扩张的机会。集团目标每年增加10家4S店，会有并购，也会也有自建。
Q8：和谐佣金收入弹性不足，是因为什么？
A8：佣金来自汽车销售，集团目前新车销售收入与过往相仿。这也是集团选择增加4S店的原因。新车销售可以带来大量非主营业务收益。
Q9：佣金增长来自汽车金融渗透率的提供。对于和谐，渗透率是否一直没有提升？
A9：其实和谐的渗透率已经比较高。此外，金融渗透率是和厂家政策联系在一起。所有金融渗透率都是厂家取得市场份额的手段。好卖的车型厂家不做贴息，几乎没有覆盖率。未来集团不排除自己做金融产品。未来，对于二手车会有很多金融产品的机会。
Q10：如何把和谐的账面资金用活？未来的金融业务是怎样的思路？
A10：公司账面资金充足，选择一直把资金存在香港的决策不错，产生超过1亿的汇兑收益。公司拥有融资租赁牌照，这部分业务会通过外商投资公司进行。相关队伍搭建已经开始，CEO会在未来2-3个月宣布。
Q11：是否有全年指引？
A11：集团对全年业绩很有信心。新车销量在下半年会有进一步增长。高毛利车占比上升，因而整体新车毛利提升。独立售后快速增长。财务费用不断下降。全年收益6.5亿左右。
Q12：如何看待宝马5系的影响？
A12：宝马5系已经到产品末端，据反馈消息，宝马5系可能会提前上市。从2017年开始，宝马整体进入产品大年。
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责任编辑：刘耀东
